Tydzień na rynku krypto odczuwa się jak kilka miesięcy

Podsumowanie: Dla rynku kryptowalut ubiegły tydzień był wyjątkowo burzliwy, ponieważ trzecia co do wielkości stabilnowaluta została zmieciona z rynku w ciągu zaledwie kilku dni. Obecnie w centrum uwagi znalazła się rezerwa największej stabilnowaluty – tether. Z innych informacji – Norwegia nie zakazuje mechanizmu konsensusu proof-of-work stosowanego w bitcoinie i ethereum. Natomiast samo ethereum jest o krok bliżej do odejścia od protokołu proof-of-work, co zredukuje zużycie energii przez sieć Ethereum o ponad 99,95%.

Terra przechodzi do historii, USDT się kurczy, a USDC rozwija

W ubiegły poniedziałek pisaliśmy, że największa zdecentralizowana stabilnowaluta (ang. stablecoin) – terraUSD (UST) – w weekend do pewnego stopnia uwolniła się ze sztywnego kursu względem dolara. Tydzień później zarówno terraUSD, jak i jej token terra (LUNA) mogą zostać wygaszone. W poniedziałek po południu terraUSD zaczęła znacząco odbiegać od kursu dolara, co wywołało istną spiralę śmierci terry, jeszcze bardziej oddalając kryptowalutę od dolara. Obecnie kurs terraUSD wynosi ok. 0,078 USD, znacznie poniżej planowanej ceny 1 USD. Przed tymi wydarzeniami podaż terraUSD wynosiła około 18 mld, podczas gdy obecnie na rynku znajduje się zaledwie około 11 mld tej kryptowaluty. Aby umożliwić wykup część kryptowaluty w obrocie, jej własny token – terra – musiał doświadczyć hiperinflacji. Z poziomu około 82 USD cena terry zeszła do obecnego poziomu ok. 0,00019 USD. W miarę rozwoju tych wydarzeń opublikowaliśmy artykuł wyjaśniający, na czym polega spirala śmierci terry. Spójrzmy prawdzie w oczy, terra na pewno zostanie wygaszona, jednak konsekwencje tego wydarzenia wykraczają poza ekosystem tej konkretnej kryptowaluty.

Przede wszystkim załamanie kursu terry przyciągnęło uwagę organów regulacyjnych na całym świecie. W ciągu ostatnich dwóch lat rynek kryptowalut znacznie się rozrósł – można wręcz powiedzieć, że do takich rozmiarów, że obecnie może on stanowić ryzyko systemowe dla pozostałych klas aktywów. Organy regulacyjne nie mogą siedzieć z założonymi rękami i pozwolić, aby to ryzyko rozwijało się na ich oczach, dlatego w pewnym momencie będą musiały zareagować, aby ograniczyć potencjalne ryzyko związane z kryptowalutami. O ile zatem jeszcze tydzień temu organy regulacyjne nie miały wystarczających przesłanek do wprowadzenia surowych regulacji w tej branży, obecnie z pewnością już je mają. Jeżeli rządy uznają to za stosowne, mają teraz wystarczające możliwości, aby pogrzebać tę branżę za pomocą odpowiednich regulacji. Należy jednak zaznaczyć, że regulacje mogą również okazać się korzystne dla stabilnowalut. Według artykułu w The Telegraph opublikowanego w ubiegłym tygodniu, Wielka Brytania planuje zalegalizować płatności za pomocą stabilnowalut, aby wspierać innowacje, co ostatecznie przyniesie korzyści całemu rynkowi kryptowalut.

Znając zwykłe tempo działania organów regulacyjnych, ryzyko surowych regulacji z założenia nie ma charakteru krótkoterminowego. Krótkoterminowe jest natomiast ryzyko związane z innymi stabilnowalutami, mianowicie z największą stabilnowalutą – tether (USDT). Przez lata spółka Tether nie gwarantowała pełnej przejrzystości dotyczącej rezerw zabezpieczających jej stabilnowalutę o wartości 75 mld USD. Natychmiast po załamaniu kursu terry rynek kryptowalut ponownie zaczął obawiać się o rezerwę tether, co doprowadziło do przeceny tej kryptowaluty i uwolnienia jej ze sztywnego kursu 1 USD do zaledwie 0,95 USD. Wygląda na to, że animatorzy rynku i traderzy proptradingowi dość szybko przywrócili cenę tether do poziomu około 1 USD, kupując kryptowalutę z dyskontem i wykupując ją bezpośrednio w Tether za cenę jednostkową wynoszącą 1 USD. W kontekście wykupu, od końca ubiegłego tygodnia spółka Tether wykupiła tether o wartości około 8 mld USD, podobno jak dotąd bez jakichkolwiek problemów. Mówi się, że nie ma tego złego, co by na dobre nie wyszło, ponieważ część podaży USDT przepłynęła do drugiej co do wielkości stabilnowaluty USDC, której podaż w ciągu ostatnich 7 dni wzrosła o 2,5 mld USD. Emitent USDC, Circle, słynie z wysokiego stopnia przejrzystości w odniesieniu do swojej rezerwy.

W bieżącym tygodniu nasza uwaga skupia się zdecydowanie na tether. Mimo iż spółka Tether rzekomo zrealizowała do tej pory wszystkie polecenia wykupu, jeżeli pojawi się choćby jedna informacja, że spółka nie jest w stanie zapewnić wykupu, na rynku kryptowalut zapanuje strach, jakiego nie widziano od marca 2020 r. Cóż, jeżeli wydawało się, że ubiegły tydzień strachu na rynku trwał całe miesiące, w przypadku niewypłacalności Tether mówimy o strachu na długie lata ze względu na wzajemne obawy, że Tether przez lata sztucznie pompowała ceny aktywów kryptowalutowych, emitując kryptowalutę bez pełnego zabezpieczenia.

Norwegia nie zakazuje protokołu proof-of-work, a problemy z wydobywaniem bitcoina osiągnęły rekordową skalę

Idąc w ślady Unii Europejskiej, norweski parlament zagłosował we wtorek przeciwko zakazowi protokołu proof-of-work. Mimo iż mechanizm konsensusu wykorzystywany przez bitcoina i ethereum jest od lat krytykowany za ogromne zużycie energii, dla większości norweskiego parlamentu nie był to wystarczający powód, aby zagłosować za zakazem. Ponieważ Norwegia odpowiada za około 1% potencjału wydobywczego dotyczącego bitcoina, ewentualny zakaz nie stanowiłby poważnego ciosu dla tej kryptowaluty, a jedynie sygnał ostrzegawczy. Co ciekawe, problemy sieciowe bitcoina osiągnęły w ubiegłym tygodniu największą skalę w historii, co oznacza, że sieć wymaga od kopaczy więcej mocy obliczeniowej niż kiedykolwiek do potwierdzania transakcji. Jest to bardzo korzystne w kontekście odporności bitcoina na ataki, jednak w rezultacie sieć zużywa też więcej energii.

Pierwszy publiczny test fuzji ethereum zaplanowano na 8 czerwca

Wspominając o proof-of-work, druga co do wielkości kryptowaluta ethereum jest o krok bliżej do odejścia od protokołu proof-of-work na rzecz proof-of-stake. W piątek deweloperzy ethereum zapowiedzieli, że pierwszy publiczny test tzw. fuzji zaplanowano na 8 czerwca. Fuzja (in. scalenie, połączenie – ang. merge) to nazwa przejścia z protokołu proof-of-work na proof-of-stake. W ciągu ostatnich miesięcy przeprowadzono w sumie pięć testów, będzie to jednak pierwszy publiczny test istniejącej sieci o nazwie Ropsten, co oznacza, że jesteśmy o krok bliżej do fuzji. Po Ropsten, a przed fuzją, planowane jest połączenie dwóch innych sieci testowych. Jeżeli wszystko pójdzie dobrze z Ropsten i kolejnymi dwiema sieciami testowymi, można realistycznie założyć, że fuzja nastąpi w sierpniu. Zredukuje ona zużycie energii przez sieć Ethereum o ponad 99,95%, obniży inflację z 5,4 mln do 0,5 mln etherów rocznie, a posiadaczom ethereum zapewni nagrody za staking w wysokości do 10% rocznie.

Więcej analiz dotyczących rynku kryptowalut jest dostępnych tutaj.

Mads Eberhardt, analityk rynku kryptowalut, Saxo Bank

Jak osiągnąć lepsze wyniki na giełdzie? Trzeba wygrać Eurowizję

Najnowsze badanie opublikowane przez naukowców z Uniwersytetu Bar-Ilana w Izraelu wykazało, że traderzy z kraju, który wygrał Konkurs Piosenki Eurowizji, odnotowują lepsze wyniki giełdowe.

Publikacja The Winner Takes It All: Investor Sentiment and the Eurovision Song Contest wykazała pozytywną zmianę nastrojów inwestorów w zwycięskim kraju, co z kolei zapewniało dodatnią nietypową stopę zwrotu w wysokości około 0,35% w pierwszym dniu obrotu po każdym finale począwszy od 1985 roku.

Z psychologicznego punktu widzenia poziom ekscytacji i euforii związany z wygraną przekłada się na pozytywne nastroje inwestorów, ponieważ jest on wynikiem ogólnego „nastroju społecznego”.

Pozytywne nastroje inwestorów są często związane z optymizmem traderów aktywnych na określonych rynkach. W niektórych przypadkach może to mieć negatywny wpływ na nastawienie danego tradera. Jednak w omawianym badaniu w ciągu 24 godzin po finale corocznego międzynarodowego widowiska konsekwentnie odnotowywano nietypową dodatnią stopę zwrotu.

Przykładowo, zwycięstwo Polski, lub jakiegokolwiek innego kraju, prawdopodobnie zapewni jego obywatelom bardzo potrzebny pozytywny impuls psychologiczny, a co za tym idzie – również i finansowy, ponieważ w poniedziałek po otwarciu giełdy staną się bogatsi.

Pojęcie „nastroju społecznego” (ang. Social Mood) odzwierciedla, w jakim stopniu szeroko zakrojone podejście społeczne, zarówno optymistyczne, jak i pesymistyczne, może wpływać na emocje traderów, a tym samym na rynki. Takie wzrosty nie są zaskakujące, nie ma jednak gwarancji, że pojawią się za każdym razem.

W szczególności, ze względu na trwającą wojnę w Ukrainie, nastroje społeczne w całej Europie mogą doprowadzić do zwycięstwa tego kraju w najbliższy weekend, nie jest jednak prawdopodobne, aby rynki ukraińskie odnotowały takie same wyniki jak dotychczasowi zwycięzcy.

Więcej analiz Saxo Banku jest dostępnych tutaj.

Kim Cramer Larsson, analityk techniczny Saxo Banku

Odbicie cen metali przemysłowych zależne od sytuacji w Chinach

Podsumowanie: Sektor surowców, na czele z metalami przemysłowymi, przechodzi obecnie korektę. Po rekordowym I kwartale była ona już od dawna oczekiwana, przy czym główny czynnik stanowiły Chiny i ich polityka zerowej tolerancji dla Covid-19. Ponadto bojowo nastawiony amerykański bank centralny przyczyniający się do wzrostu kosztów finansowania, znaczne umocnienie dolara, a także oznaki globalnego spowolnienia gospodarczego w związku z inflacją na najwyższym poziomie od kilkudziesięciu lat wywołały pewne wątpliwości co do prognoz dla popytu. W niniejszym artykule omawiamy szerzej sytuację na rynku miedzi i wyjaśniamy, dlaczego podtrzymujemy pozytywną prognozę dla cen.

