Miesiąc: sierpień 2019

Według wstępnych danych, światowy impuls kredytowy – pochodna drugiego rzędu globalnego wzrostu kredytów i kluczowy czynnik aktywności gospodarczej – wykazuje oznaki ożywienia. Wskaźnik jest nadal niski – obecnie wynosi -3,8% PKB – jednak powoli idzie w górę. Ponad połowa krajów wchodzących w skład naszej próby, odpowiadająca za 69,4% globalnego PKB, odnotowała w ostatnim kwartale przyspieszenie wzrostu impulsu kredytowego. Zjawisko to jest przede wszystkim wynikiem lekkiej poprawy impulsu kredytowego w Chinach i mocnego napływu kredytów w Stanach Zjednoczonych.

– Chiny dążą do odwrócenia kierunku działań podejmowanych w ubiegłych latach, które przyczyniły się do obniżenia płynności i napływu kredytów, w szczególności w odniesieniu do małych banków. Impuls kredytowy Chin, który jest istotnym czynnikiem kształtującym światowy impuls kredytowy (1/3 impulsu ogółem), jest nadal niski i obecnie wynosi -3,8% PKB, jednak idzie w górę. Przewidujemy, że w nadchodzących kwartałach trend ten się utrzyma i zrównoważy spowolnienie gospodarcze spowodowane słabym popytem i konsekwencjami wojny handlowej.

– Nowy cykl luzowania zaczyna wywierać wpływ na gospodarki krajów rozwiniętych. Stany Zjednoczone ponownie odkręciły kurek z kredytami i impuls kredytowy w tym kraju wynosi 1,2% PKB, co stanowi najwyższy poziom od początku 2018 r. Pozytywny trend widać również w odniesieniu do popytu na pożyczki komercyjne i przemysłowe, który w ostatnich kwartałach był na solidnym poziomie, osiągając szczytową wartość 9,3% r/r w I kwartale 2019 r.

– Światowy impuls kredytowy wyprzedza realną gospodarkę o 9-12 miesięcy. Jeżeli nasz model jest poprawny, w I-II kwartale 2020 r. powinniśmy zaobserwować ożywienie światowego wzrostu po osiągnięciu minimum w drugim półroczu 2019 r. Na wzroście impulsu kredytowego najbardziej skorzystają kraje z mocnymi powiązaniami z handlowymi z Chinami, w szczególności Korea Południowa, Japonia i Australia. Przewidujemy również, że w wielu krajach efekt impulsu kredytowego nasili się dzięki impulsowi fiskalnemu. Nadchodzące debaty w sprawie budżetu na 2020 r. powinny utorować drogę do wdrożenia bodźców pobudzających popyt i inwestycji infrastrukturalnych.

– W tym momencie dziewięć kluczowych gospodarek znajduje się w recesji lub na skraju recesji: Argentyna, Brazylia, Niemcy, Włochy, Meksyk, Rosja, Singapur, Korea Południowa i Wielka Brytania. Co ciekawe, pięć z nich odnotowało gwałtowny i często długotrwały spadek impulsu kredytowego. Biorąc pod uwagę spadek importu do Chin, napięcia związane z wojną handlową oraz w niektórych przypadkach źle prowadzoną politykę krajową, ujemny impuls kredytowy wydaje się jednym z kluczowych czynników pogorszenia wyników gospodarczych w tych krajach.

– W szczególności dotyczy to Wielkiej Brytanii, która odnotowała siedem kolejnych kwartałów spadku impulsu kredytowego – obecnie wynosi on -4,4% PKB. Brak napływu nowych kredytów napędzających gospodarkę znacznie podwyższa ryzyko recesji w krajach o wysokim zadłużeniu, takich jak Wielka Brytania. Pomimo spadku PKB w II kwartale, naszym zdaniem prawdopodobieństwo technicznej recesji w III kwartale 2019 r. jest niewielkie ze względu na gromadzenie zapasów i optymizm konsumentów przed terminem Brexitu. Jednak wszystkie elementy prowadzące do recesji są już na swoim miejscu. Jest ona wyłącznie kwestią czasu – najprawdopodobniej będzie to początek 2020r., jeżeli nastąpi „twardy Brexit”.

– W przypadku Niemiec recesja w III kwartale jest bardziej prawdopodobna. Impuls kredytowy Niemiec spada od I kwartału 2018 r. i według najnowszych szacunków wynosi on zaledwie 0,4% PKB. Ponadto w sektorze produkcyjnym panuje chaos i zaczynamy dostrzegać zjawisko rozprzestrzeniania się tego osłabienia również na sektor usługowy. Ostatni odczyt niemieckiego PMI w sektorze usługowym w sierpniu wyniósł solidne 54,4 punktu, jednak było to poniżej maksymalnej rocznej wartości 55,8 punktu. W nadchodzących miesiącach można się spodziewać zmniejszenia różnic pomiędzy sektorem produkcyjnym a sektorem usługowym na niekorzyść tego ostatniego. Recesja techniczna to nasz podstawowy scenariusz na II-III kwartał 2019 r.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Był to kolejny obfitujący w wydarzenia sierpień. Stany Zjednoczone uznały Chiny za „manipulatora walutowego”, rozpoczynając roczną rundę negocjacji poprzedzających wdrożenie nowych sankcji amerykańskich. Banki centralne zaś ponownie uratowały rynki finansowe potwierdzając, że uruchamiają nowy cykl luzowania. Zmienność wzrosła stosunkowo gwałtownie, do niemal najwyższego poziomu od początku roku; nie było też zaskoczeniem, że inwestorzy zwrócili się w kierunku bezpiecznych inwestycji, w szczególności złota. W kontekście makroekonomicznym uzyskaliśmy potwierdzenie, że – jak już wielokrotnie twierdziliśmy – w drugim półroczu nie nastąpi ożywienie wzrostu gospodarczego ani handlu, a ryzyko recesji wyraźnie rośnie.

Chiny: nowe oznaki stabilizacji

W porównaniu z poprzednim miesiącem, prognoza makroekonomiczna dla Chin nie uległa istotnym zmianom. Tu i ówdzie pojawiają się nowe oznaki stabilizacji gospodarczej, jednak krajowy popyt pozostaje na niskim poziomie, a utrudnienia związane z handlem światowym w dalszym ciągu negatywnie wpływają na gospodarkę. Nasz wskaźnik wyprzedzający chińskiej koniunktury – impuls kredytowy, wykazujący napływ nowych kredytów jako % gospodarki, nadal spada i wynosi obecnie -3,8% PKB. Odzwierciedla to skutki spadku płynności na kontynencie oraz działań regulacyjnych podjętych przez Ludowy Bank Chin, które w szczególności uderzają w małe banki. W dół idzie również większość chińskich wskaźników produkcji, w szczególności produkcja energii elektrycznej (-2,7% r/r w lipcu), z wyjątkiem kolejowych przewozów towarowych, których wolumen utrzymuje się na korzystnym poziomie (9,1% r/r w lipcu).

