Porozmawiajmy o regulacjach jeszcze raz – Tygodniowy przegląd rynku kryptowalut

Podsumowanie: W ubiegłym tygodniu szereg krajów poruszył kwestię kryptowalut, co ożywiło debatę dotyczącą potencjalnych regulacji. Mimo to w sierpniu do spółek i projektów kryptowalutowych wpłynęło ponad 2 mld USD. Po zgromadzeniu w czerwcu ponad 300 mln USD, jeden godny uwagi projekt – Solana – w ubiegłym tygodniu odnotował awarię trwającą około 18 godzin.

Regulacje kolejny raz w centrum uwagi

Światowy rynek kryptowalut jest do pewnego stopnia nieuregulowany lub najwyżej niejasno regulowany przez lokalne i często przestarzałe przepisy, które w momencie opracowywania nie uwzględniały kwestii kryptowalut. Wraz z rosnącą kapitalizacją rynkową obszaru krypto i rosnącą aktywnością łańcuchów w ciągu ostatniego roku, organy regulacyjne zwracają coraz większą uwagę na kryptowaluty. Uczestnicy rynku powinni być świadomi, w jaki sposób regulacje mogą wpłynąć na rynek – zarówno pozytywnie, jak i negatywnie.

Uwagę regulatorów przyciągają ostatnio szczególnie „stabilnowaluty” (ang. stablecoins, których kurs jest sztywny i powiązany z innymi aktywami), ponieważ w ujęciu rok do dnia ich podaż wzrosła z 29 mld USD do 123 mld USD. W ubiegłym tygodniu wiele opiniotwórczych amerykańskich gazet donosiło, że jest to obecnie najistotniejszy temat w waszyngtońskich kręgach finansowych, ponieważ organy regulacyjne analizują, jak odpowiednio uregulować kwestię stabilnowalut. Według portalu Bloomberg urzędnicy rozważają nawet przeprowadzenie formalnego przeglądu przez Radę Nadzoru Stabilności Finansowej (Financial Stability Oversight Council), aby stwierdzić, czy stabilnowaluty stanowią zagrożenie dla gospodarki.  Nie należy lekceważyć wpływu regulacji stabilnowalut na rynek kryptowalut, ponieważ stabilnowaluty pełnią funkcję punktu odniesienia na rynku krypto ze względu na fakt, iż to właśnie w nich notowane są najbardziej płynne pary walutowe i to na nich opiera się większość zdecentralizowanych protokołów finansowych. Z drugiej strony, regulacje dotyczące stabilnowalut mogą ewentualnie okazać się korzystne, ponieważ odpowiednie ramy regulacyjne i jasność dotycząca podmiotów regulowanych mogą zapewnić większą stabilność w tym obszarze.

Rosyjski bank centralny wydał podobno wytyczne skierowane do banków, aby te wstrzymały przelewy pieniądza fiducjarnego na giełdy kryptowalutowe. Jak utrzymuje bank centralny, celem jest uniknięcie „emocjonalnych” zakupów kryptowalut dokonywanych przez rosyjskich inwestorów, a tym samym ochrona inwestorów przed stratami, jeżeli rynek „załamie się do zera”. Przez lata wielokrotnie wzmiankowano o możliwości wprowadzenia całkowitego zakazu kryptowalut w Rosji, jednak nie wszedł on w życie.

Z drugiej strony, Uzbekistan zakazał płatności kryptowalutowych już pod koniec 2019 r. i kraj ten prawdopodobnie nigdy nie złagodzi tego zakazu, sądząc po ubiegłotygodniowych wypowiedziach zastępcy prezesa Banku Centralnego Uzbekistanu, który argumentował, że kryptowaluty nie mają oparcia w żadnych realnych walorach.

W ubiegłym tygodniu prezydent Turcji Recep Tayyip Erdoğan wziął udział w sesji pytań i odpowiedzi. Jeden z uczestników zapytał Erdoğana o jego opinię na temat kryptowalut; odpowiedź brzmiała: „Nie mamy absolutnie żadnego zamiaru przyjmować kryptowalut”. Erdoğan dodał, że Turcja konkuruje z kryptowalutami, ponieważ jest w trakcie uruchamiania waluty cyfrowej banku centralnego (CBDC; ang. Central Bank Digital Currency), której pierwsze testy zaplanowano na koniec tego roku.

Venture capital uzyskuje dojście do spółek kryptowalutowych

Ostatni miesiąc był zdecydowanie wyjątkowy pod względem inwestycji typu venture capital w spółki i projekty związane z kryptowalutami i technologią blockchain. Według TheBlock, w spółki z tej branży zainwestowano niemal 2,1 mld USD w ramach 124 rund finansowania. W II kwartale 2021 r. udało się łącznie zebrać 4,38 mld USD, w porównaniu z 2,89 mld USD w I kwartale. Biorąc pod uwagę, że kryptowaluta Avalanche uzyskała w ubiegłym tygodniu 230 mln USD, III kwartał prawdopodobnie przewyższy łączną kwotę inwestycji z II kwartału. Zasadniczo zwiększona aktywność inwestycyjna w spółkach i projektach związanych z kryptowalutami i technologią blockchain wskazuje na coraz większą wiarę w przedsiębiorstwa i przedsięwzięcia obsługujące branżę kryptowalut i technologii blockchain.

Sieć Solana odnotowała awarię trwającą 18 godzin

W kontekście pozyskiwania pieniędzy, Solana – siódma obecnie co do wielkości kryptowaluta mierzona kapitalizacją rynkową, która w czerwcu tego roku zebrała 314 mln USD -w ubiegłym tygodniu miała około osiemnastogodzinną awarię. W tym czasie użytkownicy nie byli w stanie wysyłać transakcji i wchodzić w interakcje z całą siecią, co w praktyce oznaczało, że środki w technologii blockchain, w tym stabilnowaluty, były niedostępne. Ponieważ Solana jest oficjalnie w wersji beta, do awarii doprowadziło zarzucenie sieci niemożliwą do opanowania liczbą transakcji, przez co cała sieć przestała działać. Po tym wydarzeniu zaimplementowano hotfix, aby zapobiec ponownemu wystąpieniu tego problemu; zostaną również wprowadzone dodatkowe poprawki zapewniające szczelność tego rozwiązania. Awaria wykazała wrażliwość obecnych kryptowalut, w szczególności tych najnowszych, które nie zostały jeszcze przetestowane we wszystkich warunkach. Podsumowując, awaria prawdopodobnie nie przyczyni się do opracowania korzystnych regulacji w zakresie stabilnowalut, ponieważ posiadanie miliardów w takiej walucie w sieci niedostępnej przez około 18 godzin nie wydaje się wskazane.

Mads Eberhardt, analityk rynku kryptowalut, Saxo Bank

Hossa na rynku energii odwraca uwagę od spadków w pozostałych sektorach

Hossa na rynku surowców trwa, a indeks towarowy spot Bloomberg ostatnio osiągnął najwyższy poziom od dziesięciu lat. Warto jednak zauważyć, że rozbieżności pomiędzy poszczególnymi sektorami zaczęły się mocno pogłębiać, a wyniki stały się znacznie mniej zsynchronizowane niż w pierwszym półroczu 2021 r. Najsłabszym sektorem – zarówno obecnie, jak i przez większość 2021 r. – pozostaje sektor metali szlachetnych, dla którego nadal nie ma uzasadnienia w kontekście hossy na rynkach akcji i obaw o inflację, równoważonych przez perspektywę redukcji bodźców fiskalnych przez banki centralne, co doprowadziłoby do wzrostu rentowności obligacji skarbowych i potencjalnej aprecjacji dolara.

Dolar jest kolejnym kluczowym czynnikiem wytyczającym kierunek na rynkach towarowych. W dalszym ciągu jest mocny, co utrudnia sytuację surowców najbardziej wrażliwych na kurs waluty amerykańskiej, takich jak metale inwestycyjne czy kluczowe produkty rolne. Lepsze niż przewidywano dane dotyczące sprzedaży detalicznej w Stanach Zjednoczonych zapewniły dolarowi dodatkowe wsparcie w połączeniu z popytem na bezpieczne inwestycje, ponieważ kryzys spółki Evergrande, najbardziej zadłużonego dewelopera nie tylko w Chinach, ale i na świecie, nadal się pogłębia. Jeżeli rząd nie zdoła opanować tej sytuacji, istnieje ryzyko, że kryzys przeniesie się również na konkurencyjne przedsiębiorstwa i na całą chińską gospodarkę.

Europejski rynek gazu i energii: Podobnie jak w ciągu poprzednich dwóch tygodni, nie sposób nie wspomnieć o fenomenalnym skoku cen gazu i energii elektrycznej w Europie, który w coraz większym stopniu odczuwalny jest przez branże o dużym zużyciu energii, od chemii i nawozów po cement, a nawet producentów cukru. W tym roku nastąpił sztorm idealny w postaci korzystnych dla cen zjawisk, który wywindował ceny gazu do rekordowego poziomu: cena holenderskiego benchmarkowego kontraktu na gaz TTF o najbliższym terminie wygaśnięcia w pewnym momencie doszła do poziomu 76,5 EUR/MWh lub 26,8 USD/MMBtu, co stanowi rekordowy ekwiwalent 150 USD za baryłkę ropy. Niemieckie podstawowe ceny energii z przyszłorocznym terminem realizacji osiągnęły 108 EUR/MWh, co stanowi niemal 2,5-krotność pięcioletniej średniej dla tego okresu roku. Pochylmy się również z troską nad konsumentami z Wielkiej Brytanii, którzy znaleźli się w najbardziej poszkodowanej grupie, ponieważ brytyjska sieć energetyczna odnotowała gwałtowny spadek energii z turbin wiatrowych. Brytyjski odpowiednik wspomnianego holenderskiego kontraktu TTF osiągnął niewyobrażalny poziom 260 EUR/MWh, po czym nieco spadł.

Poniżej przedstawiamy główne przyczyny obecnego wzrostu cen. Mimo iż niektóre z nich mogą ostatecznie ulec zmianie i doprowadzić do spadku, perspektywa kolejnej mroźnej zimy niepokoi wszystkich, od konsumentów po przemysł, a nawet polityków. Ci ostatni mogą się obawiać przerw w dostawach prądu, częściowo z powodu inicjatyw na rzecz zielonej transformacji, które utrudniają utrzymanie niezbędnego poziomu obciążenia podstawowego w sieci energetycznej.