Sektor surowców przechodzi obecnie korektę; po rekordowym wzroście w I kwartale była ona już od dawna oczekiwana. Główny czynnik osłabienia niewątpliwie stanowiły Chiny i ich polityka zerowej tolerancji dla Covid-19 – w reakcji na ogniska epidemii w Szanghaju i Pekinie wprowadzono długie lockdowny, co zaszkodziło wzrostowi gospodarczemu i utworzyło znaczne zatory w odniesieniu do globalnych łańcuchów dostaw.

Ponadto bojowo nastawiony amerykański bank centralny przyczyniający się do wzrostu kosztów finansowania, znaczne umocnienie dolara, a także oznaki globalnego spowolnienia gospodarczego w związku z inflacją na najwyższym poziomie od kilkudziesięciu lat wywołały pewne wątpliwości co do prognoz dla popytu. W ostatnich analizach i webinarach podkreślaliśmy potrzebę skupienia się nie tylko na popycie, ale także na stronie podażowej przy próbach sformułowania prognozy dla sektora surowców.

Mimo iż popyt może wykazywać oznaki osłabienia, strona podażowa jest równie problematyczna w odniesieniu do szeregu kluczowych surowców, od energii po metale przemysłowe i produkty rolne. Naszym zdaniem może to uniemożliwić bardzo potrzebną głęboką korektę cen, co złagodziłoby globalną presję cenową.

Przykład: WisdomTree Industrial Metals to fundusz giełdowy (ETC) spełniający unijne kryteria przedsiębiorstwa zbiorowego inwestowania w zbywalne papiery wartościowe, monitorujący wyniki indeksu całkowitego zwrotu z inwestycji w metale przemysłowe Bloomberg (Industrial Metals Total Return Index).

Jak już wspomnieliśmy, w kontekście spowolnienia wzrostu gospodarczego rynek w znacznej mierze skupił się na Chinach, największym na świecie importerze i konsumencie surowców, w szczególności po początkowej nieudanej próbie zapobieżenia rozprzestrzenianiu się wirusa w części Szanghaju pod koniec marca. Sześć tygodni później ogniska Covid w Chinach i ograniczenia mające na celu ich powstrzymanie pośrednio zwiększyły koszty operacyjne, utrudniając fabrykom utrzymanie produkcji, pozyskiwanie surowców i wysyłkę gotowych wyrobów.

W efekcie najmocniej ucierpiały metale przemysłowe, najbardziej zależny od Chin sektor surowców – indeks metali przemysłowych Bloomberg poszedł w dół o niemal 25% w porównaniu z rekordową wartością szczytową z 7 marca. Pozostałe sektory, takie jak metale szlachetne (-12%), energia (-10%), zboża (-5%) czy „miękkie” produkty rolne (-6%) odnotowały mniejsze spadki w porównaniu z ostatnimi maksimami. Ponieważ sektor metali przemysłowych prawie powrócił do poziomów z początku roku, pozostaje pytanie, co mogłoby przyczynić się do wsparcia ostatecznych cen minimalnych na tym rynku? Odpowiedź jest prosta: Chiny.

Jeden z największych inwestorów w Hongkongu określił niedawno obecną sytuację w Chinach jako najgorszą od 30 lat, ponieważ coraz bardziej restrykcyjna polityka Pekinu mająca na celu osiągnięcie stanu „zero Covid” spowalnia wzrost gospodarczy, wywołując równocześnie niezadowolenie wśród ludności. W efekcie globalne łańcuchy dostaw pozostają zagrożone, a zatory w chińskich portach narastają, podczas gdy popyt na kluczowe surowce, od ropy naftowej po metale przemysłowe, wyraźnie spadł. Jedną z konsekwencji jest konieczność wdrożenia przez rząd istotnych bodźców w celu wsparcia ożywienia wzrostu gospodarczego, który obecnie znajduje się znacznie poniżej docelowego poziomu 5,5%. Takie inicjatywy prawdopodobnie wesprą sektor metali przemysłowych, biorąc pod uwagę nacisk na infrastrukturę i transformację energetyczną; dlatego też wyznajemy pogląd, że po ostatnim osłabieniu już wkrótce osiągnięte zostaną ceny minimalne.

Ponowny wzrost popytu na metale przemysłowe ze strony Chin po raz kolejny wykaże niebezpiecznie niski poziom dostępnych zapasów. Jeżeli dodamy do tego wspieraną przez rządy transformację energetyczną, w szczególności w Europie, gdzie głównym celem stało się uniezależnienie od rosyjskich dostaw energii, rynek może wkrótce przestać koncentrować się na popycie, skupiając się zamiast tego na ograniczonej podaży. Zapasy kluczowych metali przemysłowych – od aluminium i miedzi po nikiel i cynk – w magazynach monitorowanych przez giełdy są na najniższym poziomie od wielu lat, a w sytuacji, gdy trudno jest zapewnić dodatkową podaż, prognoza ograniczonej podaży może pomóc sektorowi w ustaleniu cen minimalnych i rozpoczęciu wzrostu.

Przykładowo, ostatni spadek impetu i koncentracja na Chinach spowodowały, że cena kontraktu na miedź HG spadła do dolnej granicy rocznego przedziału, a w ramach tego procesu inwestorzy spekulacyjni po raz pierwszy od dwóch lat zmienili swoją pozycję ponownie na krótką pozycję netto. Odbicie od obecnych poziomów, bez podważenia kluczowego wsparcia na poziomie 4 USD za funt, może spowodować początkowe pokrywanie ustanowionych niedawno krótkich pozycji.

Nasza pozytywna opinia na temat metali przemysłowych nie uległa zmianie, jednak biorąc pod uwagę ryzyko słabszego wzrostu gospodarczego w przyszłości, nie spodziewamy się ponownego gwałtownego wzrostu cen. Zamiast tego przewidujemy stopniowy wzrost cen będący wynikiem ograniczonej podaży, inicjatyw na rzecz wzrostu gospodarczego w Chinach oraz zielonej transformacji energetycznej.

Tabela poniżej prezentuje jedne z najważniejszych spółek wydobywczych zajmujących się produkcją miedzi. Pierwsza szóstka ponad 60% swoich przychodów generuje z miedzi, a ostatnia korekta, spowodowana ogólną słabością rynku akcji i niższymi cenami miedzi, doprowadziła do spadku tych akcji wynoszącego od 25% do 48%.

Więcej analiz dotyczących rynków surowców jest dostępnych tutaj.

Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynku surowców, Saxo Bank

Sektor energetyczny na prowadzeniu, metale słabną

Podsumowanie: Sektor towarowy wykazuje coraz większą rozbieżność pomiędzy metalami a energią, ponieważ wojna w Ukrainie w dalszym ciągu budzi obawy dotyczące podaży ropy naftowej, produktów rafinacji oraz gazu ziemnego. Ceny metali przemysłowych spadają w związku z obawami o krótkoterminowy kierunek rozwoju chińskiej gospodarki, natomiast metale szlachetne szukają obrony przed rosnącymi rentownościami i umacniającym się dolarem w miarę, jak amerykańska Rezerwa Federalna coraz silniej walczy z inflacją.

Sektor towarowy wykazuje coraz większą rozbieżność pomiędzy metalami a energią, ponieważ wojna rosyjsko-ukraińska w dalszym ciągu budzi obawy dotyczące podaży ropy naftowej, produktów rafinacji oraz gazu ziemnego, a metale przemysłowe nadal odczuwają negatywne skutki obaw o krótkoterminowy kierunek rozwoju chińskiej gospodarki. Ostatnio indeks towarowy spot Bloomberg poszedł w górę o 2,2% i znajduje się tuż poniżej kwietniowego rekordu, jednak – jak widać w tabeli poniżej – zyski były przede wszystkim wynikiem silnego wzrostu w sektorze energetycznym, na czele z amerykańskim gazem ziemnym, który osiągnął najwyższą cenę od niemal 14 lat.

Coraz większym wyzwaniem dla metali przemysłowych jest uparte trzymanie się przez Chiny dynamicznej polityki „zero Covid” pomimo rosnących kosztów gospodarczych i społecznych. Lockdowny ograniczyły mobilność i produktywność, a tym samym prognozy dla wzrostu gospodarczego. W czwartek Stały Komitet Komunistycznej Partii Chin, któremu przewodniczy prezydent Xi, podtrzymał swoje stanowisko i zaapelował do przywódców partii, aby w dalszym ciągu wdrażali środki zapobiegające rozprzestrzenianiu się pandemii. Mimo iż od 22 kwietnia liczba zakażeń w Szanghaju – chińskim centrum finansowym – regularnie spada, perspektywa powrotu do normalności wciąż wydaje się odległa co najmniej o kilka tygodni.

Jeden z największych inwestorów w Hongkongu określił niedawno obecną sytuację w Chinach jako najgorszą od 30 lat, ponieważ coraz bardziej restrykcyjna polityka Pekinu mająca na celu osiągnięcie stanu „zero Covid” spowalnia wzrost gospodarczy, wywołując równocześnie niezadowolenie wśród ludności. W efekcie globalne łańcuchy dostaw pozostają zagrożone, a zatory w chińskich portach narastają, podczas gdy popyt na kluczowe surowce, od ropy naftowej po metale przemysłowe, wyraźnie spadł. Jedną z konsekwencji jest konieczność wdrożenia przez rząd istotnych bodźców w celu wsparcia ożywienia wzrostu gospodarczego, który obecnie znajduje się znacznie poniżej docelowego poziomu 5,5%. Takie inicjatywy prawdopodobnie wesprą sektor metali przemysłowych, biorąc pod uwagę nacisk na infrastrukturę i transformację energetyczną; dlatego też wyznajemy pogląd, że po ostatnim osłabieniu już wkrótce osiągnięte zostaną ceny minimalne.

Innymi czynnikami wpływającymi obecnie na sektor towarowy pozostają zakłócenia dostaw spowodowane wojną w Ukrainie, które zapewniają wsparcie cenom energii, natomiast dalszy wzrost rentowności obligacji amerykańskich i umocnienie dolara nadal generują pewne problemy dla metali inwestycyjnych, takich jak złoto i srebro. Amerykańska Rezerwa Federalna zwiększyła tempo zacieśniania polityki pieniężnej, podwyższając swoją benchmarkową stopę procentową o 50 punktów bazowych; podobne podwyżki przewidywane są podczas kolejnych posiedzeń FOMC, z których najbliższe odbędą się 15 czerwca i 27 lipca. Równocześnie Bank Anglii ostrzegł przed ryzykiem recesji związanym z dwucyfrową inflacją, a wzmożone obawy dotyczące inflacji przyczyniły się do wzrostu rentowności dziesięcioletnich obligacji amerykańskich powyżej 3%, podczas gdy ceny światowych akcji ponownie mocno poszły w dół, co jeszcze bardziej pogorszyło klimat inwestycyjny.