Z oczywistych względów nie przewidujemy, że najnowsza poprawa sytuacji w sektorze produkcyjnym potrwa długo. Nowe zamówienia eksportowe w lipcu nieco wzrosły do poziomu 46,9, jednak ich poziom wyjściowy był bardzo niski. W przypadku małych i średnich przedsiębiorstw dynamika jest w dalszym ciągu ujemna. Poprawa sytuacji dotyczyła przede wszystkim dużych przedsiębiorstw, które były w stanie znaleźć środki zaradcze wobec taryf celnych i dysponowały znacznym udziałem w rynku.

Pomimo dążeń Chin do obniżenia deprecjacji, od początku miesiąca RMB stracił na wartości 2,8% względem USD, co stanowi większy spadek niż dewaluacja z sierpnia 2015 r. W nadchodzących miesiącach można się spodziewać dalszego rozwodnienia RMB, przede wszystkim na skutek zagrożeń dla wzrostu PKB Chin, napięć związanych z wojną handlową i niższych stóp procentowych. Scenariusz ten wydaje się potwierdzać analiza techniczna: na początku miesiąca kurs USD/RMB przekroczył pięćdziesięciodniową średnią kroczącą i od maja plasuje się powyżej dwustudniowej średniej kroczącej. W przeciwieństwie do sytuacji w latach 90., ryzyko rozprzestrzenienia się tego problemu na pozostałe waluty azjatyckie jest dość ograniczone. Około 1997 r. kraje azjatyckie miały niższe rezerwy zagraniczne i podwyższony deficyt na rachunku bieżącym, co obecnie nie ma miejsca. Bardziej prawdopodobna jest pewna presja na spadek wartości azjatyckich akcji w przypadku dalszej deprecjacji RMB.

Z bardziej pozytywnych informacji, wzrost inwestycji w aktywa trwałe ogółem w Chinach w ostatnich miesiącach był zasadniczo niezmieniony, ponieważ inwestycje państwowe równoważą spadek inwestycji prywatnych. Ten sam efekt substytucyjny występował już w okresach niskiego wzrostu. Jednak inwestycje w infrastrukturę są nadal rozczarowujące (zaledwie 3,5% r/r), co oznacza, że najprawdopodobniej już wkrótce rząd zapowie podjęcie nowych działań mających na celu pobudzenie infrastruktury.

Reszta świata: rośnie ryzyko recesji technicznej

Pogorszeniu ulegają również prognozy dla wielu innych krajów. Wszystkie najważniejsze regiony makroekonomiczne (świat, rynki rozwinięte i rynki wschodzące) wykazują wskaźnik PMI Markit na poziomie maksymalnie 50 punktów, a żadna z gospodarek grupy G7 nie wykazuje PMI powyżej 51 punktów. W tym momencie dziewięć kluczowych gospodarek znajduje się w recesji lub na skraju recesji: Argentyna, Brazylia, Niemcy, Włochy, Meksyk, Rosja, Singapur, Korea Południowa i Wielka Brytania. W przypadku niektórych z nich jest to wynik źle prowadzonej polityki, jednak w pozostałych przypadkach sytuacja ta jest bezpośrednio związana z ostatnimi wydarzeniami dotyczącymi światowego handlu. Wielu analityków zbyt szybko za głównego winnego negatywnych skutków makroekonomicznych uznało wojnę handlową. Nie jest naszym zamiarem bagatelizowanie tego czynnika, jednak naszym zdaniem ważniejszymi czynnikami pogorszenia światowego handlu i wzrostu ryzyka recesji są spowolnienie i spadek importu w Chinach. Jeżeli przyjrzymy się krajom, które najprawdopodobniej jeszcze w tym roku znajda się w technicznej recesji – Niemcom, Korei Południowej i Singapurowi – dostrzeżemy, że wszystkie z nich są w znacznym stopniu narażone na oddziaływanie sytuacji w Chinach.

To, co odróżnia obecną sytuację od sytuacji sprzed kilu miesięcy, to fakt, iż negatywne oddziaływanie spowolnienia w Chinach nie ogranicza się już wyłącznie do sektora produkcyjnego. W wielu krajach, w szczególności w Niemczech, można zaobserwować rozprzestrzenianie się osłabienia z sektora produkcyjnego na sektor usługowy. Ostatni odczyt niemieckiego PMI w sektorze usługowym w sierpniu wyniósł solidne 54,4 punktu, jednak było to poniżej maksymalnej rocznej wartości 55,8 punktu. W nadchodzących miesiącach można się spodziewać zmniejszenia różnic pomiędzy sektorem produkcyjnym a sektorem usługowym na niekorzyść tego ostatniego, chyba że rządy podejmą decyzję o wdrożeniu bodźców mających na celu pobudzenie popytu.

We wrześniu rynki skupią się na bankach centralnych

Wiadomo już, że we wrześniu uwaga rynków skupi się na posiedzeniach banków centralnych. Nie spodziewamy się jakichkolwiek pozytywnych rezultatów trwających rozmów na linii Waszyngton – Pekin, które najprawdopodobniej zwiększą presję na wspieranie gospodarki przez banki centralne.

Sympozjum w Jackson Hole stanowiło wyczekiwane przez inwestorów potwierdzenie, że banki centralne są gotowe do podjęcia kolejnych działań, jednak nikt nie ma złudzeń co do przewidywanego oddziaływania nowej rundy działań na realną gospodarkę. Długo- i krótkoterminowe stopy procentowe są na niskim poziomie i mogą zostać jeszcze lekko obniżone, jednak nie zmieni to w decydujący sposób i tak już akomodacyjnych warunków finansowych. Ponadto, jeżeli luzowanie ilościowe byłoby w stanie skierować inflację na docelową ścieżkę, byłoby to już od dawna wiadome. Kolejny raz znaleźliśmy się w fazie „przeciągania i udawania”. Tym razem jednak wynik może być inny, ponieważ rządy wydają się gotowe na podjęcie zdecydowanych środków fiskalnych, aby uniknąć recesji. W nadchodzących tygodniach interesujące będą debaty w sprawie budżetu na 2020 r., ponieważ polityka fiskalna ponownie stanie się tematem numer jeden.