– Niepewność związana z uruchomieniem Nord Stream 2, potencjalnego dodatkowego źródła dostaw gazu
– Problemy z dostawami LNG w Stanach Zjednoczonych na skutek zakłóceń spowodowanych huraganem Ida
– Niewielka produkcja energii wiatrowej w Europie, przy czym spółka Orsted, będąca liderem na duńskim rynku energii odnawialnej, poinformowała o „wyjątkowo słabym kwartale pod względem wiatru”
– Ograniczona produkcja energii z norweskich elektrowni wodnych
– Najniższe od ponad dziesięciu lat zapasy gazu przed szczytowym okresem zimowego popytu.

Ropa naftowa odnotowała czwarty z rzędu tydzień wzrostu, a sierpniowe załamanie cen spowodowane pandemią Covid odeszło już dawno w zapomnienie, ponieważ ceny zarówno ropy naftowej, jak i gazu ziemnego w dalszym ciągu pozostają pod wpływem skutków huraganu Ida. Producenci obu surowców nadal mają problem ze wznowieniem wydobycia na platformach w Zatoce Meksykańskiej, a MAE w swoim najnowszym miesięcznym raporcie na temat rynku ropy przewiduje potencjalną stratę ponad 30 mln baryłek. W związku z faktem, iż rafinerie również mają trudności ze wznowieniem działania, nastąpił gwałtowny spadek zapasów benzyny i oleju napędowego, co pozytywnie przełożyło się na ceny. Dodajmy do tego przeniesienie wspomnianego wzrostu światowych cen gazu na rynek amerykański, a także prognozę MAE zakładającą mocny wzrost popytu do końca roku, w miarę ponownego zaniku skutków pandemii, a otrzymamy rynek, na którym kontrolę ponownie przejmą byki.

Jednak obawy o popyt w Chinach, dalsze ożywienie produkcji w Stanach Zjednoczonych oraz perspektywa uwolnienia większej ilości ropy naftowej ze strategicznych rezerw w obu tych krajach mogą ograniczyć dalsze krótkoterminowe wzrosty powyżej wieloletniej linii trendu sięgającej rekordowej wartości szczytowej z 2008 r., obecnie nieco poniżej 77 USD.

Złoto i srebro nadal zachowują się niepokojąco: stabilizują się podczas spadku rentowności, by następnie mocno stracić na wartości, gdy te nieco wzrosną. Ten tydzień nie był wyjątkiem – złoto, a zwłaszcza srebro, zostało zapomniane przez inwestorów po silniejszym niż przewidywano wzroście sprzedaży detalicznej w Stanach Zjednoczonych. Wyższe rentowności doprowadziły do umocnienia dolara w wyniku spekulacji, że już wkrótce bodźce fiskalne mogą zostać ograniczone. Złoto spadło poniżej poziomu wsparcia, który stał się poziomem oporu (1 780 USD), natomiast cena srebra zeszła do 22,60 USD, czyli do poziomu sierpniowego minimum. Zarządzający funduszem w BlackRock poinformował portal Bloomberg, że zredukował swoją ekspozycję na złoto niemal do zera; podobną decyzję podjęli w ostatnich miesiącach inni zarządzający środkami pieniężnymi, stawiając na ożywienie gospodarcze i normalizację realnych rentowności.

Dopóki dane nie wykażą, że jest inaczej, rynek metali szlachetnych nie znajdzie się na szczycie listy zakupów zarządzających funduszami, dlatego pomimo utrzymującego się silnego popytu w ośrodkach fizycznego obrotu w Indiach i Chinach, a także ze strony banków centralnych, metal ten utrzymuje się w granicach szerokiego, wynoszącego 200 USD przedziału pomiędzy 1 700 a 1 900 USD. W tym tygodniu uwaga inwestorów skupi się na posiedzeniu FOMC 22 września, podczas którego rynek szukać będzie potwierdzenia, kiedy bank centralny rozpocznie ograniczanie swojego szeroko zakrojonego programu skupu obligacji. Rozmiar i tempo redukcji prawdopodobnie zadecydują o kierunku krótkoterminowym, a do poprawy prognozy złoto potrzebuje solidnego wybicia z powrotem powyżej 1 835 USD. Dopóki tak się nie stanie – a nadal wierzymy, że tak się stanie – nie ma większych powodów do pośpiechu ani do otwierania nowych pozycji.  

Ruda żelaza, kluczowy składnik produkcji stali i największy towar eksportowy Australii, odnotowuje najdłuższą serię dziennych strat od 2018 r. Chińska produkcja stali, która w sierpniu spadła do najniższego poziomu od 17 miesięcy, pozostaje pod presją ze względu na rządowe zaciski na gałęzie przemysłu emitujące najwięcej zanieczyszczeń, ale także na oznaki słabnącej aktywności w sektorze nieruchomości – zjawisko przyciągające obecnie zwiększoną uwagę ze względu na wspomniane problemy spółki Evergrande. Skutki tej sytuacji wpłynęły na cenę kontraktów terminowych w Singapurze, która z rekordowo wysokiego poziomu w maju wynoszącego 230 USD za tonę w piątek spadła niemal do dwucyfrowego poziomu 101,50 USD za tonę.

Metale przemysłowe w ciągu tygodnia nieco poszły w dół, jednak w ujęciu miesięcznym nadal odnotowują wzrost w efekcie niedawnego umocnienia aluminium i niklu, których podaż jest coraz mniejsza, a popyt na nie rośnie m.in. z uwagi na zieloną transformację i działania Chin na rzecz ograniczenia emisji w najbardziej energochłonnych branżach. Miedź – wykorzystywana do wszystkiego, od okablowania i elektroniki po pojazdy elektryczne – pozostaje w granicach przedziału, a solidna prognoza długoterminowa dla popytu zagrożona jest obecnie przez obawy o wzrost w chińskim sektorze nieruchomości, stanowiącym kluczowe źródło popytu.

Z perspektywy widzimy, że miedź, jeden z filarów tzw. „zielonej” transformacji, nadal wykazuje trend spadkowy, jednocześnie jednak zdołała utworzyć podwójne dno w okolicach 3,95 USD/lb. W oczekiwaniu na wyższe maksimum, które przyciągnie nowych nabywców – na początek powyżej 4,63 USD/lb – nie można wykluczyć ryzyka głębszej korekty, jednak naszym zdaniem miedź pozostaje korzystną inwestycją w sytuacji nowego umocnienia i ewentualnego dodatkowego osłabienia.

Wzrost stawek za fracht kontenerów: Kolejnym czynnikiem wpływającym na koszty i możliwości globalnego transportu surowców jest utrzymujący się dynamiczny wzrost światowych stawek frachtu kontenerowego. W ubiegłym tygodniu duńska spółka Maersk, będąca jednym z największych właścicieli kontenerowców na świecie, po raz trzeci podwyższyła swoje prognozy zysków za 2021 r., powołując się na wyjątkową sytuację na rynku. Wzrost stawek frachtowych jest wynikiem utrzymujących się zatorów i wąskich gardeł w globalnych łańcuchach dostaw, które nie nadążają za popytem na towary i zmagają się z zakłóceniami pracy spowodowanymi ogniskami koronawirusa. Nie przewiduje się odwrócenia tych sił inflacyjnych w najbliższym czasie, a wysokie stawki mogą się utrzymać aż do 2023 r.

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

Wzrost ceny gazu ziemnego głównym czynnikiem squeeze’u na rynku uranu

Globalny rynek gazu i energii jest nadal rozpalony, a ograniczona podaż i obawy o zimowe dostawy powodują, że ceny gazu w Europie z każdym dniem osiągają nowe rekordowe poziomy. Wzrost ten z kolei napędza mocny popyt na węgiel i emisje, aby zrównoważyć stosowanie paliwa wytwarzającego więcej zanieczyszczeń. Efektem końcowym jest ponadprzeciętny wzrost cen energii elektrycznej na kontynencie europejskim, coraz bardziej zauważany przez konsumentów i rządy, a politycy zaczynają się martwić o jego potencjalny wpływ na poparcie dla zielonej transformacji.

Dynamiczne dążenie do dekarbonizacji europejskiego rynku energii utknęło w martwym punkcie, ponieważ energetyka wiatrowa i słoneczna nie jest w stanie dostarczyć niezbędnych minimalnych ilości. Jeżeli dodamy do tego perspektywę ograniczonych dostaw, z najniższym od wielu lat poziomem zapasów w przededniu zimy, otrzymamy istny sztorm doskonały przyczyniający się do wzrostu cen.

Stare powiedzenie, że najlepszym lekarstwem na wysoką cenę jest wysoka cena, może w obecnych warunkach okazać się do pewnego stopnia prawdziwe. Nie tylko istnieje ryzyko, że niektóre gałęzie przemysłu mogą zostać zmuszone do ograniczenia zużycia energii elektrycznej tej zimy, ale także ostatni rekordowy wzrost cen w Europie spowodował, że ceny gazu dogoniły ceny azjatyckie, co potencjalnie otwiera perspektywy dla dostaw LNG do Europy.

Jednak bardzo aktywny sezon huraganów w Stanach Zjednoczonych spowodował zakłócenia dostaw również w Ameryce i przyczynił się do wzrostu kontraktów terminowych na gaz z Henry Hub do najwyższego poziomu od 7,5 roku, tj. do 5,24 USD/MMBtu. Jednak z punktu widzenia podaży w Europie bardzo aktywny sezon huraganów w Stanach Zjednoczonych, z których ostatni, huragan Nicholas, dotarł do Teksasu, to ryzyko zakłócenia działania instalacji skroplonego gazu ziemnego na wybrzeżu Zatoki Meksykańskiej.

Prezentując obecne wysokie ceny w Europie w odpowiedniej perspektywie: cena holenderskiego kontraktu na gaz TTF o najbliższym terminie wygaśnięcia wzrosła do prawie 66 EUR/MWh, ponad czterokrotnie więcej niż średnia z ostatnich pięciu lat i stanowi ekwiwalent ponad 130 USD za baryłkę ropy. Ceny energii w Niemczech z terminem realizacji na 2022 r. wzrosły do 102,25 EUR/MWh, co 2,7-krotnie przekracza pięcioletnią średnią. Ograniczona podaż gazu zmusiła producentów energii do powrotu do węgla, co nie tylko wywindowało ceny węgla z dostawą w Rotterdamie do wieloletnich maksimów, ale również zwiększyło popyt na uprawnienia do emisji CO2 w ramach unijnego systemu handlu uprawnieniami do emisji.