W Saxo Banku w większym stopniu koncentrujemy się na giełdowych obszarach tematycznych niż na poszczególnych branżach, a tabela powyżej prezentuje historyczną rozbieżność zaobserwowaną w ubiegłym roku pomiędzy wcześniejszymi faworytami, takimi jak handel internetowy, kryptowaluty czy technologia blockchain, a także „akcjami z bańki” w postaci zarządzanego przez Cathie Wood ARK Innovation Fund. Na górze tabeli znajduje się nasz koszyk surowców, obejmujący 20 kluczowych spółek działających w trzech głównych sektorach: energii, metali i produktów rolnych, a także w sektorze obronnym, z uwagi na zwiększony nacisk na bezpieczeństwo po inwazji Rosji na Ukrainę.

W ramach mojego ostatniego seminarium internetowego oraz w podkaście na portalu MACROVoices wymieniłem powody, dla których naszym zdaniem hossa surowców ma jeszcze znaczne pole manewru i dlaczego ceny mogą wzrosnąć nawet jeżeli popyt zahamuje ze względu na niższy wzrost gospodarczy.

Ropa naftowa odnotowała wzrost przez drugi tydzień z rzędu; inwestorzy przestali koncentrować się na ryzyku spowolnienia popytu w związku z lockdownami w Chinach i podwyżkami stóp procentowych, skupiając się ponownie na coraz bardziej ograniczonej podaży. Grupa OPEC+ zapowiedziała kolejne zwiększenie produkcji ropy o 432 tys. baryłek dziennie w czerwcu, jednak z uwagi na fakt, iż członkowie OPEC10 (kraje objęte kwotami) w kwietniu pozostawali w tyle o 800 tys. baryłek dziennie, a opóźnienia odnotowują również Rosja i Kazachstan, grupa nie jest obecnie w stanie dostarczyć zaplanowanych docelowo baryłek. Do wzrostu cen przyczyniają się ponadto unijne embargo na rosyjską ropę naftową oraz zaskakująca zapowiedź Stanów Zjednoczonych dotycząca rozpoczęcia uzupełniania rezerw strategicznych już jesienią tego roku.

Dalsza koncentracja rynku na spowolnieniu gospodarczym w Chinach zapobiegła dalszemu gwałtownemu wzrostowi cen ropy po tym, jak Unia Europejska ogłosiła podjęcie kroków mających na celu uniezależnienie się od rosyjskiej ropy naftowej i destylatów w ciągu najbliższych miesięcy. Zapasy średnich destylatów w Singapurze i Nowym Jorku, dwóch istotnych ośrodkach handlowych, uległy dalszemu zmniejszeniu w związku z pogłębiającym się globalnym niedoborem, w szczególności w odniesieniu do oleju napędowego, będącego motorem światowej gospodarki. Pomimo lockdownów w Chinach, spadek w Singapurze odzwierciedla wzrost konsumpcji w Azji poza Chinami. 

Podtrzymujemy naszą prognozę dla ropy Brent na bieżący kwartał zakładającą szeroki przedział 90-120 USD, jak również pogląd, że kwestie strukturalne, przede wszystkim utrzymujący się poziom niedoinwestowania oraz dążenie OPEC do zwiększenia produkcji, będą nadal zapewniać wparcie cenom w nadchodzących kwartałach. W tym tygodniu inwestorzy będą uważnie analizować miesięczne raporty na temat rynku ropy naftowej – EIA we wtorek, a OPEC i MAE w środę – pod kątem wskazówek dotyczących obecnej sytuacji podaży i popytu.

Amerykański gaz ziemny odnotował największy wzrost w ujęciu tygodniowym od 2020 r. i najwyższą cenę na zamknięciu w ujęciu tygodniowym od sierpnia 2008 r. Cena gazu, obecnie w okolicach 9 USD/MMBtu, wzrosła trzykrotnie w porównaniu z dziesięcioletnią średnią sezonową. Według danych Refinitiv, od początku marca zapotrzebowanie amerykańskich zakładów produkcji LNG wynosiło średnio ponad 12,3 mld stóp sześciennych gazu (co stanowi równowartość 127 mld m3), czyli o około 17% więcej niż w ubiegłym roku i prawie tyle, ile zużywa amerykański sektor mieszkaniowy.

Ponadto ostatni wzrost wspierany był przez oczekiwania dotyczące cieplejszej niż zwykle pogody na większości obszarów amerykańskiego Południa i Środkowego Zachodu, podczas gdy tempo wzrostu produkcji pozostaje umiarkowane. W efekcie zapasy w Stanach Zjednoczonych plasują się o 16% poniżej pięcioletniej średniej, a połączenie silnego popytu na dostawy LNG z Europy i zaledwie niewielkiego wzrostu produkcji może spowodować, że w najbliższych miesiącach zapasy będą rosnąć w powolnym tempie. W Europie cena benchmarkowego holenderskiego kontraktu na gaz TTF jest sześciokrotnie wyższa od średniej długoterminowej, a ceny gazu utrzymują się na wysokim poziomie ze względu na ciągłe obawy o dostawy z Rosji.

Złoto oscyluje w szerokim przedziale 1 850-1 920 USD, przy czym wsparcie ze strony wyższych cen ropy, z uwagi na wysyłane przez nie sygnały dotyczące inflacji i ryzyka geopolitycznego, równoważone jest dalszym umacnianiem się dolara, który wzrósł o 6,5% w ujęciu rok do dnia, oraz stałym wzrostem rentowności obligacji największych gospodarek. Jak podkreśliliśmy w ostatnim artykule, nadal uważamy, że tegoroczne wyniki złota są zadowalające. Mimo iż stopa zwrotu w dolarach pozostaje niska i wynosi zaledwie 2,6%, dalsze umocnienie dolara zapewniło dwucyfrowe stopy zwrotu inwestującym w inne waluty, takie jak euro (10,7%) czy jen (16%). Dodatkowo, w związku z bardzo złymi wynikami akcji i obligacji, wyniki w ujęciu względnym podkreślają zalety dywersyfikacji za pomocą złota w tak trudnym roku jak obecny.

Podtrzymujemy pozytywną prognozę dla złota ze względu na potrzebę dywersyfikacji w kontraście do niestabilnych akcji i obligacji w miarę coraz silniej ugruntowanej inflacji oraz utrzymujących się problemów geopolitycznych. Jak już wspomnieliśmy, ostatnio nastąpił wzrost sprzedaży ze strony traderów technicznych oczekujących, że rosnące rentowności spowodują spadek cen. Aby to nastawienie uległo zmianie, złoto potrzebuje solidnego wybicia ponownie powyżej 1 920 USD za uncję. Należy również obserwować srebro, które ponownie spadło w kierunku kluczowego wsparcia w rejonie 21,50-22 USD, co spowodowało, że relacja XAU/XAG osiągnęła nowe ośmiomiesięczne maksimum powyżej 84 uncji srebra za jedną uncję złota.

Więcej analiz dotyczących rynków surowców jest dostępnych tutaj.

Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynku surowców, Saxo Bank

Gwałtowny wzrost cen żywności uderza w konsumpcję w krajach rozwiniętych

Podsumowanie: Gwałtownie rosnące ceny żywności osłabiają siłę nabywczą gospodarstw domowych w krajach rozwiniętych. Podczas gdy ceny żywności osiągają rekordowe wartości, najbardziej narażone są grupy o najniższych dochodach (15-20%). Nawet większość gospodarstw domowych o wyższych dochodach ma trudności w radzeniu sobie z nową sytuacją i staje w obliczu trudnych kompromisów (np. wybór między kupnem makaronu a mięsa). W najbliższym czasie należy spodziewać się pogorszenia sytuacji. Istnieje duże ryzyko, że w nadchodzących kwartałach dojedzie do znacznego spadku konsumpcji. W niektórych krajach trend ten jest już widoczny (np. we Francji). Zjawisko to należy uważnie obserwować, gdyż zwiększa ono ryzyko stagflacji, a w niektórych przypadkach także recesji.

Indeks cen żywności publikowany przez Organizację Narodów Zjednoczonych ds. Wyżywienia i Rolnictwa (FAO) wzrósł w okresie od lutego do marca o 12,6%. Obecnie znajduje się on na najwyższym poziomie od 1990 r. (od momentu jego utworzenia). Poprzedni rekord padł w 2011 r. (137 wobec 159 obecnie) – patrz poniższy wykres. Do wzrostu cen żywności na poziomie globalnym przyczyniają się zarówno czynniki tymczasowe, jak i strukturalne, takie jak wyższe koszty pracy, stawki za fracht morski, które stale rosną od ponad roku, wyższe koszty surowców, złe warunki pogodowe (np. fala upałów w Indiach i Pakistanie), ograniczenia eksportowe, zwiększony popyt na różne produkty żywnościowe (kurczaki i inne mięsa w krajach rozwiniętych) oraz duży popyt na biopaliwa, który zwiększył popyt spekulacyjny.

Objaśnienie: Indeks cen żywności FAO (FFPI) jest miarą miesięcznej zmiany międzynarodowych cen określonego koszyka towarów rolno-spożywczych. Stanowi on średnią pięciu subindeksów towarowych, ważoną średnimi udziałami w eksporcie każdej z grup w latach 2014-2016.

W najbliższym czasie należy spodziewać się pogorszenia sytuacji, przynajmniej w perspektywie krótkoterminowej. Wiadomo, jak wrażliwe na wahania cen żywności są rynki wschodzące i rozwijające się (32 kraje afrykańskie importują ok. 90% podstawowych produktów żywnościowych). Oznacza to większą niestabilność polityczną w tych krajach. Nowym zjawiskiem jest to, że kraje rozwinięte również mocno odczuwają skutki gwałtownego wzrostu cen. Od czasu ponownego ożywienia gospodarczego w kilku krajach rozwiniętych nastąpił znaczny wzrost płac (nawet w strefie euro, gdzie płace wreszcie zaczęły rosnąć). Nie wystarcza to jednak, aby zwalczyć skutki wyższej inflacji. W naszej ocenie ludność o najniższych dochodach w krajach rozwiniętych (najniższy kwintyl obejmujący około 15-20% gospodarstw domowych) w najbliższych miesiącach stanie w obliczu poważnego ograniczenia dochodu rozporządzalnego.