Do tego czasu przewidujemy, że banki centralne będą starały się uspokoić inwestorów, zapowiadając dalsze cięcia stóp. W ciągu zaledwie kilku tygodni Rezerwa Federalna porzuciła wzmianki na temat „korekt w środku cyklu”. Mamy coraz bardziej przekonujące dowody na to, że znajdujemy się nie w środku, a na końcu cyklu. Ze względu na zależność od wojny handlowej, wszelkie zmiany amerykańskiej polityki pieniężnej będą ściśle uwarunkowane wydarzeniami na tym froncie w nadchodzących miesiącach. Uważamy, że obecny termin wdrożenia nowych taryf celnych na Chiny (1 września) został już uwzględniony w wycenach Fed. Biorąc pod uwagę również pozytywne prognozy dla amerykańskiej gospodarki sformułowane przez J. Powella w Jackson Hole, przewidujemy, że Fed we wrześniu obniży stopy procentowe o 25 punktów bazowych, jednak prawdopodobieństwo kolejnej obniżki o 25 punktów bazowych do końca roku jest bardzo wysokie.

EBC powinien uchylić rąbka tajemnicy dotyczącej „istotnego i wywołującego dalekosiężne skutki pakietu politycznego we wrześniu” (Oli Rehn). Oficjalną przyczyną jest rozwianie wątpliwości co do zdolności banku do ożywienia inflacji, jednak faktycznym i prawdziwym powodem jest ryzyko recesji w Niemczech. Uważamy, że EBC będzie dążyć do formalizacji nowej średnio- lub długoterminowej ścieżki polityki pieniężnej przed ustąpieniem Lagarde po zatwierdzeniu tej ścieżki w październiku. Naszym zdaniem EBC może obniżyć stopę depozytową o 20 punktów bazowych i ponownie uruchomić luzowanie ilościowe w tempie 30 mld EUR miesięcznie. Często wspominany system podziału na poziomy (tiering) na razie nie zostanie uwzględniony w nowym pakiecie politycznym, ponieważ według ostatniego protokołu z posiedzenia EBC „zgłoszono wątpliwości dotyczące możliwych niepożądanych konsekwencji”.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Przez drugi tydzień z rzędu indeks towarowy Bloomberg odnotowuje spadek, zbliżając się do trzyletniego minimum. Pogorszenie nastrojów jest wynikiem obaw o światowy wzrost gospodarczy, znacznej podaży kluczowych surowców, a także aprecjacji dolara amerykańskiego w ubiegłym czasie. Największe straty poniosły metale przemysłowe i główne produkty rolne, natomiast ropa naftowa po raz pierwszy od czerwca przez dwa tygodnie z rzędu zyskiwała na wartości. Złoto odnotowało spadek w relatywnie wąskim przedziale w okolicach 1 500 USD/oz w oczekiwaniu na piątkowe wystąpienie prezesa Powella z Fed na corocznym sympozjum Rezerwy Federalnej w sprawie polityki pieniężnej w Jackson Hole w stanie Wyoming.

Realizacja zysków ze złota spowodowana była częściowo publikacją protokołu z posiedzenia Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) z dnia 31 lipca. Protokół przyczynił się do podwyższenia prawdopodobieństwa rozczarowującego wystąpienia w kontekście obniżek stóp procentowych. Wyeliminował też dotychczasowe wynoszące 20% prawdopodobieństwo nieoczekiwanego cięcia stóp o 50 punktów bazowych w dniu 18 września.

Amerykański gaz ziemny odnotował największą stratę w ujęciu tygodniowym, do której przyczynił się zarówno wzrost produkcji o 8,8% rok do roku, jak i możliwość obniżenia popytu ze strony zakładów produkcyjnych w związku z ochłodzeniem.

Wszystkie główne produkty rolne straciły na wartości; kukurydza odnotowała trzymiesięczne minimum, zwiększając presję na farmerów amerykańskich.  Po jednym z najbardziej deszczowych okresów nasadzeń w historii rynek oczekiwał na wyniki corocznego badania Pro Farmer Midwest Crop Tour. Celem tego corocznego badania terenowego jest dostarczenie branży dokładnych szacunków dotyczących produkcji kukurydzy i soi. Ostatnie projekcje analityków z amerykańskiego Departamentu Rolnictwa wywołały zdecydowane protesty wśród rolników, którzy kwestionowali dokładność raportów rządowych. Biorąc pod uwagę, że nie widać końca wojny handlowej, farmerzy w coraz większym stopniu obwiniają o zaistniałą sytuację Donalda Trumpa, co może wpłynąć na jego szanse na reelekcję w 2020 r.

Miedź HG nadal plasuje się nieco powyżej kluczowego wsparcia na poziomie 2,55 USD/lb po nieudanej próbie zapoczątkowania masowego pokrywania krótkich pozycji powyżej poziomu 2,65 USD/lb. Według tygodniowych danych amerykańskiej komisji ds. obrotu towarowymi kontraktami terminowymi (Commodity Futures Trading Commission, CFTC), spekulanci wykorzystujący ten metal jako zabezpieczenie przed recesją dysponują obecnie niemal rekordową krótką pozycją.

Podtrzymujemy optymistyczną prognozę dla złota z docelowym poziomem technicznym 1 585 USD/oz. Jednak w perspektywie krótkoterminowej wyzwanie stanowi nadal zwiększenie długich pozycji, ponieważ rynek potrzebuje katalizatora do podwyższenia ceny złota, aby uniknąć pokusy realizacji zysku. W związku z tym potencjalni nabywcy powinni uzbroić się w cierpliwość: kluczowe wsparcie znajduje się poniżej 1 500 USD/oz na poziomie 1 480 USD/oz, czyli nieudanej próby z dnia 13 sierpnia, a następnie na poziomie 1 468 USD/lb (zob. wykres).

Głównymi filarami wspierającymi cenę złota są warte obecnie 16 bln USD obligacje o ujemnej rentowności oraz nowy cykl obniżek stóp procentowych przez Fed, w tym możliwość wdrożenia kolejnej rundy luzowania ilościowego. Należy dodać do tego coraz mniej przewidywalne zachowanie prezydenta Stanów Zjednoczonych w kontekście wzrostu ryzyka recesji i zbliżających się wyborów w 2020 r., a także chińsko-amerykańskiej wojny handlowej i kontynuacji skupu aktywów przez banki centralne.

Według wstępnych danych banki centralne, przede wszystkim rosyjski, chiński i kazachski, w dalszym ciągu zwiększają swoje oficjalne rezerwy złota. Jeżeli utrzymają tempo tego skupu, inwestycje sektora publicznego mogą przekroczyć ubiegłoroczny rekordowy wolumen wynoszący 650 ton.