Uran uruchamia opcję nuklearną: Innym źródłem energii, które znalazło się w centrum zainteresowania w efekcie dążenia do zielonej transformacji, jest sektor wydobycia uranu (URA:arcx). Jednak po dynamicznym wzroście w pierwszej części 2021 r. sektor ten zaczął spowalniać, kiedy cena uranu U308 zatrzymała się w okolicach 30 USD/lb. Ta patowa sytuacja zmieniła się jednak diametralnie w ciągu ostatniego miesiąca wraz z pojawieniem się funduszu Sprott Physical Uranium Trust (U_UN:xtse). Jego celem jest inwestowanie i utrzymywanie większości aktywów w uranie, a w ostatnim miesiącu zgromadził miliony funtów fizycznego surowca używanego do zasilania reaktorów jądrowych.

Usunięcie fizycznego uranu U308 z rynku wywindowało cenę do poziomu 44 USD/lb i podczas gdy Sprott Trust w ubiegłym miesiącu odnotował wzrost o 82%, Cameco Corp (CCO:xtse), jeden z największych na świecie producentów uranu, poszedł w górę o 55%. Podobnie jak inwestorzy kryptowalutowi, inwestorzy uranowi są bardzo głośni i z olbrzymim zaangażowaniem przekonują, że ceny jeszcze bardziej pójdą w górę. Sprott Uranium Trust dał im produkt, który w efekcie eliminacji fizycznych metali może przyczynić się do wzrostu cen poprzez coraz większe ograniczanie podaży na rynku.

Długoterminowy sukces uranu jako inwestycji będzie zależny od tego, czy rządy na całym świecie, w szczególności w Europie, uznają, że energia jądrowa jest nieuniknionym kolejnym krokiem w kierunku zmniejszenia globalnego śladu węglowego. Warto jednak pamiętać, że taki wzrost popytu może nastąpić dopiero za kilka lat, biorąc pod uwagę czas budowy nowoczesnej elektrowni jądrowej.

Dlatego należy mieć na uwadze, że o ile obecny wzrost cen gazu i energii związany jest ze zmianą fundamentów popytu i podaży, o tyle hossa uranowa napędzana jest wyłącznie działaniami inwestorów spekulacyjnych; niektórzy z nich liczą na krótkoterminowe zyski, inni natomiast zakładają, że sektor ten ma wielką przyszłość. Bez odkrycia nowych źródeł energii lub rozwoju energetyki jądrowej nie będzie możliwe ograniczenie poziomów światowych emisji CO2. W tym kontekście sektor jądrowy ma przed sobą świetlaną przyszłość, musi jednak mieć wsparcie w postaci coraz bardziej ograniczonych fundamentów podaży i popytu, nie zaś funduszu spekulacyjnego gromadzącego metale, które mogą z łatwością powrócić na rynek, kiedy inwestorzy przejdą do innych inwestycji.

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

Czy za Salwadorem pójdą inni? – Tygodniowy przegląd rynku kryptowalut

Podsumowanie: Salwador jest pierwszym krajem, który przyjął bitcoina jako legalny środek płatniczy; w kolejce czekają inne kraje pozytywnie zapatrujące się na przyjęcie kryptowalut. W obszarze technologii cardano uruchomiła ostatnio od dawna oczekiwane inteligentne kontrakty.

Bitcoin jest już legalnym środkiem płatniczym w Salwadorze

W ubiegłym tygodniu Salwador jako pierwszy kraj przyjął bitcoina jako legalny środek płatniczy. Oznacza to, że bitcoin stał się oficjalną walutą Salwadoru obok dolara amerykańskiego. Po przyjęciu bitcoina jako legalnego środka płatniczego Salwador dokonał trzech zakupów tej kryptowaluty o łącznej kwocie 550 bitcoinów. Aby zwiększyć skalę wdrożenia nowego środka płatniczego, Salwador uruchomił własny portfel bitcoinowy pod nazwą „Chivo”, za pośrednictwem którego każdy Salwadorczyk mieszkający w kraju może otrzymać równowartość 30 dolarów w bitcoinach. Przedsiębiorstwa w Salwadorze są zobowiązane do akceptowania płatności w bitcoinach, a zatem takie firmy jak Starbucks, Pizza Hut czy McDonald’s zaczęły przyjmować płatności w tej kryptowalucie na terytorium tego kraju.

Samo wdrożenie nowego środka płatniczego nie przebiegło jednak gładko. W ubiegłym tygodniu znaczna liczba obywateli wyszła na ulice, aby zaprotestować przeciwko przyjęciu bitcoina ze względu na niepewność dotyczącą tej kryptowaluty po problematycznym starcie „Chivo”, ponieważ najpierw nie było możliwości pobrania portfela, a następnie podczas próby wykonania przelewu pojawiał się błąd. W następstwie wprowadzenia nowego prawa Salwador odnotował wzrost rentowności obligacji o krótkim terminie wykupu w porównaniu z obligacjami długoterminowymi, co pokazuje, że inwestorzy postrzegają krótkoterminowy dług tego kraju jako obarczony większym ryzykiem niż dług długoterminowy.

Czy za Salwadorem pójdą inni?

Za przykładem Salwadoru wiele innych krajów w ubiegłym tygodniu wyraziło pozytywny stosunek do kryptowalut. Dzień po Salwadorze Panama przedstawiła projekt ustawy regulującej kwestię kryptowalut, w tym swobodę korzystania z kryptowalut poprzez uznanie ich za alternatywną globalną metodę płatności. Projekt ustawy nie uwzględnia jednak wymogu akceptowania konkretnych kryptowalut jako środków płatniczych przez przedsiębiorstwa. Rynek kryptowalut na Ukrainie najprawdopodobniej wkrótce wyjdzie z dotychczasowej szarej strefy  i zostanie uregulowany i zalegalizowany, ponieważ ukraiński parlament w ubiegłym tygodniu zagłosował za przyjęciem ustawy o kryptowalutach. Aby ustawa ta weszła w życie, musi jedynie zostać podpisana przez ukraińskiego prezydenta Wołodymyra Zełenskiego. Nastąpiło to po tym, jak prezydent podjął próbę przyciągnięcia spółek kryptowalutowych i blockchain do kraju podczas oficjalnej wizyty w San Francisco w ubiegłym miesiącu. Czas pokaże, czy inne kraje pójdą w ślady Salwadoru i przyjmą bitcoina lub inne kryptowaluty jako legalny środek płatniczy; jak dotąd żaden kraj nie wyraził publicznie takiego zamiaru. Początkowe problemy Salwadoru mogą sprawić, że pozostałe kraje będą podchodzić do tego tematu z większą ostrożnością.

Cardano uruchamia inteligentne kontrakty

Cardano, trzecia co do wielkości kryptowaluta mierzona kapitalizacją rynkową, uruchomiła od dawna oczekiwane inteligentne kontrakty za pośrednictwem aktualizacji pod nazwą Alonzo. Aktualizacja została wdrożona przedwczoraj – 12 września – i była oczekiwana mniej więcej od momentu uruchomienia cardano we wrześniu 2017 r. Aktualizacja ta była główną przyczyną gwałtownego wzrostu cardano w ostatnim miesiącu, w efekcie którego kapitalizacja rynkowa tej kryptowaluty na początku tego miesiąca osiągnęła rekordowy poziom 95 mld USD. Inteligentne kontrakty de facto oznaczają, że programiści mogą pisać protokoły w sieci, takie jak protokoły zdecentralizowanego obrotu czy pożyczek. Tego rodzaju protokoły przyczyniły się w szczególności do gwałtownego wzrostu popularności w ubiegłym roku takich kryptowalut jak ethereum czy solana, podkreślając znaczenie wsparcia inteligentnych kontraktów przez cardano. Jednak największe wyzwanie jest dopiero przed tą kryptowalutą, ponieważ musi ona teraz zbudować duży ekosystem przyciągający użytkowników do sieci, aby utrzymać swoje znaczenie w przyszłości. Przykładowo, cardano została uznana przez influencerów kryptowalutowych za „łańcuch-widmo” ze względu na brak własnego ekosystemu. Nadszedł czas, aby ta kryptowaluta udowodniła swoją wartość poprzez znaczne rozszerzenie swojego ekosystemu.

Mads Eberhardt, analityk rynku kryptowalut, Saxo Bank

Metale przemysłowe na prowadzeniu. Obawy dotyczące gazu

W ubiegłym tygodniu indeks towarowy Bloomberg był niemal płaski, nadal nie odbiegał jednak od poziomów odnotowanych ostatnio ponad dziesięć lat temu. Czynnikiem utrzymującym ten indeks na wysokim poziomie jest w coraz większym stopniu energia i metale przemysłowe; metale szlachetne zmagają się z kolejnymi problemami, natomiast sektor rolny stracił impet, w szczególności po rozpoczęciu sezonu zbiorów na półkuli północnej, w efekcie którego analitycy utwierdzili się w swoich prognozach.

W ujęciu makroekonomicznym dolar utrzymał się na niezmienionym poziomie, natomiast rentowność amerykańskich obligacji skarbowych była nadal optymalna i poszła w dół po szeregu udanych aukcji. W Europie posiedzenie EBC nie przyczyniło się do większej zmienności, ponieważ zapowiedź umiarkowanego ograniczania skupu aktywów oraz korekty prognoz wzrostu i inflacji były zdecydowanie zgodne z konsensusem. Na rynku akcji tygodniowe straty zostały ograniczone po wcześniejszych stratach spowodowanych ograniczaniem bodźców fiskalnych i obawami o wzrost gospodarczy; te ostatnie pojawiły się w reakcji na ryzyko, że dalsze rozprzestrzenianie się koronawirusa osłabi ożywienie gospodarcze i jeszcze bardziej podwyższy inflację połączoną z szokiem podażowym.