Wiele artykułów żywnościowych ma niską elastyczność cenową i popyt na nie słabo reaguje na zmiany ceny. Nie dotyczy to jednak wszystkich produktów. O słabej elastyczności mówimy, gdy wzrost cen nie powoduje spadku konsumpcji (w większości przypadków ze względu na fakt, że produkty te są uważane za niezbędne). Według danych amerykańskiego Departamentu Rolnictwa elastyczność cenowa popytu amerykańskich gospodarstw domowych w odniesieniu do chleba i zbóż wynosi 0,04 – gdy wartość ta jest znacznie niższa niż 1,0, oznacza to, że dana pozycja nie reaguje na zmiany ceny. Jest to uzasadnione. Chleb i płatki zbożowe to często podstawowe artykuły na liście zakupów najuboższych gospodarstw domowych. Nie można ich również bezpośrednio zastąpić innymi produktami. Według wyników badań tylko duży wzrost cen podstawowych artykułów (na poziomie dwucyfrowym) może doprowadzić do spadku konsumpcji. Departament Rolnictwa USA szacuje, że wzrost cen chleba o 25% prowadzi do spadku konsumpcji o 1%. Niektóre produkty żywnościowe są jednak elastyczne cenowo, np. posiłki spożywane poza domem, soki, napoje bezalkoholowe itp. Według wspomnianego wyżej Departamentu wzrost cen napojów bezalkoholowych o 10% zmniejsza konsumpcję średnio o 8-10%. Najuboższe gospodarstwa domowe stają w obecnej sytuacji przed wyborem: włożyć do koszyka makaron czy świeże mięso. Jest to logiczne.  Z badania przeprowadzonego przez francuski urząd statystyczny (INSEE) wynika, że gdy ceny zbóż i makaronów rosną średnio o 1%, powoduje to spadek ilości spożywanego mięsa o 0,23%. Zasadniczo gospodarstwa domowe rezygnują z artykułów, które są postrzegane najdroższe lub „luksusowe” na liście zakupów.

Wyższe ceny żywności spowodują znaczny spadek konsumpcji. W obecnej sytuacji przedłużającej się wysokiej inflacji konsumpcja podstawowych artykułów żywnościowych o niskiej cenowej elastyczności popytu prawdopodobnie pozostanie stabilna w większości krajów rozwiniętych. Zmniejszy się natomiast konsumpcja innych artykułów żywnościowych i zbędnych wydatków (wycieczki, elektronika, hotele itp.). W kilku krajach obserwuje się już znaczny spadek konsumpcji. We Francji konsumpcja dóbr w gospodarstwach domowych spadła w marcu 2022 r. o 1,3 proc. w ujęciu ilościowym. Spadek ten tłumaczy się głównie zmniejszeniem konsumpcji żywności (-2,5 %). Analizując dane szczegółowo, można zauważyć, że dotyczą one jedynie produktów żywnościowych o niskiej cenowej elastyczności popytu (słodycze i cukier, jajka, sery itp.). Jest to powód do niepokoju. W większości krajów rozwiniętych konsumpcja jest główną siłą napędową wzrostu gospodarczego. Jej spadek zwiększa ryzyko stagflacji lub, w niektórych przypadkach, recesji (na przykład w Wielkiej Brytanii). Należy się również spodziewać zawirowań politycznych. W miejscu, w którym się obecnie znajduję (biuro Saxo w Paryżu) nie zdziwiłbym się, gdyby po przerwie letniej we Francji doszło do masowych demonstracji, podczas których ludzie wyjdą na ulice, aby zaprotestować przeciwko wysokim kosztom życia i cenom żywności (należy pamiętać, że ruch „żółtych kamizelek” zapoczątkowany w 2018 r. był spowodowany wzrostem cen paliw). Pewnym jest, że nie ma się co spodziewać powtórki szalonych lat dwudziestych, wbrew temu, co sądziło wielu specjalistów, gdy wiosną ubiegłego roku gospodarki rozwinięte ponownie otworzyły się po pandemii. Perspektywy gospodarcze mogą okazać się bardziej ponure.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Wzrost cen paliw powyższa inflację i grozi zniwelowaniem popytu

Podsumowanie: W kwietniu sektor towarowy odnotował piąty z rzędu miesiąc wzrostu, jednak w porównaniu z ogólnym wzrostem w marcu, zyski skoncentrowały się w sektorach produktów rolnych i energii, na czele z olejami jadalnymi, opałowymi i napędowymi. Metale szlachetne i przemysłowe ucierpiały w reakcji na przedłużające się lockdowny związane z Covid-19 w Chinach, obawy, że szybka seria podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych zaszkodzi i tak już słabym prognozom gospodarczym, a także na dynamiczne umocnienie dolara.

W kwietniu sektor towarowy odnotował kolejny wzrost w ujęciu miesięcznym, a indeks spot Bloomberg, monitorujący 23 najważniejsze kontrakty terminowe na towary, przez piąty miesiąc z rzędu zyskał na wartości, osiągając nowe rekordowe maksimum. Zyski koncentrowały się jednak w sektorach produktów rolnych i energii, a metale szlachetne i przemysłowe ucierpiały w reakcji na negatywnie wpływające na wzrost gospodarczy i popyt przedłużające się lockdowny związane z Covid-19 w Chinach, a także na obawy, że szybka seria podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych zaszkodzi i tak już słabym prognozom gospodarczym. Ponadto dolar osiągnął wieloletnie maksima w stosunku do szeregu walut, w szczególności dwudziestoletnie maksimum w stosunku do jena japońskiego i pięcioletnie maksimum w stosunku do euro.

Jeden z największych inwestorów w Hongkongu określił obecną sytuację w Chinach jako najgorszą od 30 lat, ponieważ coraz bardziej restrykcyjna polityka Pekinu mająca na celu osiągnięcie stanu „zero Covid” spowalnia wzrost gospodarczy, wywołując równocześnie niezadowolenie wśród ludności. W efekcie pojawiło się ponowne zagrożenie dla globalnych łańcuchów dostaw, a zatory w chińskich portach zaczęły narastać, podczas gdy popyt na kluczowe surowce, od ropy naftowej po metale przemysłowe, wyraźnie spadł. Chińskie Biuro Polityczne, nie wdając się w szczegóły, zareagowało na coraz większe niepokoje społeczne, zapowiadając wdrożenie bodźców gospodarczych w celu pobudzenia wzrostu. Na początku zeszłego tygodnia prezydent Xi podkreślił, że główny nacisk położony jest na inwestycje w infrastrukturę, których potencjalna realizacja stanie się kluczowym źródłem dodatkowego popytu na metale przemysłowe – dlatego też wyznajemy pogląd, że po ostatnim osłabieniu już wkrótce osiągnięte zostaną ceny minimalne.

W ramach mojego ostatniego seminarium internetowego oraz w podkaście na portalu MACROVoices wymieniłem ostatnio powody, dla których naszym zdaniem hossa surowców ma jeszcze znaczne pole manewru i dlaczego ceny mogą wzrosnąć nawet jeżeli popyt zahamuje ze względu na niższy wzrost gospodarczy.

Ropa naftowa utrzymuje się w coraz węższym przedziale, a cena ropy Brent waha się obecnie pomiędzy 98 a 110 USD za baryłkę. Nie przeszkodziło to jednak w gwałtownym wzroście kosztów produktów paliwowych. Olej napędowy, który jest motorem światowej gospodarki, odnotował silny wzrost pod wpływem zmniejszającej się podaży w rejonie Nowego Jorku, co spowodowało, że ceny osiągnęły historyczne maksima. Wojna w Ukrainie, a następnie sankcje nałożone na Rosję, zakłóciły globalne łańcuchy dostaw, powodując równocześnie znaczne napięcia na rynku fizycznym, w szczególności w Europie, gdzie Rosja od lat jest najważniejszym dostawcą produktów paliwowych.

Aby wypełnić tę lukę i skorzystać z dynamicznie rosnących cen, amerykańskie rafinerie na wybrzeżu Zatoki Meksykańskiej zwiększyły dostawy do Europy i Ameryki Łacińskiej kosztem wschodniego wybrzeża Stanów Zjednoczonych, gdzie stan zapasów spadł do najniższego poziomu od 1996 r. Ponieważ port nowojorski stanowi punkt dostaw dla kontraktów terminowych na olej napędowy o ultraniskiej zawartości siarki, ograniczona podaż w tym rejonie ma szczególnie duży wpływ na widoczne ceny.

Wydarzenia te podkreślają, jak ważne jest skupienie się na kosztach produktów paliwowych, a nie ropy naftowej, przy próbie określenia poziomu cen, przy którym wyższe ceny zaczną negatywnie wpływać na popyt. W efekcie rafinerie zarabiają obecnie wyjątkowo dużo, a marże osiągają rekordowe poziomy zarówno w Stanach Zjednoczonych, jak i w Europie. Wykresy poniżej prezentują marżę rafineryjną (ang. crack spread), czyli marżę uzyskiwaną przy produkcji oleju napędowego z ropy WTI w Stanach Zjednoczonych i ropy Brent w Europie.

Biorąc pod uwagę trwającą wojnę i ryzyko dodatkowych sankcji lub działań ze strony Rosji, ryzyko spadku cen ropy pozostaje naszym zdaniem ograniczone. W naszej opublikowanej niedawno prognozie kwartalnej wskazaliśmy powody, dla których ropa naftowa może w tym kwartale plasować się w przedziale 90-120 USD, a kwestie strukturalne, w tym przede wszystkim utrzymujący się poziom niedoinwestowania, będą w dalszym ciągu wspierać ceny w nadchodzących latach.

W odniesieniu do braku inwestycji, który obecnie wywołuje obawy o przyszły poziom podaży, w tym tygodniu będziemy uważnie śledzić zyski wiodących europejskich spółek z branży naftowej, takich jak Shell, Enel, BP czy Equinor. Ponadto, biorąc pod uwagę wspomniany wzrost marż rafineryjnych, wyniki Valero.

Złoto zmierzało do pierwszej od trzech miesięcy straty w ujęciu miesięcznym, przy czym dwoma głównymi czynnikami były w tym zakresie oczekiwane przyspieszenie tempa zacieśniania polityki pieniężnej przez amerykańską Rezerwę Federalną oraz wspomniane umocnienie się dolara. Srebro najmocniej straciło na wartości; jego cena spadła do najniższego poziomu od dwóch i pół miesiąca w okolicach 23 USD za uncję w efekcie osłabienia sektora metali przemysłowych w związku z sytuacją w Chinach. W rezultacie relacja XAU/XAG wybiła się powyżej oporu na poziomie 80 uncji srebra do jednej uncji złota. Ponowne zainteresowanie chińskimi inicjatywami w zakresie pobudzania gospodarki, jak wspomniano powyżej, umożliwiłoby utworzenie ceny minimalnej dla srebra, zmniejszając tym samym jego ostatni negatywny wpływ na złoto.

Niedawno zapytano mnie, dlaczego złoto radzi sobie tak słabo, skoro inflacja jest na najwyższym poziomie od kilkudziesięciu lat. Moja odpowiedź brzmi w dalszym ciągu następująco: złoto radzi sobie bardzo dobrze i odpowiada na oczekiwania zdywersyfikowanego inwestora.

Zwykle skupiamy się przede wszystkim na złocie obracanym w dolarach, a jak widać w tabeli poniżej, relacja XAU/USD w tym roku jak dotąd odbiła się „zaledwie” o około 5,5%. Jeżeli jednak dodamy do tego wyniki indeksu S&P 500 i długoterminowych obligacji amerykańskich, sytuacja zaczyna wyglądać znacznie lepiej. Złoto wyceniane w dolarach jak dotąd w tym roku osiągnęło lepsze stopy zwrotu od obydwu tych kluczowych sektorów inwestycyjnych – odpowiednio o 15% i 23%. W przypadku złota obracanego w innych walutach, wyniki wyglądają znacznie lepiej ze względu na wpływ mocnego dolara.