W perspektywie krótkoterminowej złoto straciło impet: po trwającej od maja hossie wynoszącej 265 USD rozpoczęła się realizacja zysków. Wyższe rentowności obligacji, ceny akcji i kurs dolara przyczyniły się ostatnio do pierwszego od czterech tygodni spadku w ujęciu tygodniowym, prezentując pierwsze istotne wyzwanie dla inwestorów dysponujących obecnie znaczną długą pozycją w walorach „papierowych”, tj. kontraktach terminowych i funduszach giełdowych. Jednak biorąc pod uwagę rozmiary pozycji spekulacyjnych, w szczególności niemal rekordową długą pozycję funduszy w kontaktach terminowych, dotychczasowe problemy były stosunkowo niewielkie i wskazują na dalsze wsparcie.

Platyna, wspierana przez pallad, znalazła nabywców i podjęła ponowną próbę odwrócenia trendu spadkowego z 2011 r. W efekcie realizacji zysków na rynku złota w sytuacji, gdy długa pozycja spekulacyjna osiągnęła niemal rekordowy wolumen, a długa pozycja netto w platynie jest znacznie mniejsza – poniżej pięcioletniej średniej, nastąpiła redukcja spreadu o 45 USD do poziomu 635 USD.

Ropa naftowa tkwi w miejscu; odnotowana w ostatnich tygodniach hossa nie zmniejszyła obaw, że ryzyko recesji może doprowadzić do kolejnego załamania na rynku. Wsparcie zapewniły nowe nadzieje na deeskalację konfliktu handlowego na linii Chiny – Stany Zjednoczone oraz kolejny spadek zapasów amerykańskiej ropy w ujęciu tygodniowym. Dotyczył on przede wszystkim Cushing, centrum realizacji kontraktów terminowych na ropę WTI, po tym, jak zwiększenie przepustowości rurociągu z basenu permskiego do rafinerii i terminali eksportowych nad Zatoką Meksykańską od czerwca przyczyniło się do odpływu ropy z Cushing.

Obniżenie zapasów zapewniło także wsparcie dla ropy WTI, natomiast ropa Brent odnotowywała relatywne problemy ze względu na fakt, iż kontrakty te preferują makrofundusze szukające zabezpieczenia przed recesją. W efekcie różnica cen natychmiastowych obydwu kontraktów ponownie spadła do 4,5 USD/b z odnotowanego w czerwcu poziomu powyżej 10 USD/b.

Podtrzymujemy neutralną prognozę dla ropy ze względu na siłę obecnych kontrastujących czynników. Na poziomie wykresu obydwa kontrakty wykazują trend spadkowy, przy czym ropa WTI ma obecnie największe szanse na przebicie linii oporu. Najbliższym poziomem wartym obserwacji jest 56,5 USD/b, dwustudniowa średnia krocząca, a następnie 57,8 USD/b, linia trendu z kwietniowego maksimum.

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

Podobnie jak w poprzednich latach, coroczne sympozjum w Jackson Hole, które w tym roku odbędzie się w dniach 22-23 sierpnia, z pewnością będzie miało istotne znaczenie dla sytuacji na rynkach. To zwykle najlepsza okazja dla przedstawicieli banków centralnych, aby zasugerować przyszłe kierunki polityki. W ostatnich latach Bernanke dał do zrozumienia, że planuje drugą i trzecią rundę luzowania ilościowego, Draghi zapowiedział możliwość skupu aktywów w strefie euro, a prezes Szwajcarskiego Banku Narodowego, Jordan, potwierdził konieczność kontynuacji niekonwencjonalnej polityki pieniężnej zaledwie kilka miesięcy po uwolnieniu kursu franka szwajcarskiego w 2015 r.

Ten rok powinien potwierdzić, że zbliża się odwrócenie kierunku światowej polityki pieniężnej, ponieważ coraz więcej banków centralnych w ostatnich tygodniach podejmuje decyzję o obniżeniu stóp procentowych. Na razie wiemy jedynie, że prezes Fed w piątek wygłosi przemówienie. Nie mamy jeszcze listy prelegentów (powinna ona zostać opublikowana wkrótce), jednak najprawdopodobniej nacisk położony będzie na „wyzwania polityki pieniężnej”, w tym na dyskusję na temat implikacji rozbieżności w zakresie stóp procentowych, oddziaływania luzowania ilościowego na rynki kapitałowe, nowego mandatu banków centralnych oraz drogi do normalizacji.

Nasze przewidywania:

– Banki centralne powinny potwierdzić swoją gotowość do ponownego podjęcia działań wyprzedzających, aby przedłużyć obecny cykl koniunkturalny i uniknąć recesji. Pod względem makroekonomicznym jest wiele powodów do niepokoju. Dziewięć kluczowych gospodarek jest w recesji lub na skraju recesji, w szczególności Niemcy, Wielka Brytania, Włochy, Brazylia i Argentyna. W przypadku niektórych z nich zagrożenie dla wzrostu gospodarczego jest wyraźnym wynikiem wojny handlowej, dla innych jednak to przede wszystkim konsekwencje źle prowadzonej polityki w ostatnich latach.

– Ze względu na obecne zainteresowanie rynku tym tematem, banki centralne najprawdopodobniej wypowiedzą się na temat odwróconej krzywej dochodowości. Ponownie, z dużym prawdopodobieństwem będą umniejszały jej znaczenia. Co ciekawe, Bank Rezerwy Federalnej w Saint Louis opublikował niedawno dokument analizujący relację pomiędzy recesją a przypadkami odwrócenia krzywej dochodowości (dokument ten dostępny jest tutaj). Wnioski są jednoznaczne: „W Niemczech, Francji i Stanach Zjednoczonych po niemal każdym przypadku odwrócenia krzywej dochodowości w ciągu kilku lat następowała recesja, co sugeruje, że w tych krajach błędy pierwszego rodzaju mogą być mało prawdopodobne”. Zawsze można poddawać miarodajność tej metody w wątpliwość, jednak należy przyznać, że ostatnie odwrócenie to sygnał, iż rynek obligacji jest przekonany – z czym się osobiście zgadzam – że perspektywy długoterminowe wzrostu gospodarczego są niekorzystne.

– Prezes Fed może bagatelizować możliwość obniżenia stóp we wrześniu o 50 punktów bazowych. W zależności od przyjętych mierników, inwestorzy są przekonani, że jest możliwość obniżenia stóp o 50 punktów bazowych w przyszłym miesiącu (prawdopodobieństwo to wynosi 35% według CME i 48% według agencji Bloomberg). Im wyższe oczekiwania, tym większe rozczarowanie. Nie możemy zatem wykluczać kolejnego chaosu na rynku, jeżeli Powell wykaże zbyt wielką ostrożność w odniesieniu do dalszych działań Fed i poinformuje, że obniżka wyniesie 25 punktów bazowych.