Gaz to nadal gorący temat: podobnie jak w ostatnich tygodniach sektor ten osiągnął największe zyski, w tym również na rynkach powiązanych, takich jak węgiel, energia elektryczna i emisje CO2. Perspektywa bardzo ograniczonej podaży w okresie zimowym na półkuli północnej ze względu na zmniejszoną produkcję i zwiększony popyt spowodowała, że ceny gazu ziemnego w Europie i Azji gwałtownie wzrosły, a w ubiegłym tygodniu amerykański kontrakt terminowy na gaz z Henry Hub przekroczył poziom 5 USD/MMBtu po raz pierwszy od początku 2014 r.

Ceny gazu w Stanach Zjednoczonych mają wsparcie w postaci zakłóceń dostaw w Zatoce Meksykańskiej w efekcie huraganu Ida. Tymczasowo usunął on z rynku około 1,7 mld stóp sześciennych dziennie, czyli 2% dziennej produkcji w Stanach Zjednoczonych, a tym samym zniweczył działania na rzecz zgromadzenia odpowiednich zapasów przed szczytem zimowego popytu. Dobrym wskaźnikiem obaw związanych z niskimi zimowymi dostawami jest spread pomiędzy kontraktami terminowymi na marzec 2022 r., która to data odpowiada zakończeniu zimy w Stanach Zjednoczonych, a kontraktami na następny miesiąc, tj. kwiecień 2022 r. Rozpiętość ta, nazywana również zabójczą ze względu na często ekstremalną zmienność, wzrosła do poziomu 0,88 USD/MMBtu, co oznacza, że dostawcy usług komunalnych i inwestorzy gotowi są zapłacić premię w wysokości 23% za dostawę w marcu w porównaniu do następnego miesiąca.

W Europie holenderski gaz TTF, europejski benchmark, po raz kolejny osiągnął rekordowy poziom 57,75 EUR/MWh lub 20 USD/MMBtu, co odpowiada cenie ropy naftowej wynoszącej prawie 114 USD za baryłkę. Sektor ten bardzo zyskał na ograniczeniu światowych dostaw w związku z mocnym wzrostem gospodarczym, upalną pogodą, a w Europie – również ze zmniejszeniem dostaw z Rosji. W efekcie bardzo wzrosły rachunki za prąd, ceny węgla jako zamiennika gwałtownie poszły w górę, a wraz z nimi – również koszt równoważenia emisji dwutlenku węgla.

Biorąc pod uwagę niewielkie zapasy gazu zarówno w Europie, jak i w Rosji, perspektywy zimowego niedoboru tego surowca są realne, a ostateczny rachunek zapłacą konsumenci i sektor przemysłowy. Niektóre spółki mogą wręcz zostać zmuszone do ograniczenia produkcji, aby zmniejszyć zapotrzebowanie.

Rynek zbóż po bardzo chaotycznym sezonie upraw w Stanach Zjednoczonych utracił część wsparcia, które na początku sezonu wywindowało ceny wszystkich trzech głównych upraw do poziomu wieloletnich maksimów. Niekorzystne warunki pogodowe na całym świecie w tym czasie przyczyniły się do wzrostu obaw o ograniczoną podaż w okresie zimowym na półkuli północnej.

Jednak przed piątkową publikacją raportu na temat światowej szacowanej podaży i popytu na produkty rolne (WASDE) zarówno kukurydza, jak i soja odnotowały drugi z rzędu tydzień strat, spadając w okolice najniższych poziomów od miesięcy. Było to związane z oczekiwaniami, że amerykański Departament Rolnictwa podwyższy prognozę dla produkcji obydwu tych upraw po ostatniej poprawie prognoz pogody przed żniwami. Ponadto rynek znalazł się pod pewną presją po tym, jak huragan Ida spowodował zakłócenia w kluczowym terminalu eksportowym na wybrzeżu Zatoki Meksykańskiej. Termin nie mógł być gorszy ze względu na fakt, iż już wkrótce rozpoczną się zbiory obydwu tych upraw, a farmerzy ze Środkowego Zachodu przesyłają znaczną część plonów w dół rzeki Missisipi, skąd idą one dalej w świat przez Zatokę Meksykańską.

Złoto: Po odrobieniu strat z początku sierpnia złoto straciło na wartości, ponownie natrafiając na mur oporu powyżej 1 830 USD – obszaru, który od lipca był już sześciokrotnie testowany i odrzucany. Największe straty odnotowano we wtorek, kiedy rosnące rentowności obligacji skarbowych, w kontekście szeroko zakrojonej podaży na aukcjach, przyczyniły się do umocnienia dolara po rozczarowującym spadku w wyniku publikacji raportu w sprawie zatrudnienia w Stanach Zjednoczonych.

Pomimo perspektywy ostatecznego rozpoczęcia redukcji szeroko zakrojonego programu skupu obligacji przez amerykańską Rezerwę Federalną podtrzymujemy wzrostową prognozę dla złota. Wynika to z naszego przekonania, że dolar może stracić na wartości po osiągnięciu szczytowego wzrostu gospodarczego w Stanach Zjednoczonych, a złoto przy obecnych cenach odzwierciedla już wyższe, potencjalnie nawet o 25 punktów bazowych, realne rentowności. Ponadto dalsza hossa na rynkach towarowych, przede wszystkim w sektorach energii i metali przemysłowych, najprawdopodobniej ponownie zwróci uwagę inwestorów na inflację.

Na razie cena tkwi w miejscu, a potencjalne byki przed zaangażowaniem powinny zaczekać do wybicia powyżej 1 835 USD; natomiast argumenty dla niedźwiedzi wydają się ograniczone, ponieważ realne rentowności są obecnie optymalne, plasując się w okolicach dolnej granicy ostatniego przedziału. O ile dziesięcioletnie nominalne rentowności nie wybiją się powyżej kluczowego oporu na poziomie 1,38%, potencjalnie powodując negatywną reakcję, uważamy, że głównym krótkoterminowym punktem odniesienia dla inwestorów na rynku złota będzie dolar.

Notowania platyny, a w szczególności palladu, spadły w reakcji na zmniejszony popyt ze strony branży motoryzacyjnej, na której produkcję negatywnie wpływa utrzymujący się niedobór półprzewodników. Pallad, który w maju osiągnął rekordową cenę 3 018 USD/oz, od tego czasu spadł o prawie 30% do najniższego poziomu od 12 miesięcy. Presję na pallad zwiększył wzrost na początku 2021 r., który spowodował, że producenci samochodów zaczęli stosować większe ilości platyny w samochodach z silnikami benzynowymi. Naszym zdaniem platyna pozostaje potencjalnie silnym kandydatem do ożywienia, nie tylko ze względu na wspomnianą powyżej zmianę dotyczącą produkcji, ale również ze względu na jej relatywną taniość w stosunku do złota, które w ubiegłym tygodniu osiągnęło najwyższą cenę od ośmiu miesięcy, tj. 820 USD.

Metale przemysłowe odnotowały kolejny solidny tydzień: aluminium i nikiel osiągnęły nowe wieloletnie maksima w związku z perspektywą kurczącej się podaży i rosnącego popytu, między innymi ze względu na przejście na czystą energię oraz na chińską politykę ograniczania emisji w energochłonnych gałęziach przemysłu produkujących aluminium, nikiel i stal. Aluminium otrzymało dodatkowy impuls w związku z napięciem politycznym w Gwinei, kraju będącym głównym źródłem dostaw boksytów – surowców używanych do produkcji tlenku glinu, który jest przetwarzany na aluminium.

Miedź, stosowana we wszystkim, od przewodów i elektroniki po samochody elektryczne, i jako taka stanowiąca dobry wskaźnik globalnego wzrostu i aktywności, pozostaje preferowanym metalem przemysłowym wśród inwestorów zwykłych i spekulacyjnych dążących do uzyskania ekspozycji na ten sektor. Ponadto łatwy dostęp do handlu miedzią na całym świecie, wraz z jej stosunkowo dużą płynnością na trzech głównych giełdach w Nowym Jorku, Londynie i Szanghaju, sprawia, że cena miedzi często reaguje nie tylko na jej fundamenty, ale także na globalne wydarzenia makroekonomiczne.

Z perspektywy widzimy, że miedź, jeden z filarów tzw. „zielonej” transformacji, nadal wykazuje trend spadkowy, jednocześnie jednak zdołała utworzyć podwójne dno w okolicach 3,95 USD/lb. W oczekiwaniu na wyższe maksimum, które przyciągnie nowy impet, nie można wykluczyć ryzyka głębszej korekty, jednak naszym zdaniem miedź pozostaje korzystną inwestycją w sytuacji nowego umocnienia i ewentualnego dodatkowego osłabienia.

Ropa naftowa ustabilizowała się w stosunkowo wąskim przedziale blisko górnej granicy preferowanego przez nas przedziału 65-75 USD. Przedłużający się przestój w Zatoce Meksykańskiej w następstwie huraganu Ida usunął z rynku ponad 20 mln baryłek, a rafinerie miały problem ze wznowieniem działalności po przerwach w dostawie prądu i powodziach. Sytuacja ta znalazła odzwierciedlenie w korzystnym dla ceny, ale jednocześnie bardzo zniekształconym tygodniowym raporcie w sprawie zapasów, w którym amerykańska Administracja Informacji Energetycznej obniżyła produkcję o 1,5 mln baryłek dziennie, a popyt rafineryjny o 1,6 mln baryłek dziennie.

Do zmienności w ciągu tygodnia przyczyniła się informacja, że Chiny po raz pierwszy sięgnęły do swoich olbrzymich rezerw, aby „złagodzić presję ze strony rosnących cen surowców”. Miało to jednak miejsce jeszcze w lipcu, nie wniosło zatem nic nowego poza potwierdzeniem, że dwaj najwięksi konsumenci na świecie czują się niekomfortowo w sytuacji, gdy ceny plasują się znacznie powyżej obecnego poziomu, a zatem mogą to zrobić ponownie, jeżeli zajdzie taka potrzeba. Poza obserwowaniem ogólnego poziomu apetytu na ryzyko, traderzy na rynku ropy powinni zwracać uwagę na Zatokę Meksykańską i perspektywę powrotu do normalnej produkcji i działalności rafinerii. Ponadto w tym tygodniu głównym tematem będą miesięczne raporty OPEC i MAE dotyczące rynku ropy naftowej, a także pytanie, czy autorzy tych publikacji, podobnie jak EIA w swojej krótkoterminowej prognozie dla rynku energii (Short-Term Energy Outlook, STEO), obniżą prognozy dla globalnego popytu w reakcji na utrzymujące się negatywne oddziaływanie pandemii Covid-19 na mobilność.