Inwestorzy europejscy szukający zabezpieczenia w obliczu rosnącej inflacji i gwałtownego pogorszenia prognoz gospodarczych uzyskali lepsze stopy zwrotu ze złota – odpowiednio o 24% i +21% – w porównaniu z benchmarkiem Euro Stoxx 50 i obligacjami skarbowymi denominowanymi w euro. Podtrzymujemy pozytywną prognozę dla złota ze względu na potrzebę dywersyfikacji w kontraście do niestabilnych akcji i obligacji, coraz silniej ugruntowaną inflację oraz utrzymujące się problemy geopolityczne. Po znalezieniu w zeszłym tygodniu wsparcia na poziomie 1 875 USD, zamknięcie powyżej poziomu 1 920 USD może oznaczać ponowny potencjał wzrostu napędzany przez nowy impet i techniczne zlecenia kupna.

Miedź przełamała trend wzrostowy z poziomu minimum z 2020 r., co spowodowało spadek do blisko trzymiesięcznego minimum w okolicach 4,40 USD za funt, zanim na poprawę nastrojów nie wpłynęła zapowiedź Chin dotycząca utrzymania docelowego wzrostu gospodarczego na poziomie 5,5%; chińska gospodarka znajduje się obecnie znacznie poniżej tego poziomu. Chociaż krótkoterminowe prognozy dla popytu uległy pogorszeniu, a zapasy w monitorowanych przez giełdy magazynach w ciągu ostatnich czterech tygodni wzrosły, naszym zdaniem prognozy w dalszym ciągu pozostają korzystne dla cen. Konieczność podjęcia działań mających na celu izolację Rosji poprzez zmniejszenie zależności od rosyjskiej ropy i gazu prawdopodobnie przyspieszy ogólnoświatową elektryfikację, która wymagać będzie znacznych ilości miedzi.

Co więcej, Chile, dostawca 25% światowej miedzi, w ostatnich miesiącach odnotowało spowolnienie produkcji, a w obliczu narastających nastrojów „antywydobywczych” w nowo wybranym rządzie, perspektywa utrzymania lub nawet zwiększenia produkcji wydaje się być wątpliwa. Ponadto w Chile już od 13 lat trwa susza, a niedobory wody mają istotny wpływ na wodochłonny proces produkcji miedzi. Dodatkowo rząd przedstawił projekt ustawy, której celem jest priorytetyzacja zużycia wody przez ludzi; jeżeli zostanie ona przegłosowana, może nie tylko opóźnić decyzje inwestycyjne, ale również zmusić spółki wydobywcze do inwestowania w instalacje odsalające, co jeszcze bardziej podwyższy koszty produkcji.

Produkty rolne: Kontrakty terminowe na olej sojowy notowane na giełdzie w Chicago osiągnęły rekordową cenę, ponieważ wprowadzony przez Indonezję zakaz eksportu oleju palmowego oraz racjonowanie oleju słonecznikowego w europejskich supermarketach jeszcze bardziej ograniczyły światowe dostawy olejów jadalnych. Ograniczenia eksportu oleju palmowego wykorzystywanego do wszystkiego, od gotowania po kosmetyki i paliwo, będą obowiązywać do czasu spadku cen krajowych, a biorąc pod uwagę, że Indonezja zużywa zaledwie jedną trzecią swojej produkcji, należy spodziewać się wznowienia eksportu, gdy tylko zapasy zostaną odbudowane, a ceny ustabilizowane. Sektor olejów jadalnych, który według indeksu cen żywności ONZ wzrósł o 56% w ciągu ostatniego roku, najbardziej ucierpiał z powodu warunków pogodowych i wojny w Ukrainie, będącej największym na świecie eksporterem oleju słonecznikowego, co prowadzi do protekcjonizmu żywnościowego ze strony producentów, a to z kolei może spowodować dalszy wzrost cen.

Inwestorzy spekulacyjni zwiększyli ostatnio swoje zaangażowanie w kontrakty terminowe na amerykańskie zboża do rekordowego poziomu, ponieważ powolny postęp siewu i pogarszające się warunki upraw stanowią wyzwanie i zapewniają wsparcie dla cen. W ostatniej cotygodniowej informacji amerykański Departament Rolnictwa podał, że postępy w siewie kukurydzy wyniosły 3% i ogólny siew został zrealizowany w 7%, co stanowi najwolniejsze tempo od niemal dziesięciu lat i pozostaje w tyle za ubiegłorocznym wskaźnikiem wynoszącym 17%. Pszenica ozima dobrej/doskonałej jakości spadła o 3% do 27% i wynik ten był niemal najgorszy w historii. Opóźnienia i warunki siewu były wynikiem zbyt zimnych lub zbyt wilgotnych warunków pogodowych bądź połączenia obydwu tych czynników. Duże zbiory zbóż w Ameryce Północnej są w tym roku niezbędne po tym, jak inwazja Rosji na Ukrainę ograniczyła dostawy z rejonu Morza Czarnego, skąd pochodzi 25% światowego eksportu pszenicy, wywołując równocześnie wątpliwości co do tegorocznej produkcji zbóż w Ukrainie.

Więcej analiz dotyczących rynków surowców jest dostępnych tutaj.

Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynku surowców, Saxo Bank

Hossa surowców słabnie pod wpływem Chin i oczekiwań dotyczących podwyżek stóp

Podsumowanie: Rynek surowców nadal koncentruje się naprzemiennie na wspieraniu zakłóceń podaży i ryzyku spadku popytu spowodowanego przedłużającymi się lockdownami w Chinach, które negatywnie przekładają się wzrost gospodarczy, a także na działaniach banków centralnych na rzecz walki z inflacją na poziomie niespotykanym od lat 80. Gdyby w grę wchodziła wyłącznie ta ostatnia kwestia, można by się spodziewać, że ceny surowców już wkrótce osiągną wartość szczytową, jednak równie trudne warunki po stronie podaży podtrzymają wsparcie dla tego sektora w dłuższej perspektywie.

Nie ulega wątpliwości, że w nadchodzących miesiącach na ostatnie bardzo mocne odczyty dotyczące wzrostu gospodarczego i zatrudnienia negatywny wpływ zaczną wywierać utrzymująca się wysoka inflacja i rosnące stopy procentowe. Gdyby rynki surowców skupiały się wyłącznie na tej kwestii, ceny surowców już osiągnęłyby wartość szczytową i w nadchodzących miesiącach można by oczekiwać spadku. Naszym zdaniem jednak surowce w dalszym ciągu będą miały wsparcie, ponieważ podaż będzie prawdopodobnie w równym stopniu zagrożona co popyt – a być może nawet bardziej. Sankcje przeciwko Rosji, która dla większości świata jest obecnie pariasem, raczej nie zostaną zniesione nawet, gdy na Ukrainie ponownie zapanuje pokój.

Ze względu na fakt, iż Rosja jest drugim największym na świecie eksporterem surowców, od energii po metale i produkty rolne, konsumenci i branże przemysłowe na całym świecie w dalszym ciągu zmagać się będą z problemami z zaopatrzeniem w niezbędne surowce. Co więcej, ostatnie słabe wyniki obrotów za I kwartał największych spółek wydobywczych, takich jak BHP, Vale, Rio Tinto czy Anglo American, podkreśliły wyzwania, przed jakimi stoją te podmioty w związku z rosnącymi kosztami de facto wszystkiego – od stali poprzez olej napędowy po pracę, a także niepokojami społecznymi i niesprzyjającą pogodą. Wszystkie te czynniki spowodowały, że produkcja nie sprostała oczekiwaniom.

Przykładowo, miedź utrzymuje się w granicach przedziału i chociaż krótkoterminowe prognozy dla popytu uległy pogorszeniu, a zapasy w monitorowanych przez giełdy magazynach w ciągu ostatnich czterech tygodni wzrosły, naszym zdaniem prognozy w dalszym ciągu pozostają korzystne dla cen. Konieczność podjęcia działań mających na celu izolację Rosji poprzez zmniejszenie zależności od rosyjskiej ropy i gazu prawdopodobnie przyspieszy ogólnoświatową elektryfikację, która wymagać będzie znacznych ilości miedzi.

W miarę przedłużania się konfliktu zbrojnego, uwaga rynku skupiła się na spadku popytu, napędzanym obecnie przez zjawiska o charakterze zarówno krótko-, jak i bardziej długoterminowym. W tym kontekście najbardziej zauważalna jest sytuacja na rynku ropy naftowej, na którym większa część zysków w wyniku inwazji została zniwelowana, a główny nacisk przeniósł się na obawy dotyczące wzrostu gospodarczego i popytu w związku z coraz liczniejszymi ogniskami Covid w Chinach, uwalnianiem rezerw strategicznych i zaostrzeniem retoryki przez amerykańską Rezerwę Federalną.

Niektórzy analitycy sugerowali w ostatnim tygodniu, że w przyszłym roku Stany Zjednoczone mogą popaść w recesję po tym, jak Rezerwa Federalna zapowiedziała szybsze tempo podwyżek stóp procentowych w celu walki z wysoką i nadal rosnącą inflacją. Rynek uwzględnił w wycenach niemal dziesięć podwyżek stóp o 25 punktów bazowych w ciągu najbliższych dziesięciu miesięcy, przy czym Bullard z Fed przewiduje jeszcze szybsze tempo. Ponadto od maja Fed zacznie agresywnie redukować swój bilans, a zmniejszenie płynności będzie miało taki sam skutek, jak trzy czy cztery dodatkowe podwyżki stóp o 25 punktów bazowych.

Inflacja pozostaje głównym problemem dla rynku i choć wspominano o niej już w 2021 r., obecnie jest ona coraz bardziej odczuwalna zarówno dla konsumentów, jak i dla przedsiębiorstw na całym świecie. Coraz bardziej odczuwalny jest wpływ wzrostu cen gazu w UE, sześciokrotnie przekraczających obecnie średnią długoterminową, na rachunki za ogrzewanie i energochłonną produkcję – od ogórków po stal i nawozy; w coraz większym stopniu widać również szeroko rozumiane skutki gospodarcze tej sytuacji.

Równocześnie kluczowym problemem są nadal światowe ceny żywności, co wykazuje indeks cen żywności FAO. W marcu indeks ten poszedł w górę o 12,6% do rekordowego poziomu po tym, jak wojna spowodowała spustoszenie w łańcuchach dostaw w kluczowym dla rolnictwa rejonie basenu Morza Czarnego, będącym głównym dostawcą pszenicy, kukurydzy i olejów roślinnych na rynek światowy. Podczas gdy indeks ten był o 33% wyższy niż w analogicznym okresie ubiegłego roku, w ramach ostatniego wzrostu rekordowe poziomy osiągnęły subindeksy olejów roślinnych (23,2% m/m, 56,1% r/r), zbóż (17,1% m/m, 37,3% r/r) i mięsa; znacznie wzrosły również subindeksy cukru (6,7% m/m, 22,6% r/r) i nabiału.