– Jak bardzo można obniżyć stopy referencyjne? Być może odpowiedź na to pytanie poznamy właśnie w tym tygodniu. Najnowsza analiza „odwróconych stóp” opublikowana przez Bank Japonii zakłada, że w strefie euro będzie to -1%. Wydaje się to sugerować, że EBC ma nadal spore pole manewru do obniżenia stopy depozytowej we wrześniu…

– Banki centralne powinny ponadto ostrzec przed ryzykiem związanym z wojną walutową, w kontekście zarzucenia Chinom przez Stany Zjednoczone manipulacji walutą. Wojna walutowa stanowi naturalne przedłużenie wojny handlowej, jednak rośnie ryzyko, że doprowadziłaby ona do wzrostu zadłużenia i sztormu inflacyjnego, podobnie jak w latach 70.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Obawy o światowy wzrost gospodarczy i duża podaż kluczowych surowców były głównymi czynnikami osłabienia odnotowanego dotychczas w tym sektorze w bieżącym kwartale. Wyjątkiem pozostają metale szlachetne: złoto mocno reaguje na utrzymujący się spadek rentowności światowych obligacji.

Czynnikiem dającym znaczne powody do obaw o globalny wzrost gospodarczy jest chińsko-amerykańska wojna handlowa. Obawy te z kolei przekładają się na perspektywy popytu na zależne od wzrostu gospodarczego surowce, od ropy naftowej i metali przemysłowych po niektóre produkty rolne. W efekcie, podczas gdy wiadomości napływające z Waszyngtonu i Pekinu na przemian dawały nadzieję i wywoływały rozpacz, na rynku przeważała strategia „pompowania i porzucania” (ang. pump and dump), tj. zawyżania cen aktywów m.in. poprzez przekazywanie inwestorom nieprawdziwych informacji. Tak zmiennych warunków na rynku nie poprawiła również obniżona płynność w okresie wakacji na półkuli północnej.

Po kursie bocznym utrzymującym się od 2013 r. złoto ostatecznie wybiło się w górę i w wyniku zdecydowanego popytu ze strony inwestorów jego cena po raz pierwszy od kwietnia 2013 r. przekroczyła 1 500 USD/oz. Na dynamikę wzrostu wpłynął ostry spadek rentowności światowych obligacji i powrót banków centralnych do luzowania polityki pieniężnej. Pomimo ogólnego osłabienia na giełdach, wzrost ceny złota generował zdecydowane zyski w odniesieniu do akcji spółek zajmujących się wydobyciem tego metalu. Notowany na giełdzie fundusz GDX, podążający za największymi spółkami zajmujących się wydobyciem złota, zyskał na wartości 37% w ujęciu rok do dnia i 13,5% tylko w tym kwartale.

W wyniku spadku rentowności światowych obligacji, obligacje warte ponad 16 bln USD, w szczególności z Europy i Japonii, mają obecnie rentowność poniżej zera. Sytuacja ta, eliminująca koszt alternatywny posiadania złota, w połączeniu z obawami, że światowe akcje mogą zmagać się z problemami w kontekście globalnego spowolnienia, przyczyniła się do utworzenia bardzo korzystnego otoczenia inwestycyjnego dla złota.

W tym tygodniu różnica pomiędzy rentownościami dwuletnich i dziesięcioletnich amerykańskich obligacji skarbowych po raz pierwszy od dwunastu lat na krótko przyjęła wartość ujemną, doprowadzając do tzw. odwrócenia krzywej dochodowości. W przeszłości takie zjawisko uznawano za zapowiedź recesji i rynek reagował na to wzrostem cen złota i obligacji kosztem akcji i ropy naftowej.

Gorączka złota anno domini 2019 charakteryzuje się znacznym popytem na „papierowe” złoto w postaci kontraktów terminowych i funduszy notowanych na giełdzie (ETF).  Fundusze hedgingowe zgromadziły niemal rekordową ekspozycję za pośrednictwem kontraktów terminowych na złoto COMEX, natomiast liczba jednostek ETF w posiadaniu inwestorów stopniowo rosła do obecnego poziomu 77,5 mln uncji, najwyższego od sześciu lat. Zjawiska te można uznać za nieliczne chmury na horyzoncie, ponieważ zwiększają one ryzyko gwałtownego odwrócenia, takiego jak odnotowany w poniedziałek spadek ceny złota o 55 USD w reakcji na informację na temat potencjalnej deeskalacji wojny handlowej.

Po osiągnięciu 1 485 USD/oz, czyli docelowego poziomu zakładanego w naszej prognozie na III kwartał, złoto dalej pięło się w górę; kolejnym celem w długoterminowej perspektywie technicznej będzie 1 587 USD/oz, czyli zniesienie o 61,8% z przeceny z lat 2011-2015. Rynek wyraźnie potrzebuje konsolidacji, dlatego jakiekolwiek odwrócenie sił w odniesieniu do obligacji i/lub dolara może stanowić pokusę dla inwestorów w zakresie zysków. Podobnie jak poziom 1 380 USD/oz stanowił wsparcie po lipcowym wybiciu, kolejnym poziomem wsparcia będzie 1 485 USD/oz, co widać na wykresie poniżej. Spadek poniżej tego poziomu najprawdopodobniej będzie sygnałem początku konsolidacji, a w długoterminowej perspektywie zwyżkowej kluczowym poziomem będzie 1 450 USD/oz.

Ropa naftowa i sektor energetyczny ogółem w bieżącym kwartale zmagają się z problemami w kontekście słabnących prognoz światowego popytu oraz sprzecznego z trendem sezonowym wzrostu zapasów ropy i benzyny w Stanach Zjednoczonych. Od listopada ubiegłego roku członkowie OPEC ograniczyli produkcję o ponad 3 mln baryłek dziennie i mają obecnie najmniejszy wolumen produkcji od pięciu lat. Do redukcji tej przyczyniły się przede wszystkim dobrowolne cięcia forsowane przez Arabię Saudyjską, a także wymuszone sankcjami ograniczenie produkcji w Iranie i Wenezueli.

Jednak przy cenie wynoszącej 60 USD/b ropa Brent utrzymuje się poniżej poziomów koniecznych dla większości członków OPEC do pokrycia wydatków budżetowych. Dotychczasowe ograniczone sukcesy w podwyższaniu ceny spowodowane są okresowo intensywną koncentracją rynku na perspektywach obniżonego popytu, ponieważ wojna handlowa uderza w prognozowany popyt ze strony największych światowych konsumentów.