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

EBC: Oczekiwane spowolnienie tempa miesięcznego skupu aktywów w ramach PEPP

Podsumowanie: Zgadzamy się z konsensusem w kwestii spodziewanego braku zmian polityki pieniężnej po zaplanowanym na dziś posiedzeniu Rady Zarządzającej. Ogólne warunki finansowania wydają się bardzo luźne. Otwiera to drogę do wyhamowania tempa miesięcznego skupu aktywów w ramach pandemicznego programu zakupów awaryjnych (Pandemic Emergency Purchase Programme, PEPP) w IV kwartale z 80 mld EUR miesięcznie do 60 mld EUR miesięcznie – przy bardzo niewielkich konsekwencjach dla rynku. „Gołębie” z EBC, takie jak główny ekonomista Philip Lane, najprawdopodobniej będą pomniejszać znaczenie tej zapowiedzi. Przewidujemy również, że EBC skoryguje w górę projekcje swoich ekspertów ze względu na impet gospodarczy w strefie euro tego lata.

Mocniejszy wzrost…: Z protokołu z posiedzenia EBC w dniach 21-22 lipca powiało optymizmem: «Ryzyko dla prognozy pozostaje w znacznej mierze zrównoważone […] możliwość szybszego, niż przewidywano wykorzystywania oszczędności stanowi pewne ryzyko korekty w górę prognozy». Z ekonomicznego punktu widzenia rozprzestrzenianie się wariantu Delta nie stanowi istotnego problemu. Ponad 70% dorosłych mieszkańców Unii Europejskiej jest obecnie w pełni zaszczepionych. To prawdziwy kamień milowy. Naszym zdaniem ponowne wprowadzenie na jesieni ograniczeń dotyczących przemieszczania się (zarówno podróży zagranicznych, jak i wychodzenia z domu) jest wysoce mało prawdopodobne. Biorąc pod uwagę solidny impet gospodarczy przewidujemy, że EBC skoryguje w górę swoje projekcje makroekonomiczne na ten i przyszły rok.

Istnieje jednak ryzyko korekty prognozowanej inflacji w górę: Tego lata inflacja w strefie euro zauważalnie wzrosła. Większość członków Rady Zarządzającej najprawdopodobniej uzna, że ostatnie wysokie wskaźniki inflacji mają charakter tymczasowy i w znacznej mierze są wynikiem czynników jednorazowych. W lipcu ceny producentów przemysłowych poszły w górę bardziej niż przewidywano, tj. o 2,3% w porównaniu z wcześniejszymi prognozami zakładającymi 1,4%. W sierpniu pierwszy szacowany wskaźnik CPI w strefie euro wyniósł 3,0% w porównaniu z wcześniejszą prognozą 2,2%, znacznie przekraczając pierwotny cel inflacyjny przyjęty przez EBC. Wzrost ten wynika w znacznej mierze z wyższych cen surowców i kosztów transportu, jednak przede wszystkim z efektów bazy. Był to kluczowy czynnik zniekształcenia CPI m.in. we Francji. Sierpniowy odczyt CPI we Francji wyniósł 1,9%. Rok temu letnie wyprzedaże miały miejsce w sierpniu. W tym roku już tak nie było, stąd wyraźne przyspieszenie wzrostu cen wytwarzanych produktów (+1,3%). Ostatnia ewolucja cenowa wydaje się potwierdzać analizę ryzyka EBC. Jeżeli jednak wzrost cen energii i półproduktów potrwa dłużej, istnieje realne ryzyko, że wyższe ceny producentów zostaną przeniesione na konsumentów. Spowodowałoby to spadek wydatków konsumpcyjnych.

Korekta techniczna skupu aktywów w ramach PEPP: Ogólne warunki finansowania wydają się bardzo luźne. Wskaźnik systemowego stresu EBC powrócił do poziomu sprzed pandemii, tj. do 0,03 (zob. wykres 1). Wskaźnik ten, opracowany pierwotnie w 2012 r. w trakcie kryzysu długu państwowego w strefie euro, opiera się na piętnastu miarach stresu finansowego. To miarodajny sposób oceny ogólnych warunków finansowania w strefie euro. W kontekście impetu gospodarczego w strefie euro tego lata sygnalizuje to konieczność spowolnienia tempa skupu aktywów w IV kwartale. Przewidujemy, że tempo skupu wyhamuje z 80 mld EUR miesięcznie do 60 mld EUR miesięcznie. Byłby to poziom zbliżony do wolumenu ze stycznia i lutego 2020 r. „Gołębie” z EBC, takie jak główny ekonomista Philip Lane, najprawdopodobniej będą pomniejszać znaczenie tej zapowiedzi, aby zapobiec sytuacji, w której rynek zinterpretowałby to jako sygnał ostatecznego ograniczenia skupu aktywów. Naszym zdaniem skutki korekty technicznej dla skupu aktywów w ramach PEPP będą marginalne.

Dyskusje dotyczące strategii wyjścia są przedwczesne: W dalszej perspektywie przewidujemy, że „jastrzębie” z EBC będą wywierać jeszcze większe naciski w celu opracowania strategii wyjścia w odniesieniu do awaryjnych środków polityki pieniężnej. Pierwotnie zakładaliśmy, że debata w sprawie przyszłości PEPP będzie miała miejsce w grudniu/na początku przyszłego roku. Może jednak rozpocząć się wcześniej. O ile w nadchodzących miesiącach pandemia nie rozpęta się na nowo, jest mało prawdopodobne, że PEPP zostanie przedłużony na okres wykraczający poza marzec 2022 r. Pod uwagę brane są dwie możliwości: przejściowy akomodacyjny program skupu aktywów (wspomniany przez prezes EBC Christine Lagarde na początku lata) lub zwiększenie miesięcznych wolumenów programu skupu aktywów (Asset Purchase Programme, APP). Prognozowanie podwyżki stóp procentowych przez EBC w tym momencie nie ma sensu ze względu na jej bardzo odległy potencjalny termin. Z perspektywy inwestora podwyżka stóp zasadniczo nie ma znaczenia.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Tygodniowy przegląd rynków towarowych: Hossa na rynkach towarowych wrzuca kolejny bieg

Sektor surowców już drugi tydzień z rzędu odnotował zysk, a indeks spot Bloomberg –osiągnął najnowsze dziesięcioletnie maksimum na zamknięciu. W ciągu ostatnich trzech miesięcy większość indeksów podążających za cenami surowców wykazywała kurs boczny ze względu na mocniejszego dolara, mniejszy nacisk na reflację, obawy o spowolnienie gospodarcze w Chinach, a przede wszystkim wariant Delta koronawirusa, wzbudzający pewne wątpliwości co do siły globalnego ożywienia. Jednak po niewielkiej, wynoszącej 5% korekcie, wspomniany powyżej indeks spot ponownie zaczął zyskiwać dzięki zależnym od wzrostu i popytu sektorom energii i metali przemysłowych.

Podkreśla to dalszy popyt na rynku nie tylko ze strony inwestorów finansowych czy „papierowych”, ale również, co ważniejsze, ze strony użytkowników końcowych, co pozytywnie przekłada się na ceny, ponieważ podtrzymuje stosunkowo ograniczone prognozy dotyczące popytu i podaży szeregu kluczowych surowców. Dążenie do zielonej transformacji, jedna z głównych przyczyn pozytywnej prognozy dla tego sektora, dopiero się rozpoczęło. Po kilku miesiącach szczególnych trudności związanych z warunkami pogodowymi na całym świecie, nacisk rządów na odejście od gospodarki węglowej wydaje się rosnąć. Może to jeszcze bardziej ograniczyć podaż wielu „zielonych” metali, od miedzi i aluminium po cynk i nikiel, nie wspominając już o licznych metalach ziem rzadkich, a nawet o platynie czy srebrze.

Równocześnie nacisk ten może zmniejszyć apetyty inwestorów na paliwa kopalne i inne surowce wysokoemisyjne na wiele lat przed rozpoczęciem spadku globalnego popytu. Pomimo bardzo solidnych tegorocznych zysków, ceny akcji spółek wydobywczych podążyły za szeroko rozumianym rynkiem, co podkreśla trudności w sektorze wymagającym dobrej koniunktury i wzrostu w czasie, gdy inwestorzy i banki z różnych przyczyn nie są już w stanie lub nie są już skłonni wspierać tych przedsiębiorstw.

W kontekście krótkoterminowych zdarzeń wpływających na rynek, pierwszym istotnym huraganem, który uderzył w Stany Zjednoczone w tym sezonie była Ida, która na początku ubiegłego tygodnia wdarła się do Luizjany, powodując liczne powodzie i awarie prądu. Wpłynęło to na sektor energii: produkcja ropy naftowej i gazu ziemnego w Zatoce Meksykańskiej została wstrzymana, a niektóre rafinerie zostały zmuszone do zamknięcia, co zakłóciło zwykłe przepływy ropy i produktów paliwowych. W tym momencie wstrzymano dostawy około 1,7 mln baryłek ropy naftowej dziennie i szacuje się, że wydajność rafinerii na wybrzeżu Zatoki Meksykańskiej spadła niemal o 2 mln baryłek dziennie.

Sektor gazu ziemnego, który w ostatnich miesiącach odnotowywał mocny wzrost, uzyskał dodatkowe wsparcie w postaci potencjalnych zakłóceń dostaw do terminali eksportowych LNG na wybrzeżu Zatoki Meksykańskiej. W Europie, holenderski benchmark TTF osiągnął rekordowy wynik 52,85 EUR/MWh, czyli 18,5 USD/MMBtu. Podobna sytuacja miała również miejsce w Azji, gdzie japońsko-koreański benchmark zbliżył się w okolice rekordowego poziomu 19 USD/MMBtu ze stycznia. Sektor ten bardzo zyskał na ograniczeniu światowych dostaw w związku z mocnym wzrostem gospodarczym, upalną pogodą, a w Europie – również ze zmniejszeniem dostaw z Rosji. W efekcie bardzo wzrosły rachunki za prąd, ceny węgla jako zamiennika gwałtownie poszły w górę, a wraz z nimi – również koszt równoważenia emisji dwutlenku węgla.