Chile, dostawca 25% światowej miedzi, w ostatnich miesiącach odnotowało spowolnienie produkcji, a w obliczu narastających nastrojów „antywydobywczych” w nowo wybranym rządzie, perspektywa utrzymania lub nawet zwiększenia produkcji wydaje się być wątpliwa. Ponadto w Chile już od 13 lat trwa susza, a niedobory wody mają istotny wpływ na wodochłonny proces produkcji miedzi. Dodatkowo rząd przedstawił projekt ustawy, której celem jest priorytetyzacja zużycia wody przez ludzi; jeżeli zostanie ona przegłosowana, może nie tylko opóźnić decyzje inwestycyjne, ale również zmusić spółki wydobywcze do inwestowania w instalacje odsalające, co jeszcze bardziej podwyższy koszty produkcji.

Ropa naftowa w dalszym ciągu utrzymuje się w wąskim przedziale w okolicach 107 USD (Brent) i 102,5 USD (WTI). Jednak pod powierzchnią rynek nie jest bynajmniej spokojny, ponieważ zakłócenia dostaw z Libii i Rosji są obecnie równoważone przez uwalnianie rezerw strategicznych i niższy popyt w Chinach, gdzie urzędnicy walczą z falą Covid-19 w największych miastach. Ponadto rynek z niepokojem śledzi wzrost gospodarczy, ponieważ amerykańska Rezerwa Federalna sygnalizuje agresywne zacieśnianie polityki w celu ograniczenia inflacji, co najprawdopodobniej zahamuje wzrost gospodarczy, a w ostatecznym ujęciu – popyt na ropę naftową. Na początku tygodnia marże rafineryjne w Stanach Zjednoczonych osiągnęły rekordowy poziom, po czym spadły o ponad 10%, co nadal odzwierciedla wysokie ceny, jakie muszą płacić globalni konsumenci, ponieważ podaż kluczowych paliw, takich jak olej napędowy czy benzyna, pozostaje ograniczona z powodu zmniejszonych dostaw ropy z Rosji.

W tym tygodniu głównym wydarzeniem będzie publikacja zysków gigantów naftowych, takich jak Exxon Mobil, TotalEnergies czy Chevron. Poza imponującymi zyskami, rynek będzie koncentrował się głównie na perspektywach zwiększenia produkcji oraz na tym, jak postrzegany będzie wpływ wojny na Ukrainie, destrukcji popytu w wyniku wzrostu cen oraz zacieśniania polityki pieniężnej.

Biorąc pod uwagę trwającą wojnę i ryzyko dodatkowych sankcji lub działań ze strony Rosji, ryzyko spadku cen ropy pozostaje naszym zdaniem ograniczone. W naszej opublikowanej niedawno prognozie kwartalnej wskazaliśmy powody, dla których ropa naftowa może w tym kwartale plasować się w przedziale 90-120 USD, a kwestie strukturalne, w tym przede wszystkim utrzymujący się poziom niedoinwestowania, będą w dalszym ciągu wspierać ceny w nadchodzących latach.

Zmiany cen złota i srebra w ubiegłym czasie bardzo dobrze określiły czynniki wpływające obecnie na rynki: złoto było stosunkowo stabilne, podczas gdy srebro ponownie znalazło się pod presją na sprzedaż.  Pomimo słabych wyników cenowych w ostatnim czasie, złoto nadal cieszy się zainteresowaniem zarządzających aktywami, którzy poszukują ochrony przed rosnącą inflacją, niższym wzrostem gospodarczym, niepewnością geopolityczną, a także podwyższoną zmiennością na rynkach akcji i obligacji.

W ubiegłym tygodniu rynek po raz kolejny podwyższył oczekiwania dotyczące podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych: projekcje wskazują obecnie na trzy kolejne podwyżki stopy Fed o pół punktu. Najszybsze tempo zacieśniania polityki pieniężnej od początku lat 80. może spowodować, że do grudnia stopy wzrosną o 2,5%.

Zdolność złota do wytrzymania tej presji postrzegana jest jako próba znalezienia przez rynki zabezpieczenia przed błędem w polityce, który doprowadziłby największą gospodarkę świata do spowolnienia. Jak dotąd jednak obecny sezon publikacji zysków w Stanach Zjednoczonych wykazał, że spółki są w stanie przenieść wyższe koszty na klientów przy równoczesnym utrzymaniu marży.

W sytuacji, gdy ceny czynników produkcji utrzymują się na wysokim poziomie z powodu wojny i sankcji oraz ogólnego niedoboru podaży, inflację może obniżyć jedynie zniwelowanie popytu. W efekcie relacja złota do srebra osiągnęła dwumiesięczne maksimum powyżej 80 punktów, przy czym srebro, ze względu na swój półprzemysłowy status, odnotowuje gorsze wyniki. Równocześnie ogólne udziały w funduszach giełdowych opartych na kruszcu osiągnęły najwyższy poziom od 14 miesięcy, ponieważ zarządzający aktywami kontynuują kumulację udziałów w efekcie obecnego osłabienia. Co więcej, oznaki silnego popytu zarówno ze strony inwestorów detalicznych, jak i ze strony banków centralnych najprawdopodobniej zapewnią wsparcie złotu, mimo iż niedawne załamanie korelacji pomiędzy złotem a realnymi rentownościami dziesięcioletnich amerykańskich obligacji wskazuje, że złoto jest przewartościowane na podstawie wyłącznie tego parametru.

W naszej opublikowanej niedawno prognozie kwartalnej omawiamy przyczyny, dla których naszym zdaniem cena złota będzie rosła i jeszcze w tym roku osiągnie nowe rekordowe maksimum.

Ceny gazu w Europie straciły nieco na dynamice w tym miesiącu, ponieważ nadejście wiosny i związane z tym ocieplenie zmniejszyło popyt, co sprawiło, że cena kontraktu na gazu z natychmiastowym terminem realizacji osiągnęła najniższy poziom od początku wojny w Ukrainie. Niewielkie dostawy z Rosji i zmniejszenie przepływu z Norwegii spowodowane sezonowymi pracami konserwacyjnymi zostały zrównoważone przez duże dostawy gazu LNG i ciepły początek wiosny. W rezultacie zapasy w magazynach na całym kontynencie zaczęły rosnąć niemal o miesiąc wcześniej niż w ubiegłym roku. W miarę, jak Europa zwiększa swoje wysiłki na rzecz zmniejszenia zależności od rosyjskiego gazu, zjawiska te zostały przyjęte z ulgą, jednak do pełnego sukcesu tego planu prowadzi długa i bardzo kosztowna droga. W perspektywie krótkoterminowej niepokój na rynku się utrzyma ze względu na sprzeciw europejskich nabywców wobec płatności za rosyjski gaz w rublach; rachunki muszą zostać uregulowane pod koniec miesiąca.

Podczas gdy cena benchmarkowego holenderskiego kontraktu na gaz TTF o najbliższym terminie wygaśnięcia spadła do około 100 EUR/MWh, co nadal stanowi sześciokrotność średniej długoterminowej, koszt zabezpieczenia gazu na nadchodzącą zimę od października do marca przyszłego roku pozostaje uparcie na niezmienionym poziomie. Innymi słowy, dotychczasowa rentowna praktyka polegająca na kupowaniu taniego gazu latem do magazynów w celu sprzedania go po wyższej cenie w okresie szczytowego zapotrzebowania zimowego obecnie nie działa. Co to będzie oznaczać dla tempa gromadzenia zapasów – dopiero się okaże.

Równocześnie w Stanach Zjednoczonych cena kontraktu na gaz ziemny z Henry Hub o najbliższym terminie wygaśnięcia osiągnęła w okolicach Wielkanocy trzynastoletnie maksimum powyżej 8 USD/MMBtu, co odpowiada 25 EUR/MWh, po czym obniżyła się w wyniku sprzedaży technicznej do obecnego poziomu 7 USD/MMBtu. Silny popyt krajowy i eksportowy oraz niedobór węgla wystawiają na próbę zdolność spółek wydobywczych do zwiększania dostaw, w szczególności biorąc pod uwagę zobowiązanie rządu amerykańskiego do zwiększenia eksportu do Europy. Jak dotąd nie zaobserwowano szczególnego wzrostu produkcji; w efekcie stan zapasów jest niższy od średniej sezonowej o około 17%.

Więcej analiz dotyczących rynków surowców jest dostępnych tutaj.

Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynku surowców, Saxo Bank

Złoto nadal koncentruje się na ropie, nie na rentownościach

Podsumowanie: Złoto, które w tym roku odnotowało dotychczas wzrost o około 7%, w dalszym ciągu wykazuje mocne wyniki pomimo utrzymujących się trudności związanych ze wzrostem realnych rentowności i umocnieniem dolara. Zamiast tego żółty metal w coraz większym stopniu koncentruje się na licznych źródłach niepewności, z których część występowała już przed inwazją Rosji na Ukrainę. Obawy związane z inflacją i wzrostem gospodarczym otrzymały turbodoładowanie w postaci wojny i sankcji, a w połączeniu z podwyższoną zmiennością na rynkach akcji, a także obligacji, sprawiły, że inwestorzy coraz częściej szukają bezpiecznych inwestycji w aktywa trwałe, takie jak metale inwestycyjne.

Imponujące – to słowo najlepiej opisuje wyniki złota w bieżącym roku. Obecnie wykazuje wzrost o około 7% w czasie, gdy zwykłe czynniki, takie jak realne rentowności obligacji amerykańskich czy kurs dolara, poszły w górę, co z reguły utrudniałoby umocnienie złota. Perspektywa agresywnego zacieśniania polityki pieniężnej przez amerykańską Rezerwę Federalną przyczyniła się do wzrostu rentowności dziesięcioletnich obligacji o ponad 1%, wspierając równocześnie niemal czteroprocentowe umocnienie dolara w stosunku do szerokiego indeksu walut.

Ubiegłoroczne relatywnie słabe wyniki, w szczególności w stosunku do dolara, pomimo pojawiających się obaw inflacyjnych, spowodowane były faktem, iż zarządzający portfelami obniżyli poziom swojego zaangażowania z 2020 r., ponieważ rynki akcji zyskiwały, a rentowność obligacji utrzymywała się na względnie stabilnym poziomie, co zmniejszało potrzebę dywersyfikacji. Tymczasem w 2022 r. mamy do czynienia z licznymi źródłami niepewności, z których część występowała już przed inwazją Rosji na Ukrainę. Obawy związane z inflacją i wzrostem gospodarczym otrzymały turbodoładowanie w postaci wojny i sankcji, a w połączeniu z podwyższoną zmiennością na rynkach obligacji, a także akcji, sprawiły, że inwestorzy coraz częściej szukają bezpiecznych inwestycji w aktywa trwałe, takie jak metale inwestycyjne.

W ubiegłym roku złoto i dziesięcioletnie realne rentowności z trudem podążały swoimi zwykłymi ścieżkami inwersji, a zjawisko to nasiliło się w I kwartale, kiedy to złoto w coraz większym stopniu ignorowało wzrost rentowności. Przy obecnych poziomach złoto jest teoretycznie przewartościowane o około 300 USD, co wskazuje na istotną zmianę punktu odniesienia.