Dłuższa wojna handlowa niesie ze sobą ryzyko, że cena ropa Brent spadnie w okolice 50 USD/b, natomiast wszelkie sygnały potencjalnej deeskalacji tego konfliktu mogą spowodować wzrost o 5-10 USD. Perspektywy te tłumaczą obecne gwałtowne wahania na rynku spowodowane strategią pump and dump w odpowiedzi na napływające z Waszyngtonu i Pekinu doniesienia dotyczące taryf celnych.

Sezonowe ryzyko dla podaży spowodowane burzami, huraganami i powodziami w Stanach Zjednoczonych najprawdopodobniej zapewni wsparcie cenie ropy w nadchodzących tygodniach. Częściowo wynika to z faktu, iż na obszarze Zatoki Meksykańskiej znajdują się największe na świecie zakłady rafineryjne, petrochemiczne i gazownicze, a dzienny eksport ropy naftowej i jej produktów oraz ciekłego gazu ziemnego w dalszym ciągu rośnie.

Prognoza techniczna dla miedzi HG poprawiła się po tym, jak pomimo słabych fundamentów cena miedzi zdołała utrzymać kluczowe wsparcie w ostatnich tygodniach. Na perspektywę krótkoterminową negatywnie wpłynęły obawy, że wojna handlowa przyspieszy globalne spowolnienie gospodarcze, a tym samym obniży popyt. Obawy te łagodzą natomiast sygnały, że w 2020 r. podaż będzie rosnąć coraz wolniej. W połączeniu ze zwiększaniem przez rządy wydatków infrastrukturalnych i rekordową krótką pozycją inwestorów spekulacyjnych, sytuacja ta sprawia, że optymistycznie zapatrujemy się na ceny w perspektywie średnioterminowej.

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

Z brytyjskim wzrostem gospodarczym jest jak z kozłowaniem piłki: w I kwartale wyniósł 0,5%, przekraczając średnią dla krajów G7, natomiast w II kwartale przyjął wartości ujemne (-0,2%), dając podstawę do obaw, że jest to sygnał rozpoczynającej się recesji. Spadek ten spowodowany był przestojami w zakładach produkcyjnych i gromadzeniem zapasów przed Brexitem. Przede wszystkim jednak rozczarowujący wzrost w II kwartale odzwierciedla zerowy wzrost liczby nowych kredytów i oddziaływanie impulsu kredytowego.

Jak widzimy na wykresie poniżej, w ciągu ostatnich dziesięciu lat gospodarka Wielkiej Brytanii napędzana była głownie dużym napływem nowych kredytów, w szczególności w latach 2015-2017, kiedy to impuls kredytowy odnotował rekordowe maksimum w wysokości 11% PKB w okresie bezpośrednio następującym po referendum w sprawie członkostwa w UE. Od tego czasu impuls kredytowy mocno spadał i w tym momencie spadek ten utrzymuje się już od siedmiu kolejnych kwartałów. To właśnie naszym zdaniem główny czynnik pogorszenia stanu brytyjskiej gospodarki. Czas spadku przypomina okres światowego kryzysu finansowego, jednak jego amplituda jest mniejsza (według naszych najnowszych danych, impuls kredytowy wynosi obecnie -4,4% PKB). Brak nowych kredytów oraz trwający od czterech kwartałów spadek inwestycji gospodarczych to zdecydowane oznaki zbliżającej się recesji.

Brytyjska gospodarka flirtuje z recesją, jednak powinna jej uniknąć w III kwartale

Już od jakiegoś czasu wspominamy o ryzyku recesji w Wielkiej Brytanii w efekcie pogorszenia impulsu kredytowego. Jednak w przeciwieństwie do coraz większej liczby uczestników rynku przekonanych, że brytyjska gospodarka już jest w recesji, a recesja ta zaczęła się w kwietniu tego roku, uważamy, że w III kwartale wzrost gospodarczy w tym kraju ponownie pójdzie w górę. Przewidujemy, że w III kwartale nastąpi stagnacja, a nie spadek. Pierwsze szacunki PKB poznamy najprawdopodobniej 11 listopada, czyli już po wstępnej dacie Brexitu.

Prognozowane przez nas „nieoczekiwane” odbicie z dużym prawdopodobieństwem będzie wynikiem gromadzenia zapasów przed terminem Brexitu, czyli przed 31 października (podobnie jak miało to miejsce w przypadku wzrostu o 0,5% w I kwartale) oraz lekkiej poprawy sytuacji w sektorze usługowym przekładającej się na wzrost zaufania konsumentów. W związku z powyższym dostrzegamy pewne oznaki ożywienia gospodarczego: lipcowy odczyt PMI w sektorze usługowym wzrósł do 51,4, natomiast odczyt PMI w sektorze budowlanym, mimo iż nadal bardzo niski, osiągnął 45,3. Ponadto w dalszym ciągu poprawiają się nastroje wśród konsumentów. Wynik badania osobistej sytuacji finansowej GfK w nadchodzących 12 miesiącach ponownie wyniósł 7, co stanowi najwyższy poziom od września 2018 r. Trend ten może wynikać ze wzrostu płac i wyższego dochodu do dyspozycji brutto per capita, które pozytywnie przekładają się na ostateczne wydatki konsumpcyjne gospodarstw domowych (+1,8% r/r w II kwartale). Ponadto w III kwartale lekkiej poprawie może ulec brytyjska produkcja pojazdów mechanicznych, ponieważ przestoje w zakładach produkcyjnych, które zwykle mają miejsce latem, w tym roku odnotowano wcześniej, tj. w II kwartale, przez co dane na temat produkcji za ten kwartał były niższe.

Biorąc pod uwagę gromadzenie zapasów i pozytywne nastroje konsumentów, uważamy, że prawdopodobieństwo kolejnego kwartału spadkowego (który mógłby doprowadzić do technicznej recesji) jest niewielkie. Dzięki gromadzeniu zapasów gospodarka odczuje chwilową ulgę, jednak znaczny wzrost zapasów nie jest oznaką wysokiej dynamiki gospodarczej. Brytyjska gospodarka nie jest w wystarczająco dobrej formie, aby zmierzyć się z Brexitem. Wzrost gospodarczy w III kwartale, który według naszych przewidywań powinien wynieść nieco powyżej zera, będzie sygnałem fałszywej stabilizacji. Na horyzoncie nadal widać recesję.

Przedterminowe wybory raczej nie zapewnią większej jasności

Można już zaobserwować dwa główne czynniki, które zwykle powodują recesję, tj. brak inwestycji i brak nowych kredytów w gospodarce. Brakującym elementem jest impuls do recesji: może to być dalsze pogorszenie światowego wzrostu gospodarczego związane z wojną handlową lub nieplanowany twardy Brexit.