Biorąc pod uwagę niewielkie zapasy gazu zarówno w Europie, jak i w Rosji, perspektywy zimowego niedoboru tego surowca są realne, a ostateczny rachunek zapłacą konsumenci i sektor przemysłowy. Niektóre spółki mogą wręcz zostać zmuszone do ograniczenia produkcji, aby zmniejszyć zapotrzebowanie.

Uprawy rolne: W wyniku huraganu Ida najbardziej ucierpiał sektor upraw rolnych, zmuszony do wstrzymania wysyłek z kluczowego terminalu eksportowego na wybrzeżu Zatoki Meksykańskiej. Cena kukurydzy spadła do najniższego poziomu od sześciu tygodni, natomiast soi – do poziomu minimum z czerwca. Termin nie mógł być gorszy ze względu na fakt, iż już wkrótce rozpoczną się zbiory obydwu tych upraw, a farmerzy ze Środkowego Zachodu przesyłają znaczną część plonów w dół rzeki Mississipi, skąd idą one dalej w świat przez Zatokę Meksykańską. Efekty tej sytuacji są już widoczne: Chiny zmieniły swoje zamówienie na krótkoterminowe dostawy soi, zamiast Stanów Zjednoczonych wybierając Brazylię. Inwestorzy i traderzy czekają ponadto nerwowo na publikację miesięcznego raportu amerykańskiego Departamentu Rolnictwa (USDA) w sprawie produktów rolnych 10 września; raport może uwzględnić korektę cen w górę po ostatnim złagodzeniu obaw o suszę w kluczowych regionach upraw.

Złoto: Po całkowitym odrobieniu strat ze spadku na początku sierpnia złoto przez pierwsze dni września odnotowywało kurs boczny, a rynek starał się znaleźć odpowiednio duży impet umożliwiający atak na kluczowy poziom oporu, tj. 1 835 USD. Jednak biorąc pod uwagę, iż dziesięcioletnie realne rentowności obligacji amerykańskich na tydzień przed i na tydzień po publikacji miesięcznego raportu w sprawie zatrudnienia w Stanach Zjednoczonych wyniosły poniżej -1%, a dolar osiągnął najniższą cenę od czterech tygodni, wynik okazał się nieco rozczarowujący. Poza obawami o termin rozpoczęcia ograniczania skupu aktywów przez Fed, może to również wynikać z dalszej hossy światowych akcji, która zmniejszyła popyt na dywersyfikację.

Pomimo perspektywy ostatecznego rozpoczęcia redukcji szeroko zakrojonego programu skupu obligacji przez amerykańską Rezerwę Federalną podtrzymujemy wzrostową prognozę dla złota. Wynika to z naszego przekonania, że dolar może stracić na wartości po osiągnięciu szczytowego wzrostu gospodarczego w Stanach Zjednoczonych, a złoto przy obecnych cenach odzwierciedla już wyższe, potencjalnie nawet o 25 punktów bazowych, realne rentowności. Ponadto dalsza hossa na rynkach towarowych, przede wszystkim w sektorach energii i metali przemysłowych, najprawdopodobniej ponownie zwróci uwagę inwestorów na inflację.

Pozostałe metale inwestycyjne, takie jak srebro czy platyna, również wykazywały kurs boczny; w szczególności srebro podjęło szereg nieudanych prób relatywnego umocnienia. Relacja XAUXAG, odzwierciedlająca koszt jednej uncji złota w uncjach srebra, która w lipcu i sierpniu mocno poszła w górę w miarę, jak srebro zmagało się z problemami, podjęła próbę odwrócenia w dół, jednak wielokrotnie nieprzekraczalną bariera okazał się poziom 75 uncji. Pokonanie tego poziomu może sygnalizować nowy okres umocnienia srebra, w szczególności jeżeli zdoła przełamać kluczowy opór na poziomie 24,50 USD.

Ropa naftowa zbliżyła się do miesięcznego maksimum po tygodniu, w którym prognoza uległa kolejnej poprawie. Cena mocno poszła w górę po korekcie w sierpnia wspieranej przez słabszego dolara i lepszą prognozę dla popytu z Chin po ostatnich spowodowanych koronawirusem lockdownach, a także po kolejnych spadkach zapasów w Stanach Zjednoczonych i tymczasowych przestojach produkcji. Ponadto grupa producentów z OPEC+ przedstawiła optymistyczną krótkoterminową prognozę dla popytu, w efekcie której zatwierdzono wzrost produkcji w październiku o kolejne 400 000 baryłek dziennie. Korzystny dla cen był również wynik badania Bloomberg dotyczącego produkcji OPEC, wykazującego, że w ubiegłym miesiącu Nigeria i Angola wydobywały niemal 400 000 baryłek dziennie, co odpowiada miesięcznej podwyżce wydobycia przez OPEC+, poniżej przypisanej im kwoty. Podkreśla to obawy, że reaktywacja obecnych rezerw produkcyjnych wykazywanych na papierze przez OPEC+ może nie być tak łatwa, kiedy stanie się to konieczne w związku ze wzrostem popytu.

W tym tygodniu Chiny opublikują dane handlowe za sierpień, w tym dotyczące importu ropy (we wtorek), natomiast w środę amerykańska Administracja Informacji Energetycznej (EIA) przedstawi krótkoterminową prognozę dla rynku energii. Mniejszy nacisk na kwestie dotyczące koronawirusa, kurczące się dostawy, rosnący apetyt na ryzyko i redukcja długiej pozycji spekulacyjnej ponownie przechyliły szalę ryzyka cenowego w górę.

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

Wybory w Niemczech – Scholz w natarciu

Podsumowanie: pierwsza debata telewizyjna trójki głównych kandydatów (niem. Spitzenkandidaten) potwierdziła obecny kierunek niemieckiej kampanii wyborczej. SPD zyskuje na popularności, w większości sondaży wyprzedzając Zielonych, natomiast CDU/CSU kontynuuje spadek. Jednak wyścig jest bardzo wyrównany. Naszym zdaniem w skład przyszłego rządu wejdzie koalicja trzech ugrupowań pod przywództwem centroprawicowego sojuszu CDU/CSU lub centrolewicowej SPD. Uważamy, że istnieje niewielka możliwość, że przyszły kanclerz Niemiec będzie przedstawicielem Partii Zielonych. W kontekście implikacji ekonomicznych przewidujemy, że niemiecka polityka fiskalna po wyborach stanie się nieco bardziej ekspansywna. Reforma „hamulca długu” wprowadzonego w 2009 r. po światowym kryzysie finansowym jest jednak mało prawdopodobna.

Scholz w natarciu: wyraźnym zwycięzcą ostatniej debaty telewizyjnej jest Olaf Scholz z SPD. Według opublikowanego tuż po debacie sondażu Forsal 36% widzów stwierdziło, że Scholz «zdecydowanie wygrał» w debacie w porównaniu z 30% głosów oddanych na kandydatkę Zielonych, Annalenę Baerbock, i zaledwie 25% na kandydata CDU/CSU, Armina Lascheta. Jeszcze bardziej jednoznaczna była odpowiedź widzów na pytanie: «Komu jest Pan/Pani bardziej skłonny/-a powierzyć przywództwo kraju?». 47% zagłosowało na Scholza, 24% na Lascheta, a 20% na Annalenę. Podobnie wyglądały odpowiedzi na pytanie: «Który z kandydatów wydał się Panu/Pani najsympatyczniejszy?». Wyniki potwierdziły pozycję Scholza jako najpopularniejszego kandydata (38%), natomiast najgorszy wynik w tej kategorii uzyskał Laschet (22%). Wielu wyborców w ostatnich tygodniach uznało, że Scholz jest jedynym oczywistym następcą kanclerz Angeli Merkel. W przeciwieństwie do Lascheta czy Baerbock, nie popełnił osobiście żadnych błędów od maja ubiegłego roku, kiedy to delegaci SPD w przeważającej liczbie wybrali go na kandydata we wrześniowych wyborach. Scholz wykazał ponadto zdecydowane zdolności przywódcze podczas kryzysu związanego z powodziami. Wyraźnie odbiło się to na wynikach sondażowych socjaldemokratów (zob. wykres poniżej).

«Jamajka» czy «sygnalizacja świetlna»? W miarę, jak zbliża się dzień wyborów, rośnie ryzyko, że wynik okaże się nierozstrzygający. Jedyny pewnik to to, że przyszły rząd stanowić będzie koalicję trzech ugrupowań. Istnieją dwa możliwe układy w ramach koalicji: koalicja „jamajska” (CDU/CSU, Wolna Partia Demokratyczna i Zieloni) oraz koalicja „sygnalizacji świetlnej” (SPD, Zieloni i Wolni Demokraci). Decydujący głos w tych wyborach należeć będzie do Zielonych oraz do popierającej przedsiębiorców Wolnej Partii Demokratycznej. Zieloni są tradycyjnie pod względem politycznym bliżsi SPD, natomiast Wolna Partia Demokratyczna plasuje się bliżej CDU/CSU. Jednak nic jeszcze nie jest przesądzone. Naszym zdaniem kontynuacja wielkiej koalicji, która rządziła w Niemczech w ostatnich latach, jest mało prawdopodobna. Większość respondentów sondaży odrzuca taką możliwość. Należy się spodziewać, że negocjacje dotyczące utworzenia przyszłego rządu będą długie i intensywne. Kończąca kadencję kanclerz Merkel może sprawować urząd jeszcze nawet do końca roku.

Nieco bardziej ekspansywna polityka fiskalna: bez względu na wynik nie przewidujemy rewolucji fiskalnej w Niemczech po wyborach. Konieczność utworzenia trójpartyjnej koalicji oznacza daleko posunięte kompromisy. Istnieje ryzyko, że przyszły rząd niewiele zdziała. Nasz scenariusz bazowy zakłada, że niemiecka polityka fiskalna będzie nieco bardziej ekspansywna w nadchodzących latach i koncentrować się będzie na zielonych inwestycjach, w szczególności w przypadku, gdyby w skład rządu weszli Zieloni – co jest prawdopodobne, biorąc pod uwagę ostatnie sondaże. Możliwe jest utworzenie funduszu celowego na zielone inwestycje. Jednak np. wprowadzenie podatku majątkowego nie jest w żaden sposób przesądzone. Reforma „hamulca długu”, który ogranicza strukturalne pożyczki netto rządu federalnego do 0,35% PKB, jest mało prawdopodobna, ponieważ wymagałaby zmiany konstytucji. Możliwe są jednak bardziej stopniowe działania.