Obserwowana przez cały ubiegły rok redukcja netto funduszy giełdowych opartych na złocie zahamowała pod koniec grudnia; od tego czasu wolumen złota w posiadaniu funduszy wzrósł o 282 tony do poziomu 3 325 ton. W tym samym czasie fundusze lewarowane, działające głównie na rynku kontraktów terminowych, dzięki możliwości obrotu lotami wycenianymi na kwotę 195 000 USD przy depozycie zabezpieczającym wynoszącym poniżej 8 000 USD, były w znacznie większym stopniu uzależnione od kierunkowych ruchów na rynku. Po nieudanej próbie osiągnięcia nowego rekordowego maksimum 8 marca, w kolejnych tygodniach inwestorzy stopniowo ograniczali zaangażowanie. Proces ten zakończył się dopiero w okolicach 12 kwietnia, kiedy inwestorzy powrócili jako nabywcy netto, wpisując się tym samym we wspomniany bieżący popyt na fundusze giełdowe.

O ile inflacja była tematem omawianym przez nas w ubiegłym roku, obecnie na całym świecie coraz bardziej odczuwalny jest realny wpływ gwałtownie rosnących cen właściwie wszystkiego. W efekcie inwestorzy coraz częściej uświadamiają sobie, że tłuste lata, w których osiągali wysokie zyski z akcji i stabilne stopy zwrotu, już się skończyły. Zamiast tego pojawiła się konieczność przyjęcia bardziej defensywnej postawy, a ponadto ryzyko związane z tym, co Rosja, będąca obecnie pariasem dla większości świata, może zrobić, jeżeli wojna nie przyniesie oczekiwanych rezultatów.

Coraz częściej obserwujemy, że złoto – zamiast realnymi rentownościami – po części kieruje się cenami ropy naftowej, co ma sens. Fluktuacje cen ropy naftowej wpływają na inflację za pośrednictwem produktów rafinacji, takich jak olej napędowy czy benzyna, a siła lub słabość cen ropy daje nam pewien obraz ryzyka geopolitycznego w tym systemie.

W naszej opublikowanej niedawno prognozie kwartalnej omawiamy przyczyny, dla których naszym zdaniem cena złota będzie rosła i jeszcze w tym roku osiągnie nowe rekordowe maksimum.

Więcej analiz dotyczących rynków surowców jest dostępnych tutaj.

Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynków surowców, Saxo Bank

Wielka Erozja – prognozy Saxo na II kw. 2022 r.

Inflacja nie ma bynajmniej charakteru przejściowego. Podczas marcowego posiedzenia Europejski Bank Centralny (EBC) opublikował swoje najnowsze prognozy makroekonomiczne. We wszystkich scenariuszach przewiduje się, że w 2023 r. wskaźnik cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) w strefie euro spadnie do niemal 2% w ujęciu rok do roku (zob. wykres 1). Jest to myślenie życzeniowe; obecnie wynosi on 5,8% rok do roku (ostatnie dane dotyczą lutego). Nie tylko ceny ropy naftowej i energii szybko idą w górę. Ceny żywności, towarów i usług przemysłowych niezwiązanych z energią rosną w tempie ponad 2%; inflacja ma obecnie szeroki zasięg. Do tego nie znamy jeszcze pełni konsekwencji wojny w Ukrainie w odniesieniu do dynamiki inflacji. Nasz scenariusz bazowy zakłada, że wojna przyczyni się do podwyższenia tegorocznego średniego wskaźnika CPI w strefie euro o co najmniej jeden punkt procentowy. W związku z tym konfliktem odkryliśmy, że Ukraina stanowi centrum handlu międzynarodowego; przykładowo, odpowiada za 70% globalnego eksportu gazu neonowego. Taka oczyszczona wersja gazu ma kluczowe znaczenie dla branży półprzewodników, a my potrzebujemy go do produkcji wielu produktów codziennego użytku, takich jak smartfony, wyroby medyczne i artykuły gospodarstwa domowego. Wojna nie jest jednak naszym jedynym problemem.

Zakłócenia łańcuchów dostaw potrwają co najmniej do 2023 r.

Zakłócenia łańcuchów dostaw są coraz częstsze. Przed wojną nie nastąpiła żadna realna poprawa, a obecnie sytuacja jeszcze bardziej się pogarsza – to największy trend, z którym będziemy musieli się zmierzyć. Pomijając wstrzymany i obłożony sankcjami rosyjski eksport surowców mineralnych, szereg krajów ogranicza eksport podstawowych towarów. 14 marca Argentyna wstrzymała na czas nieokreślony eksport soi i oleju sojowego (odpowiednio 41% i 48% światowego eksportu). W tym samym czasie Indonezja zaostrzyła ograniczenia eksportu oleju palmowego – najczęściej używanego na świecie oleju roślinnego, stosowanego w wielu produktach spożywczych. Wiele krajów podąża tą samą drogą, w tym Serbia, Ukraina, Egipt, Algieria i Bułgaria. Inne wciąż zmagają się z pandemią. W Shenzhen, mieście portowym w Chinach stanowiącym olbrzymi ośrodek produkcyjny, w połowie marca wprowadzono lockdown. Shenzhen jest siedzibą kilku najbardziej znanych chińskich spółek, w tym Tencent Holding, operatora popularnego komunikatora WeChat, oraz producenta samochodów elektrycznych BYD Auto. Jest to również czwarty pod względem wielkości port na świecie, odpowiadający za 15% chińskiego eksportu. Nadrobienie zaległości może zająć od sześciu do ośmiu tygodni; trwałej poprawy w międzynarodowym transporcie towarowym można się spodziewać dopiero od 2023 r., kiedy na rynek trafią nowe kontenery. Zatory w portach nie są jedynym czynnikiem powodującym presję inflacyjną. W ciągu ostatnich kilku miesięcy kilkakrotnie wspominaliśmy, że europejska zielona transformacja stanowi zasadniczo wstrząs inflacyjny dla europejskich gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. Zamiast stopniowego odchodzenia od węgla w wyniku COP26, smutna rzeczywistość jest taka, że węgiel i gaz zyskują na znaczeniu. Miejmy nadzieję, że wojna w Ukrainie spowoduje, że Niemcy i Belgia ponownie przemyślą swoje plany odejścia od energetyki jądrowej, zanim jednak uruchomione zostaną nowe elektrownie atomowe, minie co najmniej 7-10 lat. Do tego czasu inflacja będzie nadal dawać się nam we znaki.

Historia się nie powtarza, ale się rymuje

Naszym zdaniem porównywanie dzisiejszej inflacji z latami 70. czy kryzysem naftowym z 1973 r. nie ma sensu. Istnieją co najmniej dwie główne różnice: polityka dotycząca Covid-19 w krajach rozwiniętych była zupełnie nieproporcjonalna do tego, co znamy z przeszłości, a w większości państw w strefie euro nie występuje zjawisko pętli cenowo-płacowej. W latach 70. płace były automatycznie indeksowane inflacją. Obecnie, poza nielicznymi wyjątkami (na Cyprze, Malcie, w Luksemburgu i Belgii indeksacja opiera się na bazowym wskaźniku CPI), już tak nie jest. Jak dotąd, negocjacje płacowe w państwach strefy euro doprowadziły do średniego wzrostu płac poniżej poziomu inflacji (np. poniżej 1% we Włoszech i od 2% do 3% w Holandii, Austrii i w Niemczech); nie jest to stagflacja, z jaką mieliśmy do czynienia w latach 70. Niektórzy ekonomiści nazywają ten nowy okres „niskoflacją” (ang. lowflation – uporczywie niska inflacja). My nazywamy go Wielką Erozją: erozją siły nabywczej, marż przedsiębiorstw i wzrostu gospodarczego spowodowaną gwałtownym wzrostem kosztów dostaw na poziomie globalnym. Jest to już piąta zmiana systemowa w ciągu ostatnich dwudziestu lat: poprzednie cztery to Wielkie Umiarkowanie, bańka mieszkaniowa, Stagnacja Stulecia i Histeryczne Ograniczanie. Obecnie najważniejsze pytanie brzmi: kto poniesie największe koszty? Jakie jest nasze zdanie? Marże przedsiębiorstw. Co może temu zapobiec? Zasadniczo potrzebujemy wzrostu produktywności. Niestety, dane nie potwierdzają trwałego wzrostu produktywności w wyniku pracy zdalnej, a to, czy zielona transformacja będzie miała pozytywny, czy też negatywny wpływ na produktywność, jest kwestią dyskusyjną.

Dylemat „inflacja/recesja”

Wszystkie banki centralne są oficjalnie zaangażowane w walkę z inflacją – to oczywiste. Na marcowym posiedzeniu jastrzębie wyraźnie przejęły kontrolę nad narracją EBC, jednak niektóre banki centralne są zdecydowanie bardziej zaangażowane niż pozostałe. Podejrzewamy, że są one bardziej skłonne zaakceptować utrzymującą się inflację na poziomie 3-4% w skali roku, niż wywołać recesję w celu obniżenia inflacji. Oznacza to, że mogą blefować, a za agresywną retoryką nie pójdą równie odważne czyny. Dotyczy to zdecydowanie w większym stopniu amerykańskiej Rezerwy Federalnej niż EBC. Nie zapominajmy, że inflacja powyżej średniej z ostatnich 20 lat ma również pozytywny wpływ na obciążenie długiem, co stanowi dodatkową korzyść. Po światowym kryzysie finansowym w latach 2007-2008 wiele krajów próbowało obniżyć zadłużenie konwencjonalną metodą, czyli poprzez oszczędności i reformy strukturalne. Metoda ta się nie sprawdziła i nadszedł czas na przyjęcie bardziej niekonwencjonalnego podejścia: inflacji, represji, a w kilku przypadkach – niewypłacalności. Będzie to miało poważne konsekwencje dla inwestycji (przewaga surowców i nieruchomości nad pozostałymi opcjami), ale także dla polityki fiskalnej ze względu na zwiększoną redystrybucję dochodów dla najniższego kwintyla gospodarstw domowych. Nie wszyscy są przygotowani na to, co nas czeka: przedłużony okres wysokiej inflacji poprzedzający jej spadek.

Wszystkie prognozy Saxo Banku dostępne są tutaj.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Wojna i sankcje turbodoładowują i tak już ograniczone rynki surowców – prognozy Saxo na II kw. 2022 r.

Perspektywa długotrwałego cyklu wzrostu cen surowców, opisywana przez nas po raz pierwszy na początku 2021 r., nadal się rozwija. W ubiegłym kwartale wojna w Ukrainie i sankcje wobec Rosji pomogły turbodoładować sektor, który już wcześniej zmagał się z prognozami ograniczenia podaży. Zanim rządowe wsparcie i banki centralne obniżające stopy do zera doprowadziły do popandemicznego przestymulowania światowej gospodarki, długie lata obfitej podaży i stabilnych cen spowodowały ograniczenie inwestycji w nową produkcję, przez co producenci nie byli przygotowani na gwałtowny wzrost popytu.

W obliczu i tak już zmniejszającej się podaży, sektor towarowy był wyjątkowo nieprzygotowany na sytuację, w której prezydent Putin wydał rozkaz ataku na Ukrainę, przez co rynek od obaw o niską podaż przeszedł do biernego obserwowania jej zaniku. Ze względu na fakt, iż zarówno Rosja, jak i do pewnego stopnia Ukraina są głównymi dostawcami surowców dla gospodarki światowej, jesteśmy obecnie świadkami historycznych przemian, ponieważ coraz większa izolacja Rosji i nakładanie sankcji na samą siebie przez społeczność międzynarodową odcinają ważną linię zaopatrzenia w energię, metale i produkty rolne.