Na razie nie zakładamy takiego obrotu wypadków jako naszego głównego scenariusza, ponieważ przewidujemy, że w nadchodzących miesiącach odbędą się przedterminowe wybory, których celem będzie kolejne odłożenie w czasie Brexitu. Wskazuje na to skład powołanego w lipcu rządu. Najważniejsza nominacja dotyczyła Doma Cummingsa, de facto pełniącego obowiązki szefa sztabu Borisa Johnsona. Cummings przede wszystkim zajmuje się kampanią wyborczą, co wydaje się wskazywać, że premier szykuje się do nowych wyborów.

Najprawdopodobniej jego strategia zakładać będzie zjednoczenie zwolenników Brexitu w ramach Partii Konserwatywnej, przy okazji pozbywając się Partii Brexitu, i pokonanie w wyborach zwolenników pozostania w UE, którzy rozrzuceni są po różnych ugrupowaniach. W przypadku realizacji takiego scenariusza oznaczałoby to wzrost napięć na linii Londyn – Bruksela w okresie kampanii, w szczególności w odniesieniu do tzw. backstopu, i bez względu na wynik wyborów najprawdopodobniej nie zapewnią one większej jasności co do samego Brexitu.

Recesja jest zaledwie kwestią czasu, jednak jej oficjalne potwierdzenie w tym roku jest mało prawdopodobne.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Kurs jena japońskiego jest nadal wysoki i może jeszcze wzrosnąć, jeżeli utrzyma się spadek rentowności światowych obligacji. Tendencja ta może wręcz przyspieszyć w przypadku nieoczekiwanego wzrostu zmienności aktywów wysokiego ryzyka.

Opublikowany dziś rano artykuł na portalu Bloomberg podkreśla wąskie widełki płynności dolara amerykańskiego w kontekście rynku swapów walutowych, na którym widać oznaki napięcia ze względu na wzrost kosztów kredytów w USD związany z wysokością swapów bazowych. W artykule tym przedstawiono kilka przykładów ilustrujących trudności dla inwestujących w zagraniczne obligacje, w szczególności inwestorów japońskich, w odniesieniu do realizacji atrakcyjnych zysków – lub jakichkolwiek zysków – za pomocą hedgingu. Pogorszenie płynności dolara jest katastrofalne dla światowych aktywów, w szczególności na rynkach wschodzących.

Lider włoskiej Ligi Północnej, Matteo Salvini, zmaga się z problemami w oczekiwaniu na przedterminowe wybory ze względu na konieczność zatwierdzenia budżetu na jesieni – według Financial Times, „od 1919 r. nie przeprowadzono jeszcze żadnych wyborów wczesną jesienią”. Pomimo zakończenia sesji parlamentarnych, w ciągu dwóch tygodni odbędzie się głosowanie nad wotum nieufności. Po zapowiedzi, że Salvini liczy na rozpisanie nowych wyborów, rentowności włoskich obligacji poszły ostro w górę w porównaniu z rentownościami papierów unijnych (różnica względem dziesięcioletnich obligacji niemieckich wzrosła o 30 punktów bazowych), ponieważ rynek spodziewa się nasilenia napięć związanych z przyszłym istnieniem Unii Europejskiej w kontekście wnioskowanego przez przywódcę Ligi zwiększenia wydatków fiskalnych. Mimo iż termin ewentualnych wyborów jest jeszcze nieznany, Liga Północna zyskała już w sondażach na tyle, by móc wnioskować, że możliwe jest zawiązanie koalicji centroprawicowej z partią Berlusconiego Forza Italia oraz z ugrupowaniem Bracia Włosi.

Pod koniec ubiegłego tygodnia sugerowaliśmy, że rynki osiągnęły już punkt zwrotny po częściowym ożywieniu związanym z ostatnią eskalacją konfliktu handlowego na linii Waszyngton – Pekin. W koszyku walut krajów G-10 naszym głównym punktem odniesienia jest para AUD/USD; dopóki będzie się ona utrzymywać poniżej 0,6825-0,6850, przewidujemy dalszy trend spadkowy. Godne uwagi jest to, że jen japoński w dalszym ciągu pnie się w górę i nie potrzebował dotychczas do tego wsparcia ze strony rynków obligacji, biorąc pod uwagę, że para USD/JPY odnotowuje kolejne minima. Zważywszy, że Trump grozi nałożeniem sankcji i podjęciem interwencji wobec każdego istotnego partnera handlowego, który będzie dążył do poluzowania polityki pieniężnej, wydaje się, że polityka Banku Japonii na razie pozostanie bez zmian. W parze USD/JPY możliwy jest dalszy spadek w kierunku co najmniej poziomu 100,00. W związku z obawami, że UE będzie zbyt powoli reagować na spowolnienie gospodarcze, a także z wiążącymi się z Brexitem zagrożeniami dla gospodarki, para EUR/JPY może pozostać na ścieżce spadkowej aż do rejonów 110,00.

Kalendarz ekonomiczny na ten tydzień jest stosunkowo spokojny, jednak zawiera kilka interesujących wydarzeń, w tym jutrzejszą publikację wyników niemieckiego badania ZEW za sierpień – po tym, jak w lipcu komponent „sytuacja bieżąca” okazał się najgorszy od 2010 r. Jutro poznamy również odczyt CPI w Stanach Zjednoczonych w lipcu.  W środę opublikowany zostanie szacunkowy PKB Niemiec w II kwartale (przewiduje się wartość ujemną), jak również szacunkowy PKB Unii Europejskiej. W odniesieniu do banków centralnych, wydarzeniem tygodnia w grupie G10 będzie czwartkowe posiedzenie Norges Bank.

Wykres: EUR/JPY

W ubiegłym tygodniu para EUR/JPY zamknęła się na najniższym poziomie od początku 2017 r. i spadek ten może trwać dalej, ponieważ Bank Japonii wydaje się zdeterminowany, by utrzymać kurs, podczas gdy reszta świata dąży do luzowania polityki, a na sytuację w UE niezmiennie negatywnie wpływa ryzyko recesji, która mogłaby jeszcze się pogłębić w przypadku twardego Brexitu. W pespektywie długoterminowej nie widać tu większego wsparcia aż do poziomu 110,00.

John J. Hardy, dyrektor ds. strategii rynków walutowych w Saxo Banku

Rezerwa Federalna obniżyła stopy procentowe i zakończyła okres QT (zacieśniania polityki pieniężnej), nie podejmując jednak żadnych innych działań, co rynek odebrał jako opieszałość i zbytnią bierność wobec zmian krzywej dochodowości. Dolar odnotował silny wzrost, zatem jedynie kwestią czasu jest interwencja administracji Donalda Trumpa.

Fed obniża stopy procentowe, koniec QT, frustracja na rynku

Oczekiwane obniżenie stóp procentowych o 25 punktów bazowych w połączeniu z nowym stanowiskiem i dwoma sprzeciwami jastrzębi tworzy delikatnie jastrzębi klimat, pomimo tego, że politykę QT zakończono pospiesznie. Być może początkowa wzrostowa reakcja dolara wynikała z uzyskania odpowiedzi na pytanie czy stopy procentowe zostaną zredukowane o 50, czy o 25 punktów bazowych, jako że całkiem liczna mniejszość uczestników rynku spodziewała się większej obniżki. Dwa sprzeciwy nie były zaskoczeniem, ponieważ zostały zgłoszone przez dwójkę dobrze znanych jastrzębi – Esther George i Erica Rosengrena. Stanowisko Fed zostało zmienione w minimalnym zakresie. Oprócz odnotowania zmienionej daty zakończenia stosowania polityki QT, zmieniono tylko jedno całe zdanie, wskazując rzeczywisty zakres obniżenia stóp procentowych: „W świetle implikacji dla perspektyw gospodarczych wynikających z wydarzeń na rynkach ogólnoświatowych, a także ograniczonej presji inflacyjnej, Komitet podjął decyzję o obniżeniu …

[stopa docelowa]

”.

Jednak to konferencja prasowa Jerome’a Powella spowodowała najsilniejszą reakcję rynków, ponieważ odpowiadając na jedno z pierwszych pytań dziennikarzy Prezes Rezerwy Federalnej określił, że cięcie stóp stanowi „korektę w trakcie cyklu”. Ta wypowiedź szybko spłaszczyła krzywą rentowności amerykańskich obligacji, a dochodowość obligacji krótkoterminowych ponownie wystrzeliła w górę w związku z obawami, że Fed, ociągając się w podejmowaniu odpowiednich kroków, ponownie pozostaje w tyle za krzywą. Przez dłuższy czas pozostałej części konferencji prasowej Jerome Powell udzielał mało konkretnych odpowiedzi i niepewnie krążył wokół własnych słów o tym, czy jest to pierwsze z serii cięć, oraz o „korekcie w takcie cyklu”. Pewne jest tylko to, że Rezerwa Federalna nie ma pewności co do tego, jakie dalsze kroki podejmie oraz że nie chce wykluczać żadnej opcji, po cichu licząc na korzystny scenariusz.

Należy się domyślać, że pospieszne zakończenie polityki QT oznacza, że Fed martwi się o kwestię płynności USD, która będzie wciąż powracać i istotnie pogarszać perspektywy przy większych i dużych deficytach w amerykańskim budżecie, jeżeli spowolnienie gospodarcze w USA przemieni się pod koniec roku w recesję. Efektywnie Rezerwa Federalna utraciła kontrolę nad prowadzoną polityką fiskalną, a tak silna reakcja USD powoduje, że Fed zbyt wcześnie będzie musiała dokonać kolejnych cięć stóp procentowych, co ostatecznie doprowadzi do luzowania polityki pieniężnej.

Jak można było się spodziewać, Prezydent USA Donald Trump szybko zareagował, krytykując Powell’a za niewystarczająco zdecydowane gołębie podejście: „Jak zwykle Powell nas zawiódł, ale przynajmniej kończy z zacieśnianiem polityki pieniężnej, które nie powinno w ogóle mieć miejsca – brak inflacji”. Dodał: „Rynek chciał usłyszeć od Jay’a Powella i Rezerwy Federalnej, że to był początek długotrwałego i agresywnego cyklu cięć stóp procentowych, który dotrzymałby tempa Chinom, Unii Europejskiej i innych krajów na świecie…”.

Co dalej?

Potencjał wzrostowy USD jest ograniczony – w niektórych wypadkach. Silny dolar sam w sobie jest kołem zamachowym dla kolejnych kroków Fed, a Prezydent Donald Trump może podjąć bardzo zdecydowane działania, jeżeli kurs dolara wzrośnie jeszcze bardziej (a nawet jeżeli tylko utrzyma się na obecnym poziomie). Poziom, przy którym dolar w końcu zacznie słabnąć, zależy od odpowiedzi na poniższe pytanie, jednak należy spodziewać się, że odwrócenie trendu nastąpi najpierw wobec innych głównych walut, zwłaszcza JPY, nawet pomimo słabości walut rynków wschodzących.

Kiedy Donald Trump przejdzie od tweetów do czynów? Realna zmiana polityki jest nieunikniona, ponieważ Prezydent Donald Trump wkrótce podejmie wszelkie kroki, aby osłabić dolara, gdyż Rezerwa Federalna w tej kwestii działa zbyt wolno. Wielu członków Kongresu USA wydaje się zgadzać z przedstawionym przez Demokratów niedorzecznym projektem ustawy, której celem jest opodatkowanie wszystkich krótkoterminowych inwestycji i inwestycji w nieruchomości dokonywanych przez zagranicznych inwestorów na terenie Stanów Zjednoczonych. Z pewnością ustawa nie zostanie przyjęta, jednak stanowi ona ważny sygnał.

Czy zmieni się gotowość do podejmowania ryzyka? To jest w gruncie rzeczy najbardziej istotne pytanie. Jak dotąd w tym roku rynki światowe z radością przyjęły radykalną zmianę perspektywy polityki Fed i cieszyły się z realizowanego przez banki centralne na całym świecie kierunku polityki wsparcia. Jednak jak wielu innych zauważa, bank centralny najczęściej rozpoczyna cykl łagodzenia polityki pieniężnej z powodu zbliżającego się rzeczywistego spowolnienia gospodarczego, który wymaga dokonania ponownej wyceny ryzykownych aktywów. Zatem zmiana apetytu na ryzyko ma istotne znaczenie i paradoksalnie może wynikać z dwóch zupełnie różnych czynników: a) opublikowanie bardzo słabych danych, na przykład wskaźnika ISM za ten tydzień i piątkowego raportu o zatrudnieniu w USA, co spowoduje, że rynek będzie bardziej martwił się cyklem gospodarczym niż korzystał z efektów cięć w ramach polityki pieniężnej, lub b) opublikowanie danych, które ponownie rozwścieczą rynek, ponieważ będą na tyle dobre, że będą sugerować mniejsze cięcia stóp procentowych.

John J. Hardy, dyrektor ds. strategii rynków walutowych w Saxo Banku