Na co należy zwracać uwagę: poza sondażami skupiamy się obecnie na nadchodzących debatach telewizyjnych 12 i 19 września. To nadal początek kampanii. Główni kandydaci idą łeb w łeb. Dwie nadchodzące debaty mogą całkowicie zmienić dynamikę tego wyścigu.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku

Inwestowanie w przyszłość energii

Dyrektor ds. strategii rynków akcji w Saxo Banku, Peter Garnry, odpowiada na szereg pytań dotyczących przyszłości energii i branży energetycznej w związku z zieloną transformacją.

Akcje spółek z branży „zielonej energii”

Wszędzie słyszymy o zielonej transformacji i jest to ważny temat również na rynkach. Jakbyś jednak ty, jako inwestor, zaangażował się w sektorze zielonej energii?

– Odpowiedzią jest po prostu pewna dywersyfikacja. Podobnie jak w każdej innej branży, dość trudno nie tylko wybrać najlepszą technologię, ale także długoterminowego zwycięzcę. Jest to wykonalne, ale wymaga sporo pracy i niekiedy trzeba zmienić zdanie w miarę upływu czasu, gdy zmieniają się nastroje. Zasadniczo mamy dwie możliwości, aby zbudować zdywersyfikowany portfel w ramach tego sektora: pierwsza z nich to wybór funduszu notowanego na giełdzie – ETF, który oferuje ekspozycję na energię odnawialną, np. iShares Global Clean Energy. Drugą opcją jest szukanie inspiracji gdzie indziej, np. w naszym koszyku zielonej transformacji. Takie rozwiązanie wymaga jednak nieco więcej pracy i warto podkreślić, że nasza definicja zielonej transformacji nie ogranicza się wyłącznie do zielonej energii jako takiej.

Skoro już o tym mowa, jak definiujesz zielone akcje?

– Kluczowym kryterium jest to, czy dane akcje mają pozytywne oddziaływanie netto na środowisko. Żyjemy w świecie, w którym zmierzamy w kierunku zerowej emisji dwutlenku węgla netto w okolicach 2050/2060 r., w zależności od kraju. Aby dane akcje można było uznać za „zielone”, muszą pozytywnie wpływać na realizację tego celu. W naszym koszyku zielonej transformacji mamy również spółki, które działają w obszarze, który można określić mianem usług środowiskowych. Mogą to być spółki, które pomagają w oczyszczaniu wody, recyklingu określonych materiałów itp., co naszym zdaniem jest korzystne dla naszej planety – a ponadto mamy oczywiście spółki produkujące energię niskoemisyjną, taką jak energia wiatrowa, słoneczna itp. 

Dlaczego w 2021 r. sektor zielonej energii odnotował gorsze wyniki niż sektor paliw kopalnych?

– Przede wszystkim, jeżeli spojrzeć z nieco szerszej perspektywy na ostatnie dwa lata, to zielona energetyka osiąga o wiele lepsze wyniki niż jej „czarne” odpowiedniki. Rozbieżność polegająca na tym, że w 2021 r. z jednej strony mamy duży nacisk na ekologię, a z drugiej strony sektor zielonej transformacji radzi sobie gorzej niż akcje tradycyjnych spółek energetycznych, powinna być postrzegana raczej jako krótkoterminowy okres przejściowy, niż jako trend. Ubiegły rok był przełomowy dla sektora zielonej energii, co przełożyło się na wyższe wyceny, natomiast kryzys Covid-19 mocno negatywnie wpłynął przede wszystkim na branżę naftową. W efekcie na początku 2021 r. branża naftowo-gazowa wyceniana była nisko, natomiast branża zielona wyceniana była wysoko. Jeżeli dodamy do tego rosnące ceny surowców w 2021 r., które negatywnie wpłynęły na produkcję infrastruktury zielonej energetyki, takiej jak wiatraki czy panele słoneczne, które charakteryzują się wyższymi kosztami produkcji, otrzymamy odpowiedź na pytanie, dlaczego czarna energia prześcignęła zieloną pomimo dużego nacisku na rozwiązania przyjazne dla środowiska. Czynniki te z czasem się zrównoważą i dlatego nie należy postrzegać tego zjawiska jako czegokolwiek więcej, niż krótkoterminowe potknięcie techniczne.

Ogólnie rzecz biorąc, jakie są plusy i minusy inwestowania w akcje związane z zieloną energią?

– Historyczną przewagą sektora zielonej energii jest to, że każdy wielki skok w najnowszej historii ludzkości został zapoczątkowany przez innowacje, które doprowadziły do powstania jednych z największych sektorów gospodarki na świecie. Jesteśmy przekonani, że w przyszłości wyzwania środowiskowe, z którymi zmaga się nasza planeta, rozwiązywane będą przez największe firmy na świecie. Podobnie jak dzisiejsze największe spółki odegrały kluczową rolę i wdrażały ważne innowacje w obszarze technologii informacyjnej, technologii mobilnej, energetyki i transportu. Kiedy ludzkość staje przed jakimś wyzwaniem, zawsze znajdzie się ktoś, kto wymyśla nowe rozwiązania i zarabia na tym pieniądze.

Inwestowanie w sektor zielonej energii staje się trudne, kiedy chcemy iść w kierunku bardzo specyficznej technologii albo kiedy mamy krótki horyzont czasowy. Istnieje wiele różnych źródeł energii, które mogą wygrać ten wyścig – wiatr, słońce, energia wodna, a nawet energia jądrowa czy termojądrowa – jednak bardzo trudno jest dziś przewidzieć, które technologie wyjdą na prowadzenie. Równocześnie byliśmy świadkami pęknięcia baniek spekulacyjnych w branży zielonej energii m.in. w latach 2007/2008 i taka sytuacja będzie się powtarzać. Dlatego jest to tak naprawdę branża, w której korzyści inwestorom przyniosą dopiero dywersyfikacja i długi horyzont czasowy.

Wydaje się również, że powinniśmy uważać na zjawisko określane jako „ekościema” czy greenwashing. Na czym ono polega?

Aby odpowiedzieć na to pytanie, pozwolę sobie zacytować wiceprezesa Berkshire Hathaway, Charliego Mungera, który powiedział „pokaż mi zachętę, a ja pokażę ci wynik”. Wyraźnie widać, że w dzisiejszych czasach firmy zachęcane są do bycia eko. I to jest oczywiście dobra rzecz. Jednak wiąże się to również z ryzykiem, że firmy zaczną kreować się na ekologiczne, mimo że nimi nie są – a ogólny system zarządzania w tym zakresie jest wciąż na stosunkowo wczesnym etapie. Stąd właśnie pochodzi pojęcie ekościemy, zielonego kłamstwa, czyli greenwashing. To działanie przedsiębiorstw, które twierdzą, że są ekologiczne, nie mając na to prawdziwych dowodów. To zjawisko, którego nie tylko inwestorzy, ale i wszyscy ludzie powinni być świadomi.

Które akcje związane z zieloną transformacją odniosły największy sukces w 2021 r.? 

– Dla zielonego sektora był to dość dramatyczny rok. Stosunkowo mocno ucierpiała w tym roku energetyka słoneczna, przede wszystkim ze względu na wzrost cen surowców, który negatywnie wpłynął na wszystkie sektory produkcji energii. Obszary zielonej transformacji, które odniosły największe sukcesy w 2021 r., to sektor usług w zakresie zielonej transformacji oraz branża baterii i magazynowania energii, co ma sens, ponieważ jest ona powiązana z rozwojem branży pojazdów elektrycznych.

Pomimo zdecydowanego zwrotu w kierunku czystej energii nadal wydaje się, że firmy z branż związanych z paliwami kopalnymi, takich jak górnictwo, gazownictwo czy branża naftowa, są uważane za jedne z najlepszych inwestycji. Dlaczego tak jest?

– Jak już wcześniej wspomniałem, korekta, którą obserwujemy w 2021 r. pomiędzy branżą paliw kopalnych a obszarem zielonej energii powinna być postrzegana jako techniczne zdarzenie o charakterze przejściowym, a nie jako przyszły trend. To powiedziawszy, założenie, że ropa i gaz odejdą w najbliższej przyszłości do lamusa nie jest realistyczne. Surowce te pozostaną niezbędnym elementem naszej codzienności jeszcze przez wiele lat.

Co twoim zdaniem będzie kolejnym przełomowym trendem w kontekście zielonej energii?

– W połowie sierpnia wziąłem udział w dyskusji z prezesem firmy Vestas, Henrikiem Andersenem i z naszym dyrektorem ds. inwestycji, Steenem Jakobsenem. Zastanawialiśmy się, czy wiatraki są już bliskie osiągnięcia maksymalnych rozmiarów. Henrik nie podzielał tego poglądu, a zna tę branżę lepiej niż ktokolwiek inny, jednak w pewnym momencie wiatr osiągnie granice swoich możliwości. To samo dotyczy energii wodnej – większość najlepszych miejsc na świecie pod elektrownie jest już wykorzystana. W odniesieniu do energii słonecznej istnieją liczne okazje, które należy wykorzystać, droga do opracowania bardziej efektywnych paneli słonecznych jest już wytyczona i potencjał jest ogromny, nawet jeżeli znajduje się obecnie pod presją spowodowaną wzrostem cen surowców. Uważam, że energia jądrowa również zyskuje na popularności, a UE zaczyna się przekonywać do korzystania z niej jako z zielonego źródła energii, ponieważ nie wiąże się z emisją CO2. Moim zdaniem jednak, mimo iż prace nad nią trwają już od dłuższego czasu, to energia termojądrowa może być kodem, który powinniśmy złamać. Rozszyfrowanie tego kodu zapewniłoby nam źródło energii o ogromnym potencjale.

Ujęcie makroekonomiczne

Z perspektywy makroekonomicznej zmniejszenie śladu węglowego na świecie jest ważne, ale może okazać się bardzo kosztowne. Jak mogłoby to wpłynąć na rządy i na zwykłych ludzi pod względem finansowym?