Indeks towarowy spot Bloomberg, który już teraz wykazuje zyski zbliżone do tych z 2021 r. – najlepszego roku dla zysków z surowców od 2000 r. – najprawdopodobniej przez II kwartał będzie ulegał konsolidacji, koncentrując się na czterech kluczowych czynnikach, które potencjalnie mogą wpłynąć na kształt rynku: 1) na gotowości Rosji do zakończenia wojny, a tym samym rozpoczęciu długiej drogi do normalizacji łańcuchów dostaw surowców; 2) na spowolnieniu wzrostu gospodarczego w Chinach w kontekście zdolności tego kraju do pobudzenia gospodarki będącej największym na świecie konsumentem surowców; 3) na sile i tempie podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych oraz ich wpływie na inflację i wzrost gospodarczy; a także 4) na tym, czy ceny surowców, w szczególności w sektorze energetycznym oraz do pewnego stopnia w sektorze metali przemysłowych, osiągnęły poziom, który spowoduje destrukcję popytu.

Prognozy ograniczenia podaży, które pojawiły się na światowych rynkach towarowych w ciągu ostatniego roku, spowodowały gwałtowny wzrost cen, który uzyskał następnie turbodoładowanie w postaci nieoczekiwanych zakłóceń w przepływach surowców z Rosji i Ukrainy. W efekcie indeks towarowy spot Bloomberg, monitorujący koszyk 24 kluczowych surowców rozłożonych równomiernie pomiędzy energię, metale i produkty rolne, 8 marca osiągnął rekordowe maksimum, odnotowując tym samym oszałamiający i w perspektywie krótkoterminowej niemożliwy do utrzymania wzrost o 38% w ujęciu rok do dnia. Wzrost o takim tempie i o takiej skali, podwyższający koszty nakładów w całej gospodarce światowej, niesie ze sobą ryzyko spowolnienia wzrostu gospodarczego i popytu na wiele kluczowych surowców.

Podczas gdy ceny większości surowców – z nielicznymi wyjątkami – powróciły od tego czasu w rejony dominujących trendów, wspierające wzrost cen ograniczenie podaży na rynkach nie wykazuje jeszcze żadnych oznak osłabienia. Mierząc rozpiętość pomiędzy pierwszym a drugim miesiącem kontraktów terminowych można zauważyć, że rekordowa liczba 21 z 28 głównych kontraktów terminowych na surowce wykazuje obecnie deport – wskaźnik, który pomaga zmierzyć obawy rynku dotyczące niedoborów i wyższej ceny, jaką kupujący są skłonni zapłacić za natychmiastową dostawę w porównaniu z dostawą w późniejszym terminie. Inna miara pokazuje, że roczny zysk z rolowania średniej ważonej komponentów indeksu towarowego Bloomberg osiągnął rekordowy poziom 12%, przy czym za umocnienie to odpowiada obecnie sektor energetyczny, bawełna i zboża.

Energia: Po inwazji Rosji na Ukrainę cena ropy Brent wzrosła do poziomu zaledwie o kilka procent oddalonego od rekordowego maksimum z 2008 r., natomiast ceny produktów paliwowych, przede wszystkim oleju napędowego, osiągnęły nowe rekordowe maksima. Było to szczególnie widoczne w Europie, stanowiącej siedzibę najważniejszych nabywców rosyjskich produktów paliwowych, gdzie „samosankcjonowanie się” szeregu podmiotów obracających surowcami wzbudziło obawy o dostępność dostaw. Jednak w ciągu kilku dni większa część zysków została zniwelowana, a uwaga traderów skupiła się na ponownych lockdownach związanych z Covid w Chinach oraz na rozpoczęciu przez amerykańską Rezerwę Federalną od dawna wyczekiwanego cyklu podwyżek stóp procentowych.

W obliczu przerwania zwykłych kanałów dostaw surowców z Rosji, zakończenie wojny w Ukrainie raczej nie będzie oznaczać szybkiego powrotu do normalności. Naprawa relacji i odbudowa zaufania pomiędzy Rosją Putina a Zachodem będą najprawdopodobniej wymagały dłuższego czasu.

Ze względu na szeroko rozumianą niepewność, w II kwartale przedział cenowy ponownie będzie szeroki – potencjalnie 90-120 USD za baryłkę. Ostatecznie rynek powinien się ustabilizować, przy czym ryzyko wzrostu cen związane z mniejszymi rezerwami produkcyjnymi u kluczowych producentów i dalszymi zakłóceniami dostaw w kontekście Rosji zostanie częściowo zrównoważone wyhamowaniem popytu, ponieważ światowa gospodarka coraz bardziej zmagać się będzie z inflacją i rosnącymi stopami procentowymi. Jeżeli dodamy do tego tymczasowy spadek popytu ze strony Chin w związku z Covid, powrót do marcowego maksimum wydaje się mało prawdopodobny.

Kluczowymi wydarzeniami, które mogłyby wywołać dodatkową niepewność, są nadal: perspektywa zawarcia porozumienia nuklearnego z Iranem, zezwolenie Wenezueli na zwiększenie produkcji oraz przede wszystkim wzrost produkcji ropy łupkowej w Stanach Zjednoczonych, o ile producentom uda się przezwyciężyć obecne problemy związane z brakiem siły roboczej, ekip szczelinujących, wiertni i piasku.

Metale przemysłowe: Aluminium, jeden z metali, których produkcja wymaga najwięcej energii, wraz z niklem odnotowało w marcu rekordowe maksimum, podczas gdy miedź z oporami na moment osiągnęła najwyższą cenę w historii. Obecne zakłócenia dostaw z Rosji będą zapewniać wsparcie temu sektorowi do końca 2022 r., w szczególności w kontekście stałego dążenia do dekarbonizacji. Równocześnie zwiększone budżety obronne w odpowiedzi na zagrożenie ze strony Rosji będą utrzymywać popyt na wysokim poziomie pomimo obecnego ryzyka spowolnienia gospodarczego. Ponadto korzystne dla sektora jest prognozowane spowolnienie wzrostu zdolności produkcyjnych w Chinach w miarę, jak rząd zwiększa wysiłki na rzecz walki z zanieczyszczeniem środowiska, a producenci spoza Chin, z tych samych powodów, bardzo niechętnie inwestują w nowe zdolności produkcyjne.

Pomimo przewidywań, iż transformacja energetyczna w kierunku mniejszej zależności od węgla w przyszłości wygeneruje silny i stale rosnący popyt na wiele kluczowych metali, wielką niewiadomą jest obecnie prognoza dla Chin, w szczególności w odniesieniu do miedzi, ponieważ za znaczną część chińskiego popytu odpowiada tamtejszy rynek nieruchomości. Jednak biorąc pod uwagę niewielką podaż wydobywanych metali uważamy, że obecne negatywne czynniki makroekonomiczne związane ze spowolnieniem na rynku nieruchomości w Chinach zaczną słabnąć na początku 2022 r. Ponadto należy wziąć pod uwagę fakt, iż Ludowy Bank Chin oraz chiński rząd, w przeciwieństwie do amerykańskiej Rezerwy Federalnej, jest bardziej skłonny do pobudzania gospodarki, w szczególności w kontekście inicjatyw z zakresu zielonej transformacji, które wymagają metali przemysłowych.

Chociaż wojna w Ukrainie i rosyjskie sankcje zapewniły tym metalom turbodoładowanie, umożliwiając im osiągnięcie nowych rekordowych maksimów przekraczając wszelkie oczekiwania, prognozy dla większości metali pozostają korzystne, ponieważ niewielka podaż i nieelastyczna reakcja po stronie podaży prawdopodobnie jeszcze bardziej wywindują ceny przez resztę tego roku.

Metale szlachetne: w pierwszych tygodniach 2022 r. siła złota zaskoczyła rynek, m.in. ze względu na fakt, iż styczniowej hossie towarzyszył gwałtowny wzrost realnych rentowności w Stanach Zjednoczonych. Wybuch działań wojennych w Ukrainie spowodował krótkotrwały wzrost premii za ryzyko geopolityczne, dzięki czemu złoto poszło w górę do poziomu zaledwie o kilka dolarów oddalonego od rekordowego maksimum z 2020 r.

Przewidujemy, że w II kwartale złoto w końcu dostosuje się do cyklu podwyżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych i cena tego metalu wzrośnie. Nasza pozytywna prognoza opiera się na przekonaniu, że inflacja pozostanie na wysokim poziomie, a podwyżki stóp procentowych nie przyczynią się do obniżenia stale rosnących kosztów surowców, płac i czynszów. Uważamy, że złoto coraz częściej postrzegane jest jako zabezpieczenie przed obecnym optymistycznym poglądem rynku, że bankom centralnym uda się obniżyć inflację, zanim spowolnienie wzrostu gospodarczego zmusi je do ponownego przemyślenia tempa podwyżek stóp i wynikającej z tego stopy końcowej.

Po osiągnięciu przez złoto przyjętej przez nas wartości docelowej na poziomie 2 000 USD za uncję przed czasem przewidujemy, że rynek konsoliduje zyski z I kwartału, by ostatecznie osiągnąć nowe rekordowe maksimum w drugiej połowie roku, gdy wzrost gospodarczy spowolni, a inflacja pozostanie na wysokim poziomie.

Produkty rolne: Światowy indeks cen żywności FAO w lutym osiągnął rekordowe maksimum, zanim wojna w Ukrainie pogorszyła sytuację, zwiększając prawdopodobieństwo jeszcze bardziej ograniczonej podaży na rynkach kluczowych produktów żywnościowych, od pszenicy i kukurydzy po oleje jadalne. Niekorzystne warunki pogodowe w 2021 r. przyczyniły się już do obniżenia poziomu światowych zapasów kluczowych produktów żywnościowych, od soi po olej palmowy i kukurydzę. Ponadto rosnące ceny paliw nie tylko zwiększą popyt na biopaliwa, ale także podwyższą koszty produkcji poprzez wyższe koszty oleju napędowego i nawozów.

Dostrzegamy podwyższone ryzyko wysokiej inflacji cen żywności, przy czym głównym czynnikiem będą zjawiska pogodowe oraz przede wszystkim czas trwania wojny w Ukrainie; przedłużający się okres walk może ograniczyć produkcję w Ukrainie, która jest głównym światowym dostawcą pszenicy. W swoim najnowszym comiesięcznym raporcie amerykański Departament Rolnictwa obniżył szacunki dla eksportu z Rosji i Ukrainy łącznie o 7 mln ton do poziomu 52 mln ton; szacunki te jednak pozostają obarczone dużą dozą niepewności i mogą gwałtownie wzrosnąć w przypadku długotrwałej wojny, utrzymując tym samym ceny na wysokim poziomie.

Wszystkie prognozy Saxo Banku dostępne są pod adresem:
https://www.home.saxo/insights/news-and-research/thought-leadership/quarterly-outlook

Ole Hansen, dyrektor ds. strategii rynków surowców, Saxo Bank