– Na poziomie ogólnym zielona transformacja opiera się na dwóch filarach: na szybkim wzroście odnawialnych źródeł energii oraz na elektryfikacji społeczeństwa, która obejmuje wiele filarów podrzędnych, jednak głównym z nich są obecnie pojazdy elektryczne. Oczywiście może to wpłynąć na sposób, w jaki żyjemy, np. poprzez korzystanie z samochodów elektrycznych. Jednak z perspektywy finansowej w pełni zgadzam się z prezesem BlackRock, Larrym Finkiem, który powiedział, że przejście na zieloną energię jest tym obszarem rozwoju gospodarczego, który wywiera największą presję na wzrost inflacji. Tak więc w tym sensie transformacja może przyczynić się do ogólnego wzrostu cen w społeczeństwie. Już teraz obserwujemy wzrost inflacji, jednak transformacja energetyczna może ją jeszcze bardziej wywindować. Mimo to nie uważam, że okres podwyżek cen spowodowany przejściem na rozwiązania przyjazne dla środowiska będzie bardzo długi. Równocześnie musimy pamiętać, że zmiany klimatyczne jako takie pociągają za sobą wysoką cenę. Susze, powodzie, pożary i inne katastrofy naturalne spowodowane globalnym ociepleniem nie są tanie. Dlatego mimo iż ta kalkulacja jest trudna, musimy pamiętać, że to względna różnica kosztów tych dwóch scenariuszy odzwierciedla realny koszt przejścia na zieloną energię.

Czy inwestorzy mają powody, aby się obawiać inwestowania w rozwiązania z zakresu zielonej energii, które są mocno subsydiowane przez rządy?

– Wszystko w dłuższej perspektywie musi być opłacalne, jednak jako inwestor chciałbym na to spojrzeć z drugiej strony. Miejsca, w których rządy dofinansowują takie projekty, są obszarami, które chcą traktować priorytetowo, a zatem są to miejsca, w których można zarobić.

Czy „zielona rewolucja” może przyczynić się do wzrostu zatrudnienia? Czy Wielką Brytanię może czekać rewolucja w zakresie miejsc pracy dla pracowników wykwalifikowanych, w szczególności w dawnych okręgach przemysłowych?

– Historia ekonomii pokazuje, że ona stale się zmienia i ewoluuje i nie ma wątpliwości, że zmiana źródeł energii spowoduje zwolnienia w jednych branżach, a wakaty w drugich. Uważam, że zielona transformacja będzie miała pozytywny wpływ netto na tworzenie miejsc pracy. Jeszcze przez wiele lat będzie istniało zapotrzebowanie na pracowników w branży naftowej i gazowej, a umiejętności niezbędne w tych sektorach powinny łatwo przekładać się na pracę w sektorze zielonej energii. Istnieją zatem wszelkie powody po temu, aby postrzegać zieloną transformację jako szansę na stworzenie większej liczby miejsc pracy dla wykwalifikowanych pracowników.

Jackson Hole: jeśli nie spodziewacie się zbyt wiele, nie będziecie rozczarowani

Podsumowanie: Zaplanowane na ten tydzień sympozjum może dostarczyć wskazówek co do rozpoczęcia ograniczania programu skupu obligacji przez amerykańską Rezerwę Federalną. Jest jednak mało prawdopodobne, by prezes Fed Jerome Powell określił dokładne terminy i szczegóły tej redukcji. W dalszym ciągu trwa debata na temat makroekonomicznych efektów wariantu Delta i związanej z tym możliwości tymczasowego przesunięcia ograniczania skupu aktywów na późniejszy termin. Nasz scenariusz bazowy zakłada, że ograniczanie skupu aktywów może rozpocząć się w listopadzie, o ile sytuacja związana z pandemią w Stanach Zjednoczonych przyjmie korzystny obrót.

Ograniczenie skupu aktywów to obecnie konsensus w FOMC: jedenastu członków Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) zadecyduje o terminie tego działania. Większość z nich (tj. Powell, wiceprezes Richard Clarida, prezes Banku Rezerwy Federalnej w Nowym Jorku – John Williams oraz prezes Banku Rezerwy Federalnej w Chicago – Charles Evans) wydaje się skłaniać ku końcówce 2021 r./początkowi 2022 r. Nasz scenariusz bazowy zakłada, że ograniczanie skupu aktywów może rozpocząć się w listopadzie i z każdym miesiącem redukcja obejmie aktywa o wartości 10 mld USD, z naciskiem na papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką.

Argumenty za ograniczeniem skupu aktywów: naszym zdaniem to właściwy moment na rozpoczęcie ograniczania z następujących powodów:

1. Ożywienie na rynku pracy postępuje w szybkim tempie (wykres 1, wykres 2). W naszej opinii to najważniejszy sygnał przemawiający za ograniczeniem skupu aktywów. Ostatnie dane dotyczące zatrudnienia w sektorze pozarolniczym w lipcu wykazały szeroko rozumianą poprawę. Zatrudnienie w tym sektorze wzrosło w ciągu miesiąca o 943 tys., a dane za maj i czerwiec zostały skorygowane w górę ogółem o +120 tys. Ponadto szybko spada stopa bezrobocia. Oficjalna stopa U-3 wykazująca liczbę osób aktywnie poszukujących pracy spadła w lipcu do poziomu 5,4%. Przewiduje się, że w sierpniu wyniesie ona 5,2%. Stopa całkowitego bezrobocia U-6, która stanowi lepszy wskaźnik skali niedostatecznego wykorzystania siły roboczej i z tego powodu ma kluczowe znaczenie dla ekonomistów, również poszła w dół: w czerwcu wyniosła 10,1% w porównaniu ze szczytową wartością z okresu pandemii (22,40% w sierpniu 2020 r.). Największe wrażenie może jednak robić fakt, iż niedobrowolne zatrudnienie w niepełnym wymiarze godzin – wskaźnik liczby osób, które chciałyby pracować na pełen etat, ale nie mogą – spadło do 4,48 mln, tj. poniżej średniej długoterminowej wynoszącej 5,4 mln.

2. Nie ma powodów do dalszego rozgrzewania gospodarki. Według protokołu z ostatniego, lipcowego posiedzenia FOMC, „większość” uczestników uważa, że dokonano istotnych postępów w kierunku realizacji celu inflacyjnego. Podejrzewamy, że w kuluarach wyrażane są obawy o trajektorię inflacji (zob. wykres 3). Dane potwierdzają ogólny pogląd FOMC, że obecny podwyższony poziom inflacji ma najprawdopodobniej charakter przejściowy. Istnieje jednak realne ryzyko, że inflacja pozostanie wysoka przez dłuższy czas, niż zakładają to Fed i rynek. Niektóre z czynników wzrostu inflacji mają charakter cykliczny (m.in. wszystkie kategorie CPI, na które wpłynęło ponowne otwarcie gospodarki, takie jak ceny noclegów w hotelach czy używanych samochodów). Inne mają jednak charakter strukturalny (m.in. brak inwestycji w paliwa kopalne/energię z tych paliw, co przekłada się na ceny importowe i inflację bazową). Zwiększenie skali amerykańskich presji inflacyjnych to realne zagrożenie dla ożywienia gospodarczego.

3. Dzięki ekspansywnej polityce fiskalnej Fed może bez większego ryzyka powoli wycofywać wsparcie dla gospodarki. Rozmiar obecnego programu bodźców fiskalnych w Stanach Zjednoczonych jest olbrzymi. Jeżeli program ten zostanie zatwierdzony w całości, jego wartość sięgnie nawet 4,5 bln USD (1 bln USD w ramach już przyjętego pakietu infrastrukturalnego oraz 3,5 bln USD w ramach częściowo zatwierdzonego pakietu socjalnego i ekologicznego). Przy większym napływie środków do gospodarki w nadchodzących latach można się spodziewać, że aktywność gospodarcza w Stanach Zjednoczonych pozostanie duża. W tym kontekście rolą Fed będzie przede wszystkim zapewnienie, że ogólne warunki finansowania pozostaną zasadniczo akomodacyjne.

W tym tygodniu nie należy się spodziewać szczegółowych informacji na temat ograniczania skupu aktywów: wystąpienie Powella zaplanowane jest na 27 sierpnia o godz. 14:00. Oczekiwania ze strony rynku są wysokie. Jakie będzie tempo tej redukcji? Jeżeli będzie miała charakter stopniowy, jak długo potrwa? Czy na pierwszy ogień pójdą papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką, czy obligacje skarbowe? I co może się stać, jeżeli inflacja nadal będzie przyspieszać, przekraczając oczekiwany przez Fed poziom 2,5% w skali roku? Wszystkie te pytania pozostaną bez odpowiedzi. Nie przewidujemy, że Powell wyrwie się przed szereg w odniesieniu do FOMC, ani że zanadto odbiegnie od protokołu z lipcowego posiedzenia. Jedynym realnie interesującym aspektem może być kwestia wariantu Delta i jego skutków dla ożywienia gospodarczego w Stanach Zjednoczonych, a także, potencjalnie, polityka pieniężna Fed. W ubiegłym tygodniu prezes Banku Rezerwy Federalnej w Dallas, Robert Kaplan, zapowiedział, że może wycofać poparcie dla rozpoczęcia ograniczania skupu aktywów w październiku ze względu na wariant Delta. Wariant ten nie wpłynął dotychczas w istotny sposób na mobilność Amerykanów. Według najnowszych danych opublikowanych przez Google, liczba osób w sklepach i centrach rekreacji – miarodajny barometr ekonomicznych skutków Covid-19 – powróciła do poziomu sprzed pandemii. Nie ma jednak nadal odpowiedzi na pytanie o tempo szczepień, w szczególności w południowych stanach. Gdyby nie wariant Delta, byłoby niemal pewne, że Powell oficjalnie zapowiedziałby ograniczanie skupu aktywów w Jackson Hole.

(Metodologia: Inflation Surprise Index to model analizujący w czasie rzeczywistym dokładność prognoz inflacyjnych na Wall Street. Wartość dodatnia indeksu wskazuje, że ostatnie dane na temat inflacji przekraczają oczekiwania ogółu ekonomistów (konsensus). Odczyt ujemny oznacza, że dane na temat inflacji są niższe od oczekiwanych.)

